鋰電賣鏟人沖向IPO：客戶囊括寧德時代比亞迪，員工社保卻沒繳齊

華夏能源網獲悉，5月15日，深圳市格林晟科技股份有限公司（以下簡稱“格林晟”）正式向港交所遞交上市申請書，擬在香港主板掛牌。

格林晟成立于2009年，是一家新能源自動化裝備企業，為核心中段制造工藝提供全自動化設備解決方案，主要側重于鋰離子電池制造及組裝設備，涉及模切、疊片、卷繞、注液等環節。

弗若斯特沙利文報告顯示，以2025財年收入計算，格林晟在全球鋰離子電池切疊機提供商中排名第二，市場份額約9.8%；在全球鋰離子電池中段智能裝備提供商中排名第四，市場份額約5.7%。客戶囊括了全球前十大鋰離子電池制造商中的九家。

然而，透過“全球細分市場龍頭”的光環，格林晟招股書里呈現出了另一番復雜的商業圖景：在行業需求爆發的黃金期內，公司營收規模卻出現停滯；在利潤扭虧為盈的表象下，是非經常性損益與極度的成本控制；而在資產負債表的一角，高企的存貨、驟降的合同負債以及長期未足額繳納的社保公積金，共同構成了這家擬上市企業的“暗面”。

從疊片機起家，估值5年翻7倍

格林晟的故事，是中國鋰電池產業從莽荒走向繁榮的一個微觀縮影。

2009年，中國新能源車產業尚在萌芽期，鋰電池市場主要由日本和韓國企業牢牢把控，國產設備幾乎是一片空白。這一年，魯樹立（現任格林晟董事長兼總經理）在深圳創辦了格林晟。公司起初只有幾個人，但到第二年就實現了國產疊片機的商業化量產，憑借性價比在市場中撕開了一道口子。

鋰電池制造有兩大主流工藝，疊片和卷繞，兩種工藝各有優勢。相比卷繞工藝，疊片電池在能量密度、安全性和循環壽命上具有明顯優勢，但在生產效率和成本控制方面卻略遜一籌。

格林晟主攻疊片技術路線，并不斷進行技術迭代。2015年，其三工位切疊一體機和制袋疊片一體機成功量產，并完成了從單一設備供應商向整線方案提供商的進化。

2018年，格林晟與比亞迪（SZ:002594）合作開發適用于“刀片電池”的疊片機。刀片電池的疊片工藝對設備精度和速度提出了極為苛刻的要求，格林晟不僅滿足了比亞迪的需求，更借此一役躋身頭部電池企業的核心供應商這列。這也成為格林晟發展歷程的一個轉折點。

2020年，格林晟與蜂巢能源合作，將疊片速率提升到了0.125秒/片，達到全球領先水平。此后，格林晟的業內地位快速提升。弗若斯特沙利文報告顯示，2025年，格林晟鋰電池切疊機市占率為9.8%，位列全球第二。

華夏能源網注意到，IPO前格林晟已完成多輪融資。2019年，格林晟A輪融資，投前估值4億，投后估值約5.71億元。2024年6月E輪，投后估值達30.81億元。5年時間，估值翻了約6.7倍。

然而，資本對格林晟的熱度已經大不如前，這在一級市場的定價中有明顯反映：在2021年C輪融資時，投后估值比投前估值提升了2.65億元，而2024年E輪融資時，投后估值僅增長了8130萬元。

營收增長停滯，利潤增長難持續

資本對格林晟的熱情減退，主要是對其經營現狀的憂慮。

華夏能源網注意到，2023年、2024年和2025年，格林晟營業收入分別為11.65億、11.55億和12.21億元，同期凈利潤分別為-1684.4萬、1757.2萬和4823.5萬元。雖然營收整體是有所增長，但放在行業發展的背景下來看，其業績光環就黯淡了很多。

中國鋰離子電池生產智能裝備市場的產值，2020年至2025年的年復合增長率（CAGR）高達47.8%。然而，近三年來，格林晟的營收只是微幅波動，總增長不到5%，甚至在2024年出現了負增長。

究竟是什么原因導致格林晟的營收增長停滯？

首先，是新訂單的減少。招股書披露，格林晟的合同負債從2023年的12.04億元，銳減至2024年的8.77億元，到2025年底僅剩7.01億元。

合同負債通常是客戶的預付款項，包括定金、預付款等。短短兩年內，這一指標縮水了近42%，也就是說，來自客戶的存量預付款在急劇萎縮。

同時，合同負債急劇下滑，也意味著在行業需求高速增長期，格林晟拿到的新訂單及新訂單定金增速不僅沒有隨市增長，反而出現了斷崖式下滑。2025年營收之所以能維持在12億，很大程度上是在消耗前幾年的存量訂單，而非新業務的貢獻。這種“吃老本”的生存狀態，無疑為公司的未來蒙上了一層陰影。

其次，收入確認周期漫長。招股書披露，格林晟的設備現場驗收測試（SAT）通常需要至少6個月，且只有在完成SAT并獲得客戶驗收后才能確認收入。

格林晟項目周期的一般操作流程（華夏能源網根據招股書制圖）

例如2025年底，格林晟存貨9.49億元，其中在途品（即已送往客戶工廠但未驗收的產品）就占據了7.22億元，也就是說，絕大部分是已經發出的商品。巨額的在途品不僅沉淀了大量的營運資金，拖累了資產周轉效率，也使得這部分實質上已經交付的產品無法及時轉化為利潤表上的營收。

值得關注的是，在營收規模停滯、新訂單獲取嚴重滑坡的背景下，格林晟的凈利潤卻上演了一出從虧損近1700萬到盈利超4800萬的逆襲大戲。格林晟是如何做到的？

其一，稅項開支的驟降是核心推手。2023年，格林晟虧損時，所得稅開支高達2005萬元；2024年扭虧為盈，所得稅開支降至1116萬元；2025年再度降至159萬元，這一項指標就增加了2025年956萬元的利潤。

其二，研發投入的收縮，在短期內釋放了利潤空間。格林晟研發開支從2024年的9946萬元縮減至2025年的8681萬元，“節省”了超過1200萬元的研發投入。不過，在技術迭代極快的鋰電行業，這種縮減雖然短期利好利潤，卻讓長期競爭力嚴重不足。

其三，其他收入及收益的虧損收窄，也起到了修飾利潤的作用。這一科目從2024年的-1312萬元改善至2025年的-487萬元，為利潤表增添了約825萬元的正向影響。

綜上，通過以上“砍研發、拿退稅、降開支”等方法，影響了2025年約3000萬元的利潤增量。但很顯然，這些方式都不是可持續的利潤增長方式，只是為了上市拼湊出來的業績改善假象，實際意義不大。

毛利率水平偏低，現金承壓

在具體業務層面，格林晟也同樣面臨危機。

格林晟的主營業務包括切疊機、注液機、卷繞機三大板塊，其中切疊機營收占比為58.7%，卷繞機為19.4%，注液機為15.9%（2025年末數據）。

可以看出，切疊機是公司的第一大業務，也是第一大收入來源（2025年格林晟的切疊機在國內排名第二）。但格林晟的切疊機業務波動較大，收入從2023年的6.85億元驟降至2024年的4.48億元，出現斷崖式下滑，2025年回升至7.16億元。

在客戶群體方面，格林晟的客戶雖然覆蓋了全球前十大鋰離子電池制造商（2025年）中的九家，包括寧德時代（SZ:300750）、比亞迪、中創新航（HK:3931）、億緯鋰能（SZ:300014）等，但客戶集中度比較高。2025年，格林晟前五大客戶占比72.2%，其中最大客戶占比35.3%。

另外，盡管格林晟在切疊機市占率排名第二，但實際僅為9.8%，與“行業老大”先導智能高達24.7%的市占率相比，差距顯著。

競爭的劣勢，最終投射在了毛利率這一核心指標上：2023年至2025年，格林晟的毛利率分別為15.1%、17.6%、17.1%。以2025年為基準，行業第一梯隊的先導智能（SZ:300450），毛利率在33%以上，第二梯隊的利元亨（SH:688499）、杭可科技（SH:688006）等毛利率在27%以上，第三梯隊的金銀河（SZ:300619）、海目星（SH:688559）等毛利率也在20%以上。

低毛利疊加長周期的資金占用，使得格林晟的現金流狀況并不寬裕。截至2025年12月31日，格林晟資產凈值為6.22億元，持有的現金及現金等價物為7076萬元。

盡管2023年至2025年，格林晟的存貨規模從16.88億元大幅壓降至9.49億元，但到2025年底，其存貨依然占據總營收的78%，處于高企狀態，這意味著近一年的營業收入很多都以實物形態積壓在庫房或客戶現場，資金鏈的緊繃程度可見一斑。

在財務數據之外，招股書還暴露了格林晟在企業合規治理上的一處硬傷。其在招股書中坦承，并未為員工全額繳納社會保險及住房公積金。2023年至2025年，不足額款項分別為3160萬元、2690萬元、2520萬元。這些合規問題的補足，將對當期凈利潤有重大影響。

赴港IPO，對于格林晟而言，既是前期資本退出的必然訴求，更是其在下一輪殘酷的行業洗牌前，儲備糧草、補充彈藥的背水一戰。格林晟能否成功避開財務與經營的重重“暗礁”，成功叩開資本市場的大門，投資者正在等待它的最終答卷。