從單季到全年盈利，知乎迎來估值重估

作者| 黃繹達

編輯|張帆

封面來源|視覺中國

3月25日，知乎（證券代碼：ZH.N；2039.HK）發(fā)布了2025年全年業(yè)績。

知乎2025年財報最核心的亮點，是首次實現(xiàn)全年非公認會計準則（Non-GAAP）盈利，對應的全年經(jīng)調(diào)整凈利潤為3790萬元。分季度來看，2024Q4~2025Q2，知乎連續(xù)三個季度實現(xiàn)單季度Non-GAAP盈利；其中，2025Q2表現(xiàn)最佳，實現(xiàn)了首次單季度盈利，該季度凈利潤錄得7248萬元，同期Non-GAAP凈利潤為9134萬元。

由此可見，2025年上半年業(yè)績端的良好表現(xiàn)，是2025年Non-GAAP凈利潤盈利的關鍵。其背后的核心邏輯則在于經(jīng)營效率和經(jīng)營質(zhì)量雙雙穩(wěn)步提升，疊加AI對公司核心業(yè)務的持續(xù)賦能，最終驅(qū)動知乎迎來了首次全年Non-GAAP盈利。

那么，在知乎實現(xiàn)盈利的同時，公司業(yè)務端在報告期內(nèi)有哪些重要的看點？又該如何給知乎估值？

AI持續(xù)強化知乎運行的底層邏輯

作為內(nèi)容社區(qū)，知乎的底層邏輯是建立在創(chuàng)作者激勵與優(yōu)質(zhì)內(nèi)容產(chǎn)出之間的正向循環(huán)。如今，AI能力正成為這一核心邏輯的重要補充：

AI作為工具賦能創(chuàng)作者，既能提升優(yōu)質(zhì)內(nèi)容的生產(chǎn)效率與質(zhì)量，也能持續(xù)生成更多原生優(yōu)質(zhì)內(nèi)容，反哺大模型訓練，從而進一步豐富并強化這一正向循環(huán)體系。而且，在AI時代，高質(zhì)量內(nèi)容的權重更高，不僅對知乎構成天然利好，也將進一步鞏固知乎的護城河。

報告期內(nèi)，知乎在AI領域的最核心進展，是將知乎直答功能由傳統(tǒng)的AI搜索升級為agentic智能助手，并將其提升至知乎APP一級入口。在知乎直答使用量與滲透率顯著提升的背景下，該升級有望進一步提升AI功能在知乎社區(qū)的觸達率和用戶使用深度。

在內(nèi)容生產(chǎn)與運營方面，隨著高質(zhì)量內(nèi)容x專家網(wǎng)絡x AI技術三者之間協(xié)同效應的持續(xù)增強，AI有效賦能內(nèi)容生產(chǎn)，并推動分發(fā)效率的提升，同時也顯著優(yōu)化了內(nèi)部運營效率。對應成果體現(xiàn)在2025Q4的業(yè)務數(shù)據(jù)上：持續(xù)產(chǎn)出高質(zhì)量深度內(nèi)容、用戶活躍度與使用深度進一步提升、新用戶留存顯著提高。

根據(jù)年報披露的信息，知乎將繼續(xù)加大對AI技術的投入，并于2026年加速AI相關的商業(yè)化探索，重點可關注在AI漫劇方面的相關布局，以及與之關聯(lián)的IP數(shù)量之增長。

如何給知乎估值？

根據(jù)知乎目前的業(yè)務構成，付費閱讀業(yè)務是其收入支柱，2025年的收入占比高達56%。付費閱讀業(yè)務的核心看點是IP變現(xiàn)的潛力凸顯，財務數(shù)據(jù)顯示，2025Q4的IP版權收入同比增長超5倍。值得注意的是，知乎全年獲得版權收益作者規(guī)模同比增長6倍，表明知乎的IP資產(chǎn)正逐步開始釋放價值的同時，IP生態(tài)的蓄水池也在同步擴容，未來成長空間廣闊。

市場營銷業(yè)務是知乎第二大收入來源，2025年的收入占比約31%。該業(yè)務在報告期內(nèi)的核心看點，是四季度收入環(huán)比加速回暖。知乎市場營銷業(yè)務的全年表現(xiàn)，受廣告市場大盤景氣度下行的影響，而四季度邊際轉(zhuǎn)暖的核心驅(qū)動，主要來自客戶結構優(yōu)化與產(chǎn)品升級。

從知乎目前的收入結構來看，付費閱讀與市場營銷兩個核心業(yè)務均出現(xiàn)了明顯的邊際好轉(zhuǎn)且預期向好，這對于知乎整體的盈利預期形成了有力支撐。知乎從單季度盈利到全年盈利，主要是由高質(zhì)量內(nèi)容與專家網(wǎng)絡共同驅(qū)動，AI則主要扮演了催化劑與潤滑劑的作用，進一步強化了知乎運行的底層邏輯。

展望未來，在AI加持下，知乎將釋放更強的增長勢能，疊加持續(xù)推進的降本增效，知乎業(yè)績改善的預期確定性較高。在估值層面，知乎當前的估值水平尚未充分體現(xiàn)其AI能力與業(yè)績改善預期，未來在股份回購的催化下，知乎有望迎來估值重估行情。

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