巴奴火鍋第三次沖擊港交所：營收利潤大增，門店首破200家，過去

6月17日，港交所官網披露，巴奴國際控股有限公司（下稱“巴奴”）再次向港交所遞交了上市申請。據悉，這已是這個火鍋品牌第三次叩擊港股大門——此前兩次遞表分別于2025年6月和12月，均在六個月的有效期內未進入聆訊環節而自動失效。

值得一提的是，巴奴的節奏非常緊湊：前兩次遞表幾乎無縫銜接，第二次失效的次日便再度遞交，而第三次遞表也與前次失效發生在同一天。

支撐巴奴如此密集遞表節奏的，是一份煥然一新的成績單——最新招股書顯示，2025年全年，巴奴實現營業收入28.46億元，同比增長23.4%；凈利潤達到2.06億元，同比大增67.5%。與此同時，門店規模首次突破200家，并在市場份額上超越了呷哺呷哺。

從一年前首次遞表時的“靜默失效”，到如今帶著全面改善的財務數據再度沖刺，巴奴這一年間究竟發生了什么？

窗口錯配、業績不足成失敗主因

去年6月，巴奴首次向港交所遞交上市申請。然而，此后的六個月里，該申請并未進入聆訊環節，最終于2025年12月自動“失效”。

綜合當時的市場環境與公司自身狀況，《食品飲料綠皮書》認為巴奴之所以未能推進至聆訊的原因大致有兩方面：

一方面，是外部窗口期的錯配。數據顯示，彼時港股市場整體低迷，餐飲板塊更是估值洼地——海底撈股價從年初約每股18港元一路跌至年底約每股12港元，全年跌幅超過三成；呷哺呷哺則從約每股2.5港元跌至約每股1.6港元。

據悉，整個2025年下半年，港股餐飲行業僅有兩家小型公司完成IPO。因此，在餐飲股普遍被看淡的氛圍下，新股發行也幾乎陷入冰封。彼時，若巴奴強行推進，不僅機構投資者的認購意愿存疑，即便上市成功，發行定價也可能遠低于預期。

另一方面，是公司自身業績尚缺爆發力。首次遞表時，巴奴提供的是2022至2024年度的財務數據。其中2024年營收約為23.1億元，凈利潤僅1.23億元，同比幾乎原地踏步，營收增速略有放緩。對于一家正處于上市籌備期的餐飲企業而言，“增收不增利”的狀況或許很難打動投資者。

此外，客單價從2023年的150元降至2024年的142元，主動調價策略雖帶來了翻臺率0.1次/天的微升，卻未能扭轉同店銷售額的下行——2024年，巴奴整體同店銷售額下降了9.9%。

客單價持續走低、翻臺率提升有限、同店銷售承壓，三項指標疊加，自然引發港交所上市委員會對品牌增長可持續性的審慎問詢。

時隔一年再度遞表，市場份額超越呷哺呷哺

然而，時隔一年再度遞表，巴奴手中的底牌已然不同。招股書的數據顯示，品牌盈利能力已獲得躍升——2025年凈利潤同比大增67.5%達到2.06億元，凈利率從5.3%提升至7.2%。

另外，營收增速23.4%，較2024年的9.23%明顯加快——如此“增收也增利”的格局，讓投資者看到了規模效應釋放的可能。

一方面，這得益于品牌的“以價換量”的策略——招股書顯示，其主動將客單價從2024年的142元進一步調低至2025年的139元。此舉的意圖在于：通過適度調低價格門檻，吸引更多對食材有要求但對價格敏感的邊緣消費者進店嘗鮮。另一方面，品牌增加了多款小份菜組合和午市套餐，降低單次消費的心理門檻，并針對工作日午餐場景進行了定向引流。

這套組合拳的效果直接體現在翻臺率上——從2024年的3.2次/天回升至3.6次/天，增幅超過10%。可見，單次消費金額雖略有下降，但更高的翻臺率帶來了更充沛的客流，也讓單店產出重回增長通道。

招股書中另一個引人注目的部分，莫過于“市場份額超越呷哺呷哺”。根據灼識咨詢的數據，按2025年營收計，巴奴在中國火鍋市場的占有率為1.9%，而呷哺呷哺市占率為1.7%。另外，前三名分別為海底撈（8.3%）、小龍坎（2.6%）和蜀大俠（2.1%）。

要知道，呷哺呷哺曾是港股火鍋板塊的明星，其“一人一鍋”的平價小火鍋模式一度風靡。但2025年財報顯示，呷哺呷哺（不含湊湊）全年營收22.79億元，同比下降13.3%，且已是連續多年虧損。翻臺率更是從2.5次/天降至2.8次/天，呈現量價齊跌之勢。

反觀巴奴，其超越的邏輯在于“錯位競爭下的消費升級”。招股書引用的一項調研顯示，2025年有34%的火鍋消費者表示“愿意為明確的食材溯源和品質承諾支付30元以上溢價”——而巴奴正好卡住了這個身位。

然而，但市占率的超越，象征意義大于實際意義。根據灼識咨詢的數據，中國火鍋市場前五名合計份額不足15%，可見品牌之間的競爭遠未塵埃落定。因此，巴奴真正的對手是前方海底撈、小龍坎，以及更多區域性的強勢品牌。

規模擴張后，巴奴能否守住“產品主義”？

巴奴此次IPO的募資用途，招股書列明為“未來兩年新開門店、供應鏈基礎設施升級、數字化系統建設及營運資金補充”，即計劃在2026年于全國范圍內新開約60家門店。

然而，規模擴張的隱憂同樣寫在風險因素章節中——招股書承認，“無法保證新開門店能夠達到與現有門店相同的盈利水平”。數據也同樣顯示，2025年新店的單店日均營收為3.2萬元，而老店為4.3萬元，爬坡期差距明顯。

更值得關注的是，新店中有相當比例布局在華東、華南等巴奴此前品牌認知度相對薄弱的區域。這些市場不僅要面對海底撈、左庭右院等已經深耕多年的對手，還要解決消費者從“聽說過”到“愿意走進來”的品牌認知轉化問題。

另一個需要持續觀察的維度是成本。根據招股書，2025年原材料成本占營收比從40.1%升至41.3%；人工成本占比雖出現微降，但仍高于海底撈。

對于一家以“產品主義”為標簽的品牌而言，規模擴張中一大棘手的矛盾在于：食材品質和人工服務標準能否在快速復制中不打折。一旦出現品控波動，對品牌的傷害遠非單店虧損可比。因此，如何在規模擴張中平衡食材品質與成本控制，是巴奴面臨的長期課題。

據悉，對此巴奴計劃在IPO后設立“品質委員會”，由創始人杜中兵直接負責全國門店的食材抽檢和暗訪體系——這在某種程度上是對資本市場的一份關于產品主義底色不變的承諾。

結語

從首次遞表失效到如今營收、利潤、翻臺率、門店規模全面修復，巴奴用一年時間證明了自身的成長性。

但上市從來不是終點——200家門店、1.9%的市占率只是起點，前方是海底撈、小龍坎等更大體量的對手，身后是“規模擴張與品質堅守”這道所有餐飲連鎖必須跨越的檻。

巴奴能否在資本加持下守住產品主義的底色，才是其呈現給市場的最終答案。

圖片來源品牌官方