車賣得好，股價沒眼看，小米怎么了？

文/司馬春山 「瑞牛財經」出品

7月1日，小米汽車公布6月交付數據：連續第三個月站穩3萬臺以上，上半年累計交付逼近18萬輛。這本該是一份體面的成績單——從年初春節假期的產能低谷爬坡回來，SU7完成換代切換，YU7接棒放量，新勢力單一品牌交付排名一度沖到第一。

但把交付數據和股價曲線放在一起看，畫風完全不對。截至7月1日收盤，小米集團（1810.HK）報21.64港元，較2025年3月19日創下的59.45港元歷史高點，跌幅超過六成；僅2026年以來，跌幅就超過40%。52周區間的上沿是60.45港元，下沿是21.30港元——現在的股價，幾乎貼著這一年的地板在走。

一邊是月月過3萬的交付曲線，一邊是腰斬再腰斬的市值。這不是簡單的"市場情緒不好"能解釋的，得拆開看。

產品視角：安全事故的賬，市場記得比誰都清楚

小米汽車股價歷史上幾次最陡的單日跳水，幾乎都能和具體的安全事故對上號。

2025年3月29日晚，一輛小米SU7標準版在安徽銅陵的高速公路上發生嚴重事故，車輛撞上隔離帶水泥樁后起火，車內三人遇難。事故發生前車輛處于NOA智能輔助駕駛狀態，碰撞前系統確認的車速約97公里/小時。受此影響，小米股價連續三個交易日下跌，到4月2日收盤報44.55港元，總市值較事故發生前蒸發近1300億港元。輿論焦點集中在兩點：AEB緊急制動為何沒有觸發，以及碰撞斷電后車門為何打不開——SU7采用的半隱藏式門把手依賴電子開關解鎖，一旦碰撞導致斷電，機械應急拉手又需要清醒的乘員自己操作，客觀上抬高了救援門檻。

半年之后，劇本幾乎重演。2025年10月13日凌晨，成都天府大道上一輛小米SU7 Ultra碰撞后起火，救援人員用工具破窗仍未能及時打開車門，駕駛員遇難。當天港股盤中小米最大跌幅一度超過8%，收盤跌5.71%。后續通報顯示，涉事駕駛員涉嫌酒后駕駛——但市場在事故原因水落石出之前就已經用腳投票，這本身說明了問題：投資者對小米汽車的安全敘事，已經建立了條件反射式的敏感度。

再往前一步看，2025年9月小米因自動變道功能在特定場景下可能誤判環境，召回了約11.7萬輛SU7標準版。同月，《汽車車門把手安全技術要求》強制性國標征求意見稿發布，專門針對電動隱藏式門把手事故后的功能失效問題提出規范要求。到2026年1月28日，這項標準正式定型為GB 48001—2026，將于2027年1月1日起實施，留給車企的最長過渡期到2029年1月1日截止。

新規的核心變化不是"限制"隱藏式門把手，而是直接判了全隱藏式設計死刑：每個車門（背門除外）必須配備具備機械釋放功能的車外把手，且在任意狀態下都要留出不小于60mm×25mm×20mm的手部操作空間——這意味著完全嵌入車身、平時看不出操作缺口的全隱藏式把手，未來將不再合規，車企只能轉向半隱藏或其他能滿足"事故后不借助工具即可從外部開啟"要求的結構。小米SU7、YU7目前采用的門把手方案，也在這一輪設計洗牌的射程之內。

隱藏式門把手斷電失效不是小米獨有的問題，這是整個新能源汽車行業在追求風阻系數和科技感外觀時留下的共性設計隱患，公開數據顯示2025年4月國內銷量前100的新能源車型里，約六成配備了隱藏式車門把手。但小米作為流量最大、話題度最高的新勢力品牌，任何一次事故都會被放大成"信任危機"的樣本。銷量狂飆的另一面，是這幾起安全事故及后續回應節奏，正在給品牌口碑造成隱性拖累，這是汽車業務必須跨過的信任關口——訂單和口碑，正在走兩條不完全同步的曲線。

財務視角：一份"能打"但"不賺錢"的財報

2026年5月26日晚，小米發布一季度財報，數字本身就足夠說明市場的猶豫從何而來。

一季度總收入991.4億元，同比下滑10.9%；經調整凈利潤60.7億元，同比大跌43.1%；經營利潤更是從去年同期的131.3億元腰斬至53.1億元，跌幅59.5%。這不是汽車一個業務的問題——手機×AIoT這個傳統大本營，收入同比下滑14.5%，是拖累總收入的主要來源。

汽車業務本身的故事更復雜。一季度汽車相關收入198.6億元，交付8.1萬臺，單車均價從23.8萬元回落到23.5萬元。銷量下滑主要是老款SU7停產換代造成的產能空檔，均價下滑則是因為購置稅補貼（小米此前承諾，2025年11月30日前鎖單但延遲到2026年才開票交付的用戶，通過尾款減免方式補貼差額）疊加低價現車銷售占比提升。這兩個因素共同把汽車業務毛利率從此前的24%以上拉低到20.1%，一季度汽車業務經營虧損重新擴大到31.3億元。

需要指出的是，這不代表小米汽車的盈利能力出現根本性倒退。2025年全年，小米汽車業務毛利率達到24.3%，全年經營收益9億元，是國內新勢力中最快實現年度盈利的品牌，2025年三季度單季更是錄得7億元經營盈利，毛利率一度沖到25.5%，橫向對比已經超過特斯拉、蔚小理這些同行。一季度的虧損，本質上是新老車型切換期的階段性現象，加上購置稅補貼這個一次性因素——市場心里清楚這一點，所以財報發布后股價沒有出現進一步的失血式下跌。

真正讓機構謹慎的，是往后看的經營開支曲線：一季度經營開支同比暴漲22.1%，而收入卻在下滑，這種"收入剪刀差"如果持續兩個季度以上，會對現金流構成實質性壓力。5月21日上市的YU7系列，起售價23.35萬到38.99萬元，正式把小米汽車從"單一爆品"推向"多車型矩陣"，但YU7殺入的是純電中大型SUV這個中國最卷的細分市場——前有特斯拉Model Y的全球護城河，后有理想、蔚來、極氪等新勢力的重兵合圍。產能爬坡、渠道鋪設、價格競爭，接下來幾個季度都會是持續抽血的支出項。

競爭與產業視角：從"現象級新品"到"規模化工業"的換擋陣痛

把小米汽車放進整個新勢力格局里看，6月的成績其實相當亮眼：單月交付3萬+，暫居新勢力單一品牌銷量榜首，把理想（約2.8萬輛）甩在身后。零跑以112.5%的同比增速展現出黑馬姿態，蔚來則繼續承壓。彭博經濟研究此前的預測是，小米電動車2026年在中國市場的銷量有望超過特斯拉，全年出貨量或達78.2萬輛。

但"賣得多"和"賣得賺錢"是兩件事，尤其是在當前這個中國新能源汽車行業結構性產能過剩、價格戰從公開轉向隱蔽（一口價、7年超低息金融方案）的階段。特斯拉最早祭出年化利率0.98%的超長貸款方案，小米、理想、蔚來等8個品牌迅速跟進——這意味著行業競爭已經從"拼產品"下沉到"拼金融杠桿"，對整個行業的單車盈利能力都是持續擠壓。

小米自己面對的產業級挑戰還有一層：武漢工廠、北京二期Plus等新產能陸續投產，帶來巨額折舊攤銷費用，這會在2026年上半年持續壓制汽車業務的利潤率。產能擴張是把雙刃劍——不擴產,交付周期拉長到30周以上，容易流失訂單；擴產太快，又要承擔設備磨合、員工培訓、產能利用率不足的成本風險，特斯拉當年Model 3的"生產地獄"就是前車之鑒。

換句話說，小米汽車正在經歷所有工業化車企都要經歷的一道坎：從"單款爆品驅動的現象級公司"，切換到"多車型矩陣支撐的規模化工業公司"。這個切換期，利潤表天然會難看，資本市場給的估值邏輯，也會從"講故事的成長股"逐漸切回"看毛利率和現金流的制造業公司"。

大盤視角：不是小米一個人在跌

如果只盯著小米自己的基本面，容易高估公司層面因素對股價的解釋力。把時間線拉長會發現，恒生科技指數從2025年10月初見頂后就進入了持續回調，到2026年3月中旬累計跌幅已超過23%，同期恒生指數跌幅還不到5.2%——恒科的表現在全球主要指數里幾乎墊底。

這背后的核心原因，是機構對成分股盈利成長性的預期系統性下修：恒生科技指數成分股2025年凈利潤增速已經放緩到不足10%，遠低于2024年52%的增速，市場對"利潤修復"的預期正在被重新定價。

進入6月，情況進一步惡化。6月23日，全球資本市場遭遇年內最慘烈的一次拋售，市場稱之為"黑色星期二"：韓國KOSPI單日暴跌9.99%，盤中兩度觸發熔斷；日經225跌3.55%；恒生科技指數當天跌3.3%，小米單日跌幅4.6%，同日騰訊跌4.2%、阿里跌3.8%。

觸發這輪拋售的是全球半導體股的同步崩塌——三星電子、SK海力士單日跌超12%，背后是美聯儲鷹派預期持續壓制估值，疊加過去兩年AI概念股估值極致分化后的回調壓力集中釋放。國際清算銀行（BIS）在其年度經濟報告中，已經把AI繁榮的可持續性列為威脅全球經濟的四大壓力點之一。

對小米來說，這輪全球科技股拋售還疊加了一層特殊的諷刺：存儲芯片價格上漲周期，一邊在侵蝕小米手機業務的毛利率（2025年四季度手機毛利率已經從上年同期的12%降至8.3%），一邊存儲概念股本身又在這輪暴跌中首當其沖下跌。也就是說，小米在"成本端"和"股價情緒端"，被存儲周期兩頭夾擊。

年初至今，恒生指數累計跌近9%，恒生科技指數累跌近20%，小米集團年內跌幅超過40%，跌幅明顯跑輸大盤和板塊指數——這說明公司層面的負面因素（安全事故、汽車業務階段性虧損）確實在系統性beta之上，疊加了小米自己的alpha風險溢價。

估值視角：賣方還樂觀，市場已經用腳投票

有一個細節值得單獨拿出來說：截至7月1日，賣方分析師給小米的平均12個月目標價是39.78港元，對應當前21.64港元的股價，理論上有超過80%的上漲空間；22家機構給出買入評級，只有3家建議賣出。

這種"分析師普遍看多、股價卻持續創新低"的背離，本身就是一個信號——要么是賣方的目標價還沒有跟上基本面和市場情緒的變化速度（分析師目標價調整通常滯后于股價，尤其是在流動性驅動的拋售中），要么是市場正在用比財務模型更悲觀的貼現率，給小米這類"故事驅動型"資產重新定價。

21經濟網的一篇分析給出的判斷比較中肯：投資者在消化完2025年的高增長數據之后，正在重新評估小米2026年即將面對的供應鏈成本波動、產能擴建支出和庫存壓力這些更"實打實"的經營變量——2025年的歷史高光已經被市場消化完畢，接下來考驗的是能不能把敘事兌現成真金白銀的自由現金流。

結語：故事講完了，接下來要看賬本

小米汽車這半年的交付曲線，證明了它已經跨過了從"網紅產品"到"穩定產能"的第一道坎——月產3萬臺以上、連續三個月，這在中國新勢力里不是誰都能做到的工業化能力。

但股價給出的答案很誠實：市場已經不再單純為交付量鼓掌，它要看的是安全事故會不會反復出現、YU7在紅海市場里能不能守住毛利率、武漢工廠的折舊壓力什么時候能被規模效應攤平，以及在全球AI估值重估和存儲周期的雙重逆風下，小米還能不能把"人車家全生態"這個故事，落地成經得起季度財報檢驗的現金流。

產品賣得好和股票值不值得買，從來是兩個問題。小米現在面對的，正是這兩個問題第一次被擺在同一張桌子上，逼著市場重新算賬。

（本文數據截至2026年7月1日，不構成投資建議。）