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作者|畫畫
就在今天,智譜盤中市值突破萬億港元。
很多人在分析GLM-5.2的跑分、國資背景、流通盤結構。
但這些都回答不了一個問題:為什么是現在?
智譜大模型產品GLM又不是昨天才發布。Agent也不是今天才有。港股通納入的預期早在一個月前就消化了。
為什么資本市場偏偏在這一周,突然愿意給出萬億這一極其激進的估值溢價?
答案可能跟馬斯克有關系。
一、馬斯克的一次破天荒贊美
如果來看馬斯克的言論,過去幾年他開噴過OpenAI、Google、Anthropic,幾乎大模型賽道的玩家,都遭到過馬斯克的言語招待。
一個不得不提的事件是 2024 年 3 月,馬斯克以背叛非營利使命起訴 OpenAI。2025 年 8 月,他又把蘋果和 OpenAI 一起告上法庭,指控反壟斷。
2025 年 2 月,他出價 974 億美元收購 OpenAI 被拒。2026 年 4 月 27 日,他站在聯邦法庭上索賠 1500 億美元,要求 OpenAI 恢復非營利屬性。
同一時期,xAI 推出 Grok 4,在 X 平臺上和 ChatGPT 正面對打。馬斯克每條推文都在說OpenAI 是叛徒,Sam Altman 是騙子,微軟是幫兇。
這是一個對AI行業所有競爭對手都充滿攻擊性的人。
但6月18日,他做了一件完全不像他的事,破天荒的夸了Anthropic。
原話是:Anthropic的思路是對的,他們全力打磨具備真實實用價值的智能能力,這類能力在跑分榜單上體現不出來,但實實在在能轉化成營收。
這不是隨口客氣。這是一個起訴OpenAI,正在和所有人打仗的人,公開承認一家競爭對手方向是對的。
為什么?
原因在于,他剛花600億美元買了Cursor。
二、一場600億美金的賭博
6月12日,SpaceX在納斯達克上市。史上最大IPO,募資750億美元,首日收盤市值2.1萬億美元。四天后,6月16日,他就用SpaceX的股票去收購Cursor。
600億美元。全股票。一分錢現金沒花。
這個節奏極其激進。上市四天就啟動收購,用的是剛剛發行的,還在漲的股票。馬斯克在利用SpaceX上市后的估值窗口,趁股價高位把紙面財富轉化為了實打實的資產。
他買的是什么?
SpaceX今年2月剛合并了xAI。xAI有Grok模型,有Colossus超算集群,十萬張GPU、每年從谷歌和Anthropic那里收260億美元算力租金。模型有了,算力有了,但有一塊一直缺著:開發者入口。
Cursor剛好填上了這塊。
馬斯克的邏輯是一條垂直鏈,xAI出模型,Colossus出算力,Cursor握入口,SpaceX出資本。四件事串在一起,形成閉環。
然后他轉頭就在X上說Anthropic的方向是對的。
Anthropic做的是什么?
明星產品Claude Code,一個AI編程Agent。2025年5月上線,Anthropic 整體年化運行收入(ARR)從 2025 年 12 月的 90 億美元,5 個月后增長至 440 億美元;區間內平均折算每日新增約 9600 萬美元整體年化收入。
Cursor、Claude Code做的是同一件事,把AI模型嵌進開發者的日常工作流里,按使用量收費。
馬斯克剛在這條路線上花了600億美元,然后公開說這條路線的先行者方向是對的。
他不是在評價中國AI。他是在向全球資本市場解釋,自己為什么剛剛花掉了 600 億美元。
三、別再講OpenAI的故事
馬斯克的忽然轉向,才是理解智譜萬億的真正底層原因。
不是智譜變了,是資本市場的評價體系變了。
過去幾年,市場給AI公司定價看的是一個問題:誰更像OpenAI?
模型參數多大。跑分排第幾。月活用戶有多少。ChatGPT的對標故事講得夠不夠性感。
從今年開始,問題變成了誰更像Anthropic?
Agent能力強不強,能不能嵌入企業工作流。這是兩套完全不同的底層估值邏輯。
在第一套標準下,所有中國AI公司都在講"中國版OpenAI"的故事。但OpenAI自己的增速已經不夠看了,ARR趕不上Anthropic的速度,月活增長曲線出現了明顯放緩,模型敘事的天花板在變低。
在第二套標準下,贏家是Anthropic。它用Claude Code證明了一件事,AI的商業化爆發點不在聊天,在代碼,在模型嵌入工作流之后。
路透的預測顯示,Anthropic Q2預計收入109億美元,季環比增長127%,公司成立以來首次實現季度盈利,預計利潤達5.59億美元。這一增速不僅打破了AI行業短期無法盈利的共識,更超越了Google和Facebook上市前的峰值。
在企業級市場,Anthropic年付費超100萬美元的企業客戶在2026年2月約為500家,并在隨后的不到兩個月內迅速翻倍,突破1000家。同時,Claude Code在開發者生態中爆發力驚人,目前全球約4%的GitHub公開commit由該工具生成,且預計到2026年底這一比例將超過20%。
當市場看到這組數據,會自然地問一個問題:中國有沒有誰在做類似的事?
智譜,出現在了這個問題的答案里。
四、智譜到底憑什么?
GLM-5.2在6月17日開源。時機精準到像是算好的,Anthropic的Fable 5剛在6月12日被美國政府出口管制強制下架,全球開發者突然失去了一個頂級模型的使用權。
五天后,智譜把GLM-5.2以MIT協議推向全世界,不設地域限制,允許免費商用。
這個時間差不是偶然。智譜在官方博文里寫了一段話:
在一些前沿模型突然變得不可用的時刻,我們選擇相信另一條路,前沿智能不應只屬于少數人,也不應被少數規則隨時收回。
明擺著是對著Fable 5下架事件說的。
然后看技術數據。
FrontierSWE得分74.4,這個測試衡量的是AI能否像頂級工程師一樣,在數小時到數十小時尺度上完成復雜技術項目。Claude Opus 4.8是75.1,GPT-5.5是72.6。智譜夾在中間,比GPT-5.5高出將近兩個百分點。
但真正讓市場興奮的不是單項跑分,是一個工程事實,GLM-5.2在一次連續任務中處理了88萬Token,自主完成了一個覆蓋Web、移動端和小程序的全棧應用開發,從代碼編寫、聯調、測試到打包上線。這已經超出跑分范疇,直接把活干完了。
開源社區的反應是即時的。HuggingFace,全球最大的AI開源社區,自掏腰包為GLM-5.2提供了6小時免費算力。這是HuggingFace第一次為一個中國模型做這種事。OpenRouter數據顯示,中國模型的全球調用量占比已超過50%。
這些數據在舊標準下,講的是中國大模型跑分接近世界一流。
在新標準下,故事就變成了Fable 5被禁,全球開發者需要替代品。這是中國唯一一個有能力接住這個需求、并且有可能跑通Anthropic式商業路徑的公司。
區別在哪?
前者是技術成就,后者是商業想象力。后者值萬億,前者不值。
五、唐杰與馬斯克的罕見互動
更有意思的一個事件發生在前兩天。
6月18日,一個網友在X上問:中國大模型什么時候能到Anthropic的Fable水平?
獨立AI研究者Teortaxes做了一個推算:GLM-5.2大概相當于Claude Opus 4.7到4.8之間的水平,中美模型存在約7個月的時間差,中國達到完整Fable級別大概在2026年11-12月。
馬斯克跟帖說:可能明年Q1。
智譜創始人唐杰回復說:用不了這么久。
馬斯克追了一句:跑分可能是,但實用性另說。
唐杰回了一句:Focus is all we need,專注智能的本質。
這句話化用了Transformer的奠基論文《Attention Is All You Need》。唐杰把Attention(注意力機制)換成了Focus(專注)。大概是一種學者的幽默。
多數聲音把這讀成雙方互懟,這是典型的看熱鬧不嫌事大。但仔細看,兩個人其實在回答同一個問題的不同層面:
馬斯克說的是智能的價值不在榜單里,在收入里。
唐杰在說智能的突破不在應用層,在本質層。
一個是商人邏輯,一個是學者邏輯。兩個人實際上說的都對。
Anthropic的Claude Code日入近億美元,證明了馬斯克的邏輯。但Claude Code之所以能做到這一點,恰恰因為底層模型的長上下文、代碼理解和Agent推理能力足夠強。沒有本質層的突破,應用層的收入不可能存在。
唐杰說的智能的本質,和馬斯克說的轉化為營收的有用智能,中間差的不是方向,是產品化的那一步。
六、撐得起萬億市值嗎?
沒有,至少現在還撐不起。
2025 年,智譜營收 7.24 億人民幣。73.7% 來自本地化部署,面向政府和大企業做定制私有化項目,項目制逐單簽約、交付人力密集。
公司整體綜合毛利率從 2023 年的 64.6% 回落至 2025 年全年 41.0%,云端 API 業務收入僅占總營收 26.3%。
Anthropic的收入結構正好反過來,之所以能一天新增9600萬美元ARR,是因為它是一個開發者自發打開、按使用量付費的產品。不需要銷售去談、不需要一單一單簽合同。
2026 年初 Claude Code 周活個人開發者同步翻倍,疊加企業訂閱 4 倍增速,B 端付費占比過半;依靠開發者個人滲透帶動組織級采購,形成自下而上的增長鏈路,也是其收入結構與 OpenAI 反向的核心原因。
智譜有跟Anthropic接近的模型能力,但還沒有跟Anthropic接近的收入模型。
這才是萬億估值最核心的賭注,市場在賭智譜能從項目制走向平臺制。
一些跡象是樂觀的。2026年Q1,API定價漲了83%,調用量漲了400%,MaaS平臺ARR到了17億元,12個月暴漲60倍。ZCode(智譜的代碼工具)已經上線。方向對,速度夠快。
但一些結構性問題還在。
凈虧損47億,經營現金流凈流出22億。每賺一塊錢,還在倒貼六塊五。1300倍市銷率的容錯空間是零,只要某個季度增速從三位數降到兩位數,估值模型就不再成立。7月8日基石投資者解禁,流通盤可能翻倍,早期持有者浮盈超過20倍,減持動力極其充分。
萬億市值能不能維持,取決于分母追分子的速度。
如果全年API收入保持當前趨勢,2027年總營收有可能沖到60-80億,市銷率就從1300多倍降到100多倍,仍然很高,但進入了可討論的范圍。
七、從模型競賽,到真金白銀的智能戰爭
其實智譜萬億最大的意義,不是一家公司的市值數字。
而是中國AI第一次進入了Anthropic敘事。
過去中國AI公司最喜歡說的是,中國版OpenAI、中國版ChatGPT。對標的永遠是模型層,參數多大、跑分多少、月活多高。
但今天資本市場開始關注的是另一組詞:Agent、Workflow、Coding、企業智能、收入轉化。
這意味著一件更底層的事情正在發生,中國AI正在從追模型進入追智能的階段。
模型是手段。智能是結果。
模型比的是誰跑分高。智能比的是誰能幫人把活干了,并且為此收到錢。
幾年后,也許沒人記得智譜是不是萬億,也許智譜的萬億像一顆流星般閃過。
但行業會記得。2026年左右,整個行業開始從模型競賽切換到智能競賽。從誰更像OpenAI切換到誰更像Anthropic。
而智譜的萬億,只是恰好站在這個轉折點上。
【版面之外】的話:
在智譜沖向萬億市值的節點,馬斯克用600億美元和一條推文,幫整個市場完成了一次認知切換,AI公司的價值,不再用跑分定義。
市場開始認真思考Agent能不能嵌入工作流、能不能轉化為收入。
這個新標準一旦確立。智譜,作為今天中國唯一站在Coding Agent第一梯隊的上市公司,自然進入了資本的視野。
馬斯克可能不知道自己在幫智譜。
但他確實幫了。
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