長城宏觀：等待新一輪上升窗口期

上周主流指數普遍回調，僅上證指數小幅收漲。從申萬一級行業來看，銀行、非銀金融和有色金屬表現較好，傳媒、計算機和煤炭表現相對一般。

宏觀分析：5月美國通脹如期上行，

但年內加息門檻仍高

國內方面，5月CPI同比持平于1.2%，PPI同比升至3.9%，剪刀差進一步擴大。CPI方面，能源價格同比拉動從0.56擴大至0.66個百分點，仍是主要貢獻；核心CPI同比回落至1.1%，油價上漲主要停留在能源鏈條內，未向更廣泛的核心消費品擴散。PPI方面，環比來看油價脈沖高峰已過，新經濟需求及“迎峰度夏”季節性因素持續構成結構性支撐。

整體而言，需求壓力和結構分化形成主要矛盾，內需改善仍需宏觀政策加碼支撐。

海外方面，5月美國總體CPI符合預期，核心環比CPI遜于預期，加息預期略有回落。具體來看，5月美國CPI環比+0.47%，前值+0.64%；核心環比+0.21%，前值+0.38%；同比+4.25%，前值+3.81%；核心同比+2.85%，前值+2.75%。除核心CPI略遜于預期外，5月CPI基本符合市場預期。核心CPI環比溫和，顯示油價對通脹的“二輪效應”并不顯著。數據發布后，美債利率小幅上行，大類資產對非農數據發布之后的緊貨幣預期有所緩解，但整體反應不大。

整體而言，5月美國核心通脹壓力相對溫和，并未進一步加劇市場對美聯儲加息的擔憂。預計年內美國通脹不太可能重演2021-2022年持續超預期上行的情景。

后續來看，6月市場流動性沖擊壓力仍大，或帶來風險資產階段性逆風，但美聯儲年內加息門檻仍高，面臨美聯儲內部分歧、通脹壓力尚未明顯傳導、選舉年加息的政治阻力等，需重點關注美聯儲主席沃什6月議息會議上的政策表態。

投資策略：關注科技與制造主線，

工業有色或有階段性機會

隨著不確定性因素緩解，市場新一輪上升窗口期有望打開。原因包括，一是海外不確定性下降：美國通脹與緊縮預期環比加速度最大時點或已達峰。伴隨中東戰爭降溫與通航改善，通脹預期有望下調，美聯儲加減息決議也將在端午節前落地。

二是增長預期上修：5月強勁的中國出口數據，不僅回應了市場質疑，也預示A股中報有望改善，反映的是全球AI資本開支與能源轉型龐大需求，以及產業鏈的短缺。

三是增量入市共振：無風險收益下沉，形成持續的財富管理需求與更強的中國市場承托力。此外，6月以來公告減持減量、私募備案與公募審批提速，有望在端午節后形成實質的增量入市能力。

投資方向上，看好科技、制造的核心主線，工業有色也可能階段性會迎來高低切機會。具體來看：

1）新興科技：中美AI投入、產能短缺與技術迭代加快，庫銷比、ROIC均未見拐點，核心龍頭公司估值也未偏離，可關注集成電路/通信設備/高端裝備/小金屬等。

2）優勢制造：全球AI投入與能源轉型為中國企業全球化提供新的歷史增長機遇，可關注電力設備與新能源/工程機械/創新藥等。

3）工業有色：有望受益于油價回調后的加息預期回擺與經濟需求的回暖，疊加當前處于調整較多的位置，資金高低切的概率較大。

4）傳統修復：看好微觀結構出清、估值優勢凸顯的銀行等。

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