阿貝爾接棒后的伯克希爾，為什么重倉谷歌、清倉亞馬遜？

2026年一季度，伯克希爾·哈撒韋的13F文件披露了一組數(shù)據(jù)：谷歌A類股持倉增加204%，合計(jì)達(dá)166億美元，成為僅次于蘋果的第二大科技重倉；亞馬遜被清倉；Visa、萬事達(dá)歸零；持倉數(shù)量從42只降至29只，前十大重倉股集中度突破90%。

這是格雷格·阿貝爾接任CEO后的第一份公開持倉記錄。

如果將這份文件與三十年前的一幕并置，反差清晰：1999年，巴菲特因拒絕互聯(lián)網(wǎng)股票被《時(shí)代》周刊公開批評——“沃倫，究竟哪兒出了問題？”那一年，納斯達(dá)克三年半翻了一倍，而他未做任何買入。

從“科技絕緣體”到重倉谷歌，這并非伯克希爾改變了投資紀(jì)律。這是一家機(jī)構(gòu)用三十年時(shí)間，在原則與適應(yīng)之間尋找平衡的過程。

一個(gè)月前，奧馬哈年度股東大會。阿貝爾播放了一段AI生成的巴菲特視頻，然后當(dāng)眾點(diǎn)破：“這是假的。”他使用了那個(gè)工具，隨后揭穿了它。這一動作，比任何表態(tài)都更清晰地劃出了伯克希爾的新姿態(tài)：不回避，也不盲從。臺下第一排，95歲的巴菲特以董事會主席身份出席。

兩代人，同一家機(jī)構(gòu)，不同的操作方式。巴菲特堅(jiān)持“看不懂就不碰”，代價(jià)是錯(cuò)過了微軟和谷歌的增長期——如今微軟市值約3.1萬億美元，谷歌約4.8萬億美元，兩者合計(jì)近8萬億美元。阿貝爾在巴菲特已建倉谷歌的基礎(chǔ)上，接任后繼續(xù)加倉，使其成為第二大科技重倉。

這引出一個(gè)值得行業(yè)思考的問題：當(dāng)堅(jiān)守的原則讓你多次錯(cuò)過大機(jī)會，是堅(jiān)持，還是改變？如何區(qū)分“專注”與“固執(zhí)”？何時(shí)堅(jiān)守，何時(shí)突破？

這不只是巴菲特一個(gè)人的困惑，更是每一個(gè)價(jià)值投資者在范式轉(zhuǎn)移中都要面對的問題：如何在保持紀(jì)律的同時(shí)，實(shí)現(xiàn)與時(shí)俱進(jìn)。

關(guān)于這個(gè)問題的回答，很大程度上濃縮在他唯一授權(quán)的官方傳記《滾雪球》中。

人生就像滾雪球，重要的是找到很濕的雪和很長的坡。當(dāng)科技成為新的長坡，以往的投資紀(jì)律該如何重新校準(zhǔn)？

紀(jì)律的形成與代價(jià)

1999年夏天，納斯達(dá)克三年半翻了一倍，任何帶“.com”的公司都受到追捧。而巴菲特成為整個(gè)90年代最著名的“科技絕緣體”。《時(shí)代》周刊在封面發(fā)問：“沃倫，究竟哪兒出了問題？”

在太陽谷年會上，他發(fā)表了職業(yè)生涯唯一一次公開看空股市的演講。他舉起一本舊書，里面收錄了20世紀(jì)初美國所有汽車制造商，足有2000多家。他說，如果你在汽車誕生之初就預(yù)見到這個(gè)行業(yè)將徹底改變世界，你一定會興奮。但到了2000年，美國只剩下三家汽車公司，其中兩家的股價(jià)表現(xiàn)平淡。改變世界的技術(shù)，不等于能讓投資者賺錢。

那一年股東大會上，他更清晰地闡述了自己的框架：“我認(rèn)為預(yù)測可口可樂在軟飲料領(lǐng)域的相對實(shí)力，遠(yuǎn)比預(yù)測微軟在軟件領(lǐng)域的實(shí)力容易得多。重要的是要明確哪些是你能理解的，并在‘能力圈’內(nèi)行事。”

科技企業(yè)的壽命相對較短，長壽的公司難以識別，更難以以合理價(jià)格買入。這套邏輯構(gòu)成了巴菲特拒絕科技股的底層理由。

隨后，互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂，納斯達(dá)克下跌，伯克希爾大幅跑贏指數(shù)。市場稱之為“股神歸來”。但巴菲特自己清楚，那不是“預(yù)見”，而是對“未知”的本能回避。他看不懂，所以不做。

這是一個(gè)誠實(shí)的回答。這是他的紀(jì)律，也是他的代價(jià)。

兩個(gè)小故事說明了這一點(diǎn)。1991年胡德運(yùn)河，在凱瑟琳·格雷厄姆和蓋茨母親的安排下，時(shí)年60歲的巴菲特與比爾·蓋茨進(jìn)行了第一次“互不情愿”的見面。蓋茨說“巴菲特只會選股，不會創(chuàng)造未來”，巴菲特則抱怨“花一整天與這些人待在一起做什么”。當(dāng)對話真正開始，巴菲特問：“如果你要在荒島上待十年，必須把資金投在兩家高科技公司，你會選哪兩家？”蓋茨的回答是：英特爾和微軟。

那次會面后，巴菲特象征性地買了100股微軟。2017年他回憶：“如果我當(dāng)時(shí)買它們，賺的錢比買可口可樂還多。”“不懂不碰”的紀(jì)律，讓他安然穿越了泡沫，卻也錯(cuò)過了那個(gè)萬億市值的增長周期。

另一個(gè)故事，巴菲特很少提起。英特爾創(chuàng)始人諾伊斯是他在格林內(nèi)爾學(xué)院董事會任職時(shí)的朋友。當(dāng)諾伊斯組建英特爾時(shí)，格林內(nèi)爾信托通過私募買下10%的原始股。“我們這些管理投資委員會的‘天才’”——巴菲特自嘲——幾年后賣掉了那些股份。“我對當(dāng)時(shí)決定賣掉這些股票的人，現(xiàn)在沒有任何獎勵了，”他說。而他自己，正是那個(gè)委員會的成員之一。

巴菲特認(rèn)識頂尖的科技創(chuàng)始人，理解前沿的商業(yè)邏輯。但他仍然選擇在不確定性超出容忍邊界時(shí)退出。作為一個(gè)在1991年就能提出“荒島十年問題”的人，他不是不懂科技，而是比大多數(shù)人更早意識到：押中賽道不等于押中標(biāo)的；識別技術(shù)趨勢，與從趨勢中篩選出能穿越周期的商業(yè)實(shí)體，是兩種不同的能力。

可以說，曾經(jīng)賴以成功的投資紀(jì)律，讓巴菲特在真正的機(jī)會面前，選擇了后退一步。

紀(jì)律的突破

巴菲特第一次打破紀(jì)律，發(fā)生在2011年。他重倉IBM。

這筆投資，他觀察了20年——從1991年問蓋茨那個(gè)問題算起。他看懂的維度是“客戶粘性”：更換IT服務(wù)商對大公司而言，如同更換審計(jì)公司。這種粘性，是傳統(tǒng)價(jià)值框架中可預(yù)測的穩(wěn)定現(xiàn)金流來源。他投入超過100億美元，一度成為IBM第一大股東。

但I(xiàn)BM的轉(zhuǎn)型未能如期實(shí)現(xiàn)。它預(yù)見到了“萬物皆數(shù)據(jù)”的價(jià)值，卻沒有摘到時(shí)代的果實(shí)。最終最大的受益者不是IBM，而是互聯(lián)網(wǎng)公司。2018年，巴菲特清倉，虧損退出。

那是一段持續(xù)7年的試錯(cuò)。教訓(xùn)是：在科技行業(yè)，“傳統(tǒng)強(qiáng)項(xiàng)+創(chuàng)新業(yè)務(wù)”的模式常常失靈，行業(yè)變革的方向往往與老牌科技公司的路徑依賴相悖。對一家科技公司未來現(xiàn)金流的判斷，其不確定性遠(yuǎn)高于對可口可樂的判斷。

這是巴菲特突破紀(jì)律時(shí)的一次失敗。但它沒有讓他退回原點(diǎn)，反而讓他更清楚：科技領(lǐng)域的投資，需要找到更合適的衡量尺度。

改變一切的，是蘋果。巴菲特曾是市場公認(rèn)的“堅(jiān)決不買派”。但2016年5月，iPhone銷量首次下滑，華爾街彌漫起悲觀情緒，就在此時(shí)，巴菲特大舉建倉。那個(gè)反復(fù)聲明“不碰看不懂科技股”的人，開始買入蘋果。

他用不同于IBM的邏輯來框定蘋果，以消費(fèi)品公司的視角重新理解這家科技巨頭。在他的框架中，iPhone不只是一臺計(jì)算設(shè)備，而是一款具有極強(qiáng)用戶粘性的消費(fèi)品。他沒有去預(yù)測芯片制程或iOS演進(jìn)，而是把蘋果嵌入了他最熟悉的消費(fèi)品牌分析框架。他看到的，是護(hù)城河、現(xiàn)金流和回購能力。

十年后，投入的350億美元增長至約1850億美元。

這是他對科技投資紀(jì)律的一次校準(zhǔn)：不是放棄原則，而是擴(kuò)大原則的適用范圍。把不熟悉的新事物，用熟悉的語言和框架去重新理解。

在主流敘事之外，始終潛伏著另一條線。2008年，金融危機(jī)期間，在查理·芒格的推動下，伯克希爾以每股8港元認(rèn)購2.25億股比亞迪H股。芒格評價(jià)王傳福說：“簡直就是愛迪生和韋爾奇的混合體。”

這筆投資由芒格“執(zhí)筆”，巴菲特“執(zhí)棋”。巴菲特愿意入場，是因?yàn)樗湃蚊⒏竦呐袛唷@是紀(jì)律的另一面：可以不懂，但要信對人。十四年后，比亞迪股價(jià)升至273港元，賺了33倍。

此后，伯克希爾繼續(xù)在科技公司上布局。“巴菲特不懂科技”的說法逐漸淡化。

2019年買入亞馬遜，2020年打破54年IPO戒律買入Snowflake，2022年買入臺積電。這三筆投資，部分由副手庫姆斯或韋施勒主導(dǎo)，部分由巴菲特決策，標(biāo)志著紀(jì)律的另一種形態(tài)——授權(quán)。步入晚年的巴菲特，開始把科技賽道的部分決策權(quán)交給更懂的人。

紀(jì)律的制度化

2026年的奧馬哈，阿貝爾交出的是一份超出預(yù)期的財(cái)務(wù)答卷：一季度運(yùn)營利潤113.5億美元，同比增長18%；現(xiàn)金儲備攀升至創(chuàng)紀(jì)錄的3970億美元，較上一季度凈增約237億美元。

他手中有一份新的投資手冊。2026年2月的首封股東信中，他明確將蘋果、美國運(yùn)通、可口可樂和穆迪定義為“四大核心持倉”，同時(shí)強(qiáng)調(diào)將繼續(xù)采取集中化的股票投資方式，持倉從40余只精簡至29只。

這份文件中最顯著的變化，很大程度上源于前任副手庫姆斯所管倉位的調(diào)整。2025年底，巴菲特長期培養(yǎng)的首席投資官候選人托德·庫姆斯離職。他管理的倉位，包括亞馬遜、Visa、萬事達(dá)等，在2026年一季度被清零。這當(dāng)然不意味著對這些公司基本面的否定，更應(yīng)看作一次制度性的權(quán)力結(jié)構(gòu)調(diào)整：伯克希爾從“授權(quán)式分散”轉(zhuǎn)向“責(zé)任式集中”。

與此同時(shí)，谷歌的增持則是一個(gè)延續(xù)性動作。伯克希爾對谷歌的首次建倉發(fā)生在2025年三季度，當(dāng)時(shí)巴菲特仍在任。阿貝爾接任CEO后，在2026年一季度繼續(xù)加倉，使其持倉市值升至166億美元，成為僅次于蘋果的第二大科技重倉。這是一場兩代人的接力。

另一位投資經(jīng)理韋施勒仍留在伯克希爾。在新的架構(gòu)中，他繼續(xù)負(fù)責(zé)約6%的投資組合，并接手了庫姆斯此前管理的一部分業(yè)務(wù)。這既體現(xiàn)了權(quán)力向CEO集中，也保留了阿貝爾對專業(yè)投資人才的信任。

巴菲特的“打孔機(jī)”理論——一生只打二十個(gè)孔——在阿貝爾手中從理念變?yōu)橹贫取０⒇悹栐谧龅模皇峭品头铺氐拇鸢福抢^承他的紀(jì)律觀：面對新事物，如何在堅(jiān)守底線的同時(shí)完成突破？

谷歌是這一紀(jì)律觀的延續(xù)。阿貝爾加倉谷歌的邏輯，與巴菲特當(dāng)年重倉蘋果一脈相承：搜索廣告是現(xiàn)金牛，YouTube是增長引擎，谷歌云是AI基礎(chǔ)設(shè)施。每條業(yè)務(wù)線都呈現(xiàn)高毛利、強(qiáng)現(xiàn)金流的特征。2026年一季度，Google Cloud收入同比增長63.3%，云業(yè)務(wù)開始成為第二引擎。

阿貝爾對AI的評估尺度在于，“不是為了AI而AI”，而要看一家公司“技術(shù)投入-商業(yè)回報(bào)”的完整閉環(huán)。這是巴菲特卸任CEO后，伯克希爾延續(xù)的投資紀(jì)律。

伯克希爾在AI領(lǐng)域的部署，股權(quán)之外還有實(shí)業(yè)協(xié)同。阿貝爾在股東大會上指出，AI數(shù)據(jù)中心的用電需求將成為伯克希爾能源業(yè)務(wù)未來五年最強(qiáng)勁的增長曲線，旗下已有半數(shù)能源企業(yè)開始承接AI相關(guān)電力需求。這是伯克希爾的一項(xiàng)獨(dú)特優(yōu)勢：它不僅是科技公司的股東，也是科技基礎(chǔ)設(shè)施的運(yùn)營商。

伯克希爾科技投資的演進(jìn)史，可以歸結(jié)為一個(gè)關(guān)于投資紀(jì)律的迭代過程。

巴菲特用“不熟不做”建立了護(hù)城河，代價(jià)是錯(cuò)過了兩個(gè)萬億時(shí)代。阿貝爾接手的不是一串股票代碼，而是一套投資紀(jì)律的傳承。他要做的，是把紀(jì)律從一個(gè)人的自律，變成一套可傳承的決策框架：集中、精簡、責(zé)任歸核。

紀(jì)律的本質(zhì)，從來不是“你畫了多大的圈”，而是“你如何對待并拓展這個(gè)能力圈的邊界”。

長坡已經(jīng)變了

巴菲特在《滾雪球》中寫道：“人生就像滾雪球，重要的是找到很濕的雪和很長的坡。”

如果這篇文章讓你對巴菲特的投資紀(jì)律產(chǎn)生好奇，不妨從他的傳記開始讀起。《滾雪球：沃倫·巴菲特和他的財(cái)富人生》是他唯一授權(quán)的官方傳記。這本書沒有把巴菲特塑造成神，而是還原了一個(gè)真實(shí)的人——他會犯錯(cuò)，會猶豫，為紀(jì)律付出代價(jià)，也在教訓(xùn)中成長。

今天，阿貝爾接過的雪球，仍然是一份優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)組合。但長坡已經(jīng)變了。利率、地緣、技術(shù)變革的速度，都與巴菲特當(dāng)年滾雪球的坡道不同。伯克希爾連續(xù)14個(gè)季度凈賣出股票，現(xiàn)金儲備攀至3970多億美元。這筆龐大的資金，在等待合適的時(shí)機(jī)。

阿貝爾沒有復(fù)制巴菲特的路線。在新的科技投資長坡上，他用同一套紀(jì)律觀的內(nèi)核，把雪球繼續(xù)滾下去。

這是巴菲特卸任CEO后伯克希爾的課題，也是滾雪球的智慧。紀(jì)律不是一堵墻，而是一根可以校準(zhǔn)的準(zhǔn)繩。它不會告訴我們“永遠(yuǎn)不做什么”，而是教會我們“如何誠實(shí)地判斷自己該做什么”。

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2026.5.24

編輯：閃閃 | 審核：孫小悠