國產GPU四小龍齊聚，燧原科技準備IPO了

證監會已經正式同意上海燧原科技股份有限公司在科創板上市的注冊申請，這家被稱為“國產GPU四小龍”之一的AI芯片企業，距離登陸A股只差最后一步。

此前，摩爾線程、沐曦、壁仞已先后上市，燧原的過會標志著國內云端AI芯片主力軍即將齊聚資本市場。

燧原科技成立于2018年，主營云端AI訓練與推理芯片，已形成從芯片、加速卡到智算集群及軟件平臺的完整產品線。

招股書顯示，公司近年營收增長迅猛，從2023年的3.01億元躍升至2025年的9.90億元，復合增長率超83%；但同期歸母凈利潤仍為虧損，三年分別虧掉16.65億、15.10億和11.64億元，不過虧損幅度逐年收窄。

據悉，公司無控股股東，兩位實際控制人ZHAO LIDONG和張亞林合計控制約28.14%的股權，隨著AI算力需求持續爆發，燧原科技能否借助資本力量加速追趕國際巨頭，市場正拭目以待。

只是，令到很多人訝異的是，它都已經虧損了，為什么資本市場還在為它買單？

這個問題，我想應該可以說是關乎整個中國產業升級的底層邏輯。

1.資本的時間偏好正在被強制改寫

燧原科技的招股書里，有一個細節，這次募資的60億元，將用于第五代和第六代AI芯片的研發。

第五代、第六代，這意味著企業的技術規劃已經延伸到了數年之后。

芯片行業的特殊性在于，一代產品從架構設計到量產落地，動輒需要三到五年，期間需要持續投入巨額資金，而這些投入在相當長的時間內看不到任何回報。在傳統的財務估值模型里，這確實是一個巨大的風險項。

問題出在我們的資本市場上。

過去四十年，中國產業資本形成了一種根深蒂固的短期偏好。

房地產項目三到五年就能完成從拿地到清盤的全周期，互聯網創業公司兩三輪融資就可以沖刺上市。

這種快速周轉的節奏塑造了一整套投資決策框架，資金天然地流向那些能夠在可預見的時間內產生回報的領域。

當這套框架被用來審視芯片行業時，矛盾就出現了，硬科技的研發周期與資本的回報周期發生了嚴重錯配。

要知道，資本不僅具有價值量，還具有時間性。馬克思區分了固定資本與流動資本，本質上是在討論不同類型的資本如何以不同的節奏完成自己的循環，芯片研發投入的資金，屬于典型的固定資本，它需要跨越漫長的技術攻關期、產品驗證期和生態建設期，才能最終通過市場銷售完成價值回收。

這個周期可能是五年、十年，甚至更長。

而過去活躍在中國市場上的大量資金，實際上是按照流動資本的邏輯在運作的，也就是追求快速周轉，厭惡長期沉淀。

而科創板注冊制突破了這一點，它用制度的力量強行改變了資本的這種時間偏好。

當一家累計虧損43億的企業被允許上市，并且獲得60億募資，這傳遞出的信號是資本市場愿意為硬科技提供跨越周期的耐心。

在這一點而言，科創板顯然是把那些習慣了季度考核、年度排名的短期資金，轉化為能夠陪伴技術走完長征的產業資本。

這種轉化的意義，比60億募資額要更有意義。

中國產業升級面臨的最大瓶頸，很多時候不是技術本身，而是缺乏能夠容忍技術長跑的金融土壤。

一項基礎技術的突破，往往需要經歷無數次試錯，而這些試錯在傳統的財務回報模型里都會被計入風險。當資本市場開始重新定義“風險”，比如不再把虧損等同于風險，而是把“缺乏長期陪伴的耐心”視為真正的風險時，整個產業的創新生態就會發生根本性的變化。

2.為“算力主權”定價的時代來了

有人可能會問，GPU市場已經被英偉達牢牢把控，國產芯片憑什么認為自己還有機會？

首先要明確一點，今天的AI芯片已經不是普通電子產品的范疇了，算力成了驅動數字經濟的核心資源，誰能提供算力、誰能分配算力，誰就掌握了一種基礎性的權力。這種權力的性質，與工業時代的能源管道、電力網絡有高度的相似性，它關系到整個數字經濟能否安全、穩定地運轉，關系到下游的千行百業能否獲得充足的、可控的算力供給。

燧原科技選擇主攻云端AI芯片，這個戰略定位非常值得琢磨。

消費級顯卡的競爭核心是游戲性能、生態兼容性和品牌認知，在這些維度上，后來者確實面臨著巨大的追趕難度。

但云端推理和訓練芯片的戰場邏輯完全不同。

在這里，客戶關心的不是跑游戲的幀率，而是單位算力的成本、數據中心里的功耗表現、與國產軟件框架的適配程度。

在特定的應用場景下，國產芯片有可能憑借更精準的定位和更靈活的定制化能力，找到自己的突破口。

更重要的是，云端AI芯片承載著一種不可外包的戰略需求。

當外部環境發生變化，高端芯片的供給被當作博弈籌碼時，擁有自主可控的云端推理和訓練芯片，就成了維系整個AI產業運轉的基本條件。

有報道顯示，燧原的云端推理卡已經成為部分國產大模型的替代選項。

從“備胎”到“轉正”，這個過程背后是整個產業鏈在壓力下的快速磨合。

所以，資本市場給燧原科技定價，與其說是在評估一家芯片公司的商業前景，不如說是在為“算力自主”這個戰略能力尋找一個估值錨點。

當算力供給的安全被提升到國家戰略層面，提供這種安全保障的企業就獲得了一種超越傳統商業邏輯的價值維度。

資本愿意為此付出溢價，因為這個溢價背后買的是整個數字經濟的確定性。

如果從這個思路出發，我們再看這個產業，其邏輯的核心要點就出來了。

3.產業價值的重心正在下移

過去十年，中國數字經濟的輝煌主要集中在應用層。

移動支付改變了十幾億人的支付習慣，短視頻重新定義了內容生產和消費的方式，電商物流做到了全球領先的效率和覆蓋。

這些成就足夠令人驕傲，但它們都建立在一個共同的底座之上：來自海外的核心芯片。

這完全就是頭重腳輕的結構。

應用層越繁榮，對底層算力的消耗就越大，對進口芯片的依賴就越深。

當底座的供給出現不確定性時，整個結構就會變得極其脆弱。我們引以為傲的移動互聯網生態，在很大程度上是建立在別人家的地基之上。

燧原科技描繪了另一條道路。

它試圖構建一個從AI芯片、加速卡、智算集群到軟件平臺的完整產品體系。

這個體系的意義在于垂直閉環——當底層硬件、中間層系統、上層軟件全部打通，形成自己的技術棧，它就能夠提供一個不依賴外部供給的獨立算力解決方案。

這等于是在應用層的高樓之下，重新澆筑地基。

地基的工程遠比蓋樓復雜，它深埋地下，普通人永遠看不見，但它的質量決定了整棟建筑能蓋多高、能抗多大的風浪。

資本市場還真就愿意為這種“看不見的工程”買單的，其實也說明產業價值的評估坐標發生著根本性的變化。以前資本追捧那些直接面向消費者的商業模式，因為它們的增長看得見、摸得著，用戶數據和營收流水每個月都在跳動。

現在呢？資本開始重倉那些藏在服務器機房里、普通用戶永遠不會直接感知到的底層技術。這種從“可見的應用”向“不可見的基礎設施”的遷移，反映了產業升級進入到深水區之后的必然選擇。

基礎設施投資的邏輯和消費應用完全不同。

一家成功的短視頻公司，受益者主要是它的股東、用戶和內容創作者。

但一個國產算力底座的突破，受益的是整個AI產業的上下游。

大模型公司不再受制于芯片供給的波動，應用開發者可以更穩定地規劃算力成本，整個生態的創新節奏都將因此受益。這種外部性，才是基礎設施投資最具價值的部分。它的回報不體現在某一個季度的利潤表上，而體現在整個產業鏈的韌性和自主性提升上。

所以，到現在為止，國產GPU“四小龍”齊聚資本市場，真的是一件具有深遠意義的事情。

4.“四小龍”構成的集體護城河

單看任何一家國產GPU公司，與國際巨頭進行全方位對標都不太現實。

但當摩爾線程、沐曦股份、壁仞科技和燧原科技相繼登陸資本市場，一個獨特的產業格局開始成形。

這四家公司各自卡位不同的賽道，壁仞科技側重通用GPU，沐曦股份押注圖形渲染，燧原科技深耕云端AI芯片，摩爾線程則在消費級和元宇宙方向布局。

它們的路線有差異，有重疊，合在一起幾乎覆蓋了GPU生態的主要關鍵節點。

這種格局帶來的第一個效應是人才蓄水池的擴大。

高端芯片設計是典型的人才密集型行業，全球范圍內能勝任頂尖芯片架構設計的人才本就稀缺。

四家公司同時上市，意味著股權激勵有了真實的流動性，從硅谷、從全球各地的實驗室吸引人才回流的籌碼大大增加。

一家公司可能出不起足夠的價碼，或者給不了足夠有吸引力的平臺，但四家公司共同抬高整個行業的薪酬水位和職業天花板，整個人才市場的活力就被激活了。

第二個效應是生態的拼圖效應。

GPU的競爭從來不只是硬件性能的比拼，軟件生態、開發者社區、應用適配度同樣重要。四家公司在不同方向上的探索，實際上是在為國產GPU的生態拼圖補上一塊又一塊的碎片。

任何一家在某個技術環節取得突破，它的經驗和技術積累都有可能通過人才流動、技術授權或合作研發的方式溢出，惠及其他幾家。

這種協同效應在各自為戰的階段是無法實現的，它需要一個共同的市場平臺來促成。

第三個效應就是容錯機制的建立了，芯片研發的失敗率很高，一條技術路線走到一半發現行不通，或者流片結果遠不及預期，這樣的事情在行業里并不罕見。

如果國產GPU賽道上只有一家公司在孤獨前行，它的每一次失敗都可能被放大為整個行業的能力質疑，甚至導致資本對整個賽道失去信心，造成資金斷流。

現在四家公司齊頭并進，資本市場的容錯空間實際上被分散了。

一家企業的階段性挫折不會導致整個賽道歸零，只要有一家企業最終跑出來，國產替代的整體戰略目標就能夠達成。

這種集體護城河的邏輯，顯然不是教條般的自由市場競爭的邏輯。

它更接近于產業追趕階段的生存智慧，在技術差距明顯、時間窗口緊迫的情況下，用多路并進的方式分散風險、提高成功概率，同時通過資本市場的集聚效應形成合力。

這需要資本市場、產業政策和市場主體之間高度的默契配合，缺了任何一環，效果都會大打折扣。

當然，雖然說四家GPU公司可以拿到大額融資，發展似乎有了強勁的動力源了，但隱患其實也有的，那就是融資軍備競賽。

當每家公司都手握數十億資金，都宣稱要研發第五代、第六代芯片，都在建設自己的智算集群和軟件棧，一個現實的問題就擺在了桌面上：這些投入在多大程度上是有效創新，在多大程度上變成了同質化的重復建設？

每家企業獨立開發一套軟件生態，意味著應用開發者需要同時適配多個平臺，這無疑會加劇本來就捉襟見肘的生態碎片化問題。

如果這種競爭演變成單純的資金消耗戰，最終拼的不是誰的芯片做得更好，而是誰的錢燒得更久，那整個行業就可能陷入“為融資而研發、為上市而融資”的循環。

更深的風險還與資本市場的耐心邊界正相關，因為芯片技術的終極突破不是靠資金堆積就能加速的，它有自己的科學規律和工程節奏。

如果資本市場的熱情在短期內被過度透支，而技術突破的節奏趕不上估值的膨脹速度，整個賽道可能面臨估值重估的壓力。到那個時候，四家公司之間的競爭可能從技術和產品層面蔓延到資本市場層面，內耗加劇，反而給了國際競爭對手可乘之機。

這給監管層和產業界出了個微妙的平衡難題。

一方面，必須通過資本市場給企業持續輸送彈藥，不能因為擔心過熱就收緊融資渠道；另一方面，又要防止過度炒作催生估值泡沫，讓企業在資本的裹挾下做出短視的決策。

同樣，既要保持多技術路線并行的容錯空間，又要引導行業形成一定程度的協同和分工，避免資源在低水平上重復消耗。

這種平衡的拿捏，考驗的是整個產業治理體系的智慧和成熟度。

而現在，燧原科技沖刺上市，連同它背后的“四小龍”齊聚科創板，實際上是給中國產業界提供了一份值得長期跟蹤的觀察樣本。這個樣本的核心命題是，我們能不能建立起一套全新的產業評估范式，不再把短期盈利作為唯一的衡量標尺。

當一個制造大國下定決心向技術強國轉身，它最需要的不是幾個漂亮的財務報表，而是一種能夠持續孕育硬核技術的產業生態。

這種生態需要一種新的資本觀，把資本從追逐短期回報的工具，轉變為培育長期戰略能力的土壤。這個過程一定不會輕松，一定伴隨著大量的試錯和爭議，但方向已經很清楚了。

從賺快錢的時間切換到做硬事的時間，中國的產業結構升級能不能邁過這道門檻，結果將在未來十年逐步揭曉。

作者 | 東叔

審校 | 童任

配圖/封面來源 | 騰訊新聞圖庫

編輯出品 | 東針商略

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