綠色電站的REITs之路

【編者按】錢，正在變綠。這不是一個比喻。當一家中國民企在哈薩克斯坦的戈壁灘上架起風機，當一張債券同時連接三大洲的資本，當一輛事故車意外觸發金融生態的蝴蝶效應——綠色金融早已悄然重塑了我們的日常世界。

只是大多數人還不知道。

本系列深入綠色信貸、綠色債券、綠色基金、綠色保險、綠色租賃五大前沿領域，以真實案例解剖中國綠色金融的底層邏輯——那些“首單”“首筆”“首批”背后，藏著怎樣的探索與突破？那些看似枯燥的金融結構，如何真實改變一片流域、一個行業、一家瀕死的企業？

這些故事單獨看，是金融創新的個案；放在一起看，是一套新的資本邏輯正在成型的信號。

新疆哈密，年日照超過3100小時，戈壁荒漠上光伏板綿延至地平線，所發綠電經特高壓直流通道奔向數千公里外的河南。

杭州錢塘江畔，燃氣發電機高速運轉，每一次點火啟停，都關系著中國經濟最活躍地區電網的平穩與安全。

一邊是廣袤無垠的能源富集地，一邊是寸土寸金的電力負荷中心。兩處看似永不相交的場景，卻因綠色金融創新實踐而緊密相連。

2024年至2025年，中信證券與華夏基金聯手，將哈密的光伏電站與杭州的天然氣熱電項目，通過公募REITs（不動產投資信托基金）這一工具，成功轉化為可在資本市場公開交易的金融產品——“華夏特變電工新能源REIT”和“華夏華電清潔能源REIT”。

這是中國“雙碳”目標背景下，能源產業與金融機構的一次深刻“跨界”——既印證了綠色發電資產的市場吸引力，也為不同所有制清潔能源企業拓寬了融資渠道。

為“重資產”裝上“權益之翼”

能源行業，特別是清潔能源領域，往往會被貼上“重資產”“長周期”的標簽。

一座光伏電站或燃氣機組，從投資建設到收回成本，往往需要十幾年甚至更久的時間。傳統的銀行貸款或債券融資，雖能解決一時的資金需求，但不斷累積的負債，終將成為企業長期發展的沉重負擔。

如何破局？公募REITs提供了一種全新的思路。它并非債務，而是純粹的權益性融資，能從根本上優化企業資產負債表。

新疆，是中國光照資源和風能資源最豐富的地區之一，擁有大量優質同類型電站資產。正因如此，華夏特變電工新能源REIT的成功發行，為同類資產開辟了新的盤活路徑。

浙江電力供需長期緊平衡，華夏華電清潔能源REIT的底層資產——江東天然氣熱電項目，憑借“啟停快、負荷調節范圍廣”的特性，可快速響應電網需求、平抑新能源波動，是新型電力系統的關鍵穩定器。

“通過發行REITs，我們將沉淀的基礎設施資產轉化為可流動的證券，為企業融回權益資金，真正實現從‘重資產持有’向‘輕重結合’的運營模式轉型。”中信證券相關負責人表示，能源企業的資產規模大、回收周期長，傳統融資方式難以以權益方式匹配資產收益的長期性。

上述兩只能源REITs的推出，意義遠不止于金融創新，堪稱服務國家戰略的重要抓手。

公募REITs這一工具精準地實現了三大目標：一是盤活存量資產，形成“投資—建設—盤活—再投資”的良性循環；二是向市場傳遞能源轉型的政策與資本信號，引導資金流向綠色低碳領域；三是豐富資本市場產品結構，為投資者提供介于股票和債券之間的長期配置選擇，打通社會資本參與國家重大項目的渠道。

數據顯示，截至2025年末，全市場REITs總市值已超2200億元，帶動新增投資超萬億元。

從“沙漠綠洲”到“電網壓艙石”

從哈密到杭州，一西一東，兩處底層資產地理位置迥異，卻都具備稀缺性與穩定性兩大特質，共同構成對中國新型電力系統需求的完美回應。

先看哈密。華夏特變電工新能源REIT的底層資產，是特變電工新疆新能源股份有限公司（下稱特變電工新能源）旗下哈密華風新能源發電有限公司持有的哈密東南部山口光伏園區150MWp光伏發電項目。

盡調團隊第一次抵達現場時，視覺震撼撲面而來。“看到光伏板矗立在一望無際的荒漠中，腦海中浮現出‘沙漠綠洲’四個字，‘綠’指的是帶有綠色屬性的清潔能源電力。”中信證券相關負責人回憶道。

這片“沙漠綠洲”的商業邏輯，同樣經得起推敲。

項目所在地全年日照時長達3170—3380小時，屬于國家稀缺的Ⅰ類光資源區，近3年平均年上網電量超2.5億千瓦時。更關鍵的是消納端：該項目是“疆電外送”首條特高壓直流通道“天中直流”的配套電源點，所發電量優先送往用電缺口達600億千瓦時的河南。當地購電需求旺盛，長期穩定收益有充分保障。華夏基金將這一邏輯概括為“資源稟賦+消納保障”，認為它有效破解了新能源消納難的行業痛點。

再看杭州。作為經濟大省和能源消費大省，浙江的電力供需常年處于“緊平衡”狀態。

隨著新能源裝機比例的快速提升，如何保證電網在風光發電的波動中依然安全穩定，成為一個至關重要的問題。氣電裝機規模全國第一的華電國際旗下江東天然氣熱電項目，正是這一挑戰的應答者——憑借“啟停快、負荷調節范圍廣”的特性，可30分鐘內響應電網調度點火啟動并并網發電，平抑新能源波動。

華夏基金相關負責人將該資產的核心優勢概括為“區位剛需+機制保障”：杭州是全國電力負荷和調峰需求最旺盛的地區之一；而來自政策層面的“兩部制”電價，則為項目收益提供了制度性保障。

所謂“兩部制”電價，是浙江省為燃氣機組量身定制的電價機制：發電時收取“電量電價”，覆蓋燃氣等變動成本；即便停機，也能按容量獲取“容量電價”，彌補固定投資。

中信證券相關負責人認為，這一制度設計，能夠讓電量電價覆蓋燃氣成本，通過電價聯動機制保持穩定；容量電價承擔投資與固定成本，收益不受發電量影響，政策端為現金流提供了基礎保障。雙重機制疊加，既穩定了行業預期，也為電力系統承載更大規模新能源提供了有力支撐。

從“西電東送”的源頭，到東部負荷中心的“穩定器”，這兩處底層資產的選擇，精準回應了中國能源轉型期對“穩定基荷”與“靈活調節”的雙重需求。

從物理資產到REITs產品

將戈壁灘上的光伏板和城市里的燃氣發電機，轉化為可公開交易的證券產品，背后是一項極其復雜的系統工程——不僅考驗金融機構的專業能力，更需要深入產業腹地的跨界協作。

在這一過程中，中信證券擔任REITs專項計劃管理人，華夏基金擔任公募基金管理人，與項目原始權益人、運營管理機構共同組成高效協同的“項目孵化器”。中信證券相關負責人將自身角色比作“潤滑齒輪”——將基金管理人與原始權益人連接在一起，確保整個交易順利運轉。華夏基金則將自身定位為“全周期資產管理者與價值整合者”，核心職責是保障基金份額持有人的利益最大化。

盡職調查是這場協作的第一道關。中信證券團隊以“穿透式核查、多維度驗證、全周期管理”為原則，逐層拆解：法律上確保權屬清晰、手續閉環；財務上逐一核查歷史數據、搭建動態現金流模型；運營上長期駐場，與一線團隊深度對接。

中信證券將整個過程總結為“一次遴選、兩次翻譯”：先遴選出投資決策最關鍵的信息，再將工程技術語言翻譯成業務語言，最終轉化為招募文件里的財務語言與法律語言。表面上是“翻譯”，本質上是“共創”——把設備里的隱藏價值，變成投資人聽得懂的語言。

然而，這場“共創”并不順遂。

華夏基金相關負責人坦言，將復雜能源項目轉化為標準化REITs產品，最大的挑戰在于：政策環境持續變化，而REITs對現金流的可預測性、風險的可量化性要求極高，兩者之間存在先天的適配張力。

第一個難題出現在華夏特變電工新能源REIT籌備階段。

國家可再生能源補貼回款周期通常在1—3年，且回收時間不確定。“由于華夏特變電工新能源REIT的補貼收入占比高達75%，如果無法鎖定回款周期，對現金流穩定性的影響可能直接決定產品是否發行。”這意味著，補貼回款的不確定性，幾乎是懸在產品頭頂的一把劍。

解法來自一項精巧的金融設計。

華夏基金首先梳理了項目近5年的回款數據，論證了其確定性。隨后，創設“無追索權保理”機制，將滿2年的補貼應收賬款轉讓給保理銀行。這一精巧安排不僅實現了應收賬款出表，還保證了現金流穩定，也為后續新能源REITs提供了可復制的解決方案。

第二個難題指向華夏華電清潔能源REIT的燃氣成本。天然氣占項目總成本比例較高，價格波動對收益影響顯著，且項目未匹配天然氣長期協議，風險難以對沖。

然而，中信證券深入研究后發現，浙江省“兩部制”電價機制本身就是一道天然“防火墻”：電量電價與氣價聯動，對沖成本波動；容量電價不依賴發電量，提供穩定的固定收益底座。在項目團隊長期論證與宣導下，投資人對收益穩定性的疑慮逐漸消散，推動項目順利發行上市。

正是深入產業的洞察、嚴格的盡調與大膽的架構創新，加之與原始權益人的緊密協作，使兩個項目最終得以克服重重障礙登陸資本市場。

市場給出最熱烈“投票”

市場的回應，比預想的更為熱烈。

2024年7月，華夏特變電工新能源REIT在低迷的市場行情下逆勢上市，網下投資者認購達68倍，公眾認購達449倍。截至2026年1月16日，基金后復權漲幅已達37.5%。

2025年8月，華夏華電清潔能源REIT更是創下了網下認購205.43倍、公眾認購516.47倍的行業紀錄，累計認購資金超1700億元，刷新了清潔能源REITs認購紀錄。

認購熱潮的背后，是資本對綠色資產價值的集體確認。而沉淀多年的存量資產一旦盤活，便迅速啟動了“帶動增量”的引擎——募集資金快速注入新的綠色能源項目。

特變電工新能源將1.07億元凈回收資金作為資本金，聯動數倍杠桿銀行借款，全部投入新能源項目；華電國際則計劃將2.38億元凈回收資金用于浙江烏溪江混合式抽水蓄能項目。

與此同時，兩處底層資產持續釋放綠色效益。哈密光伏項目每年向河南輸送約2.5億千瓦時綠色電力，相當于減少約14萬噸二氧化碳排放、750萬棵樹的碳匯當量；江東天然氣熱電項目的污染物排放量遠低于煤電，憑借快速啟停能力，為綠色能源的大規模消納提供了關鍵支撐。

對于原始權益人而言，這不只是一次資金回籠，更是一次深層的戰略重塑：資產定位從“持有”轉向“運營”，商業模式從“負債驅動”轉向“權益驅動”，企業治理也因引入公開市場監督而更加透明高效。

上市只是開始。在存續期管理中，基金管理人與運營管理機構通過“基本管理費+激勵管理費”的機制深度綁定，確保雙方利益一致。運營數據印證了這一判斷：兩只產品上市以來，發電量、電價等經營指標，以及收入、EBITDA（息稅折舊及攤銷前利潤）、可供分配金額等財務指標，均持續超出預期。

綠色REITs的星辰大海

兩只產品的意義，已遠超項目本身。作為新疆首單公募REITs，華夏特變電工新能源REIT打開了集中式光伏資產的證券化通道；華夏華電清潔能源REIT則成功探索了“調節性可靠電源”的盤活路徑。兩者合力，標志著中國公募REITs服務國家綠色發展邁出了實質性的一步。

成功解鎖光伏和天然氣發電資產之后，中信證券與華夏基金的腳步并未停歇。2025年末，雙方又順利完成以水電為底層資產的華夏中核清潔能源REIT項目發行，清潔能源REITs的品類版圖進一步擴張。

展望未來，雙方的共識指向兩條主線：一是擴容，將風電、儲能、特高壓輸電、綠色數據中心等更多資產類型納入REITs版圖，并同步建立本土化的綠色REITs認定與ESG評價標準；二是深耕，強化數字化運維工具應用、引導養老金等長期資金入市、持續完善投資者教育，推動市場生態走向成熟。

從哈密的光伏板，到錢塘江畔的燃氣機組，兩座電站完成了一次從“重資產”到“可流通權益”的跨越。它們所證明的，不只是某一融資工具的可行性，而且是一條可復制的路徑：存量資產可以盤活，綠色資本可以流動，“雙碳”目標可以在資本市場找到落點。