俄上半年財(cái)政赤字創(chuàng)新高，持續(xù)發(fā)行人民幣債券成為解困方法之一

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內(nèi)容提要：

俄羅斯上半年財(cái)政赤字升至5.7萬(wàn)億盧布，創(chuàng)歷史新高，油氣收入持續(xù)下滑、軍費(fèi)高企及軍工信貸風(fēng)險(xiǎn)加劇財(cái)政壓力。在外部融資受限背景下，俄羅斯持續(xù)發(fā)行人民幣國(guó)債和公司債，并提高稅負(fù)，以緩解預(yù)算缺口和維持戰(zhàn)時(shí)財(cái)政運(yùn)轉(zhuǎn)。

一、俄羅斯2026年上半年財(cái)政赤字飆升到5.7萬(wàn)億盧布，刷新歷史記錄。

隨著入侵烏克蘭戰(zhàn)爭(zhēng)的長(zhǎng)期化，受俄羅斯能源相關(guān)收入持續(xù)減少和軍費(fèi)支出剛需增長(zhǎng)的負(fù)面影響，上半年俄羅斯財(cái)政赤字創(chuàng)歷史新高。

7月9日，俄羅斯財(cái)政部發(fā)表的2026年1～6月財(cái)政收支顯示，俄羅斯上半年的預(yù)算赤字飆升到5.7萬(wàn)億盧布，已經(jīng)超過(guò)了杜馬批準(zhǔn)的2026年全年設(shè)定的3.7萬(wàn)億盧布赤字目標(biāo)。

按同一期間計(jì)算，半年預(yù)算赤字創(chuàng)俄烏沖突以來(lái)的新高，也創(chuàng)下俄羅斯從蘇聯(lián)獨(dú)立以來(lái)的歷史新高。

2月28日美以聯(lián)合打擊伊朗以后，國(guó)際油價(jià)在3-5月一直處于2023年以來(lái)的高位；2026年3月，美國(guó)宣布暫時(shí)放松對(duì)海上正在運(yùn)輸?shù)亩砹_斯原油的制裁，以緩解美伊軍事沖突導(dǎo)致的油價(jià)上漲；5月，美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)貝森特以“能源供應(yīng)最脆弱的國(guó)家”為對(duì)象，同意再次延長(zhǎng)30天。之后沒(méi)有再延長(zhǎng)。

但3-5月份的油價(jià)上漲和美國(guó)暫時(shí)的放松制裁，給俄羅斯油氣收入帶來(lái)的好處十分有限。俄羅斯財(cái)政部匯總的2026年1～6月財(cái)政收支顯示，作為財(cái)政收入支柱的石油和天然氣收入同比依然減少23%，降至3.6萬(wàn)億盧布。

周五至周六，俄羅斯的多位經(jīng)濟(jì)學(xué)家針對(duì)創(chuàng)紀(jì)錄的財(cái)政赤字發(fā)表評(píng)論稱，隨著美以戰(zhàn)爭(zhēng)結(jié)束后國(guó)際油價(jià)迅速跌回戰(zhàn)爭(zhēng)前的低水平，以及美國(guó)重新收緊對(duì)俄羅斯石油制裁，疊加烏克蘭對(duì)俄羅斯煉油廠、油庫(kù)、石油碼頭和油輪的大規(guī)模持續(xù)打擊，預(yù)計(jì)下半年俄羅斯的油氣收入將繼續(xù)下滑，財(cái)政赤字將繼續(xù)刷新記錄，從而加劇俄羅斯的經(jīng)濟(jì)危機(jī)。

二、四年多的入侵烏克蘭戰(zhàn)爭(zhēng)，不僅掏空了俄羅斯財(cái)政家底，還為俄羅斯銀行帶來(lái)了相當(dāng)于GDP 10%的高風(fēng)險(xiǎn)貸款。

經(jīng)歷四年多的戰(zhàn)爭(zhēng)后，俄羅斯歷史結(jié)存的豐厚家底已基本被掏空：俄羅斯財(cái)政已從戰(zhàn)前多數(shù)年份的盈余轉(zhuǎn)為連續(xù)四年赤字；國(guó)家福利基金也被掏空了四分之三；最近幾年克里姆林宮還安排商業(yè)銀行給俄羅斯的軍事系統(tǒng)和軍工企業(yè)發(fā)放了數(shù)十萬(wàn)億盧布的低息貸款，2025年國(guó)防相關(guān)行業(yè)的借款增長(zhǎng)率是其他行業(yè)的2.7倍。

自俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)以來(lái)，克里姆林宮大幅放寬了國(guó)防企業(yè)的貸款條件，推動(dòng)了國(guó)防借貸的急劇擴(kuò)張。根據(jù)俄羅斯央行及分析機(jī)構(gòu)的最新數(shù)據(jù)，截至2025年底，俄羅斯商業(yè)銀行對(duì)國(guó)防公司的總貸款余額已超過(guò)18萬(wàn)億盧布（約2000億美元），占全俄銀行企業(yè)貸款未償還余額的23%以上。這一規(guī)模相當(dāng)于俄羅斯當(dāng)年GDP的約10%。

由于軍工企業(yè)利潤(rùn)暴跌、供應(yīng)鏈?zhǔn)苤撇谩⒏呃屎蛻?zhàn)爭(zhēng)損失疊加，導(dǎo)致償債能力嚴(yán)重不足。高利率和流動(dòng)性短缺已導(dǎo)致軍工項(xiàng)目擱置和破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)上升。這一比例意味著，軍工系統(tǒng)的未償還貸款余額已經(jīng)接近或超過(guò)俄羅斯GDP的十分之一，處于銀行危機(jī)的“高風(fēng)險(xiǎn)”區(qū)間。

俄羅斯央行向杜馬匯報(bào)的數(shù)據(jù)顯示，2026年一季度軍工相關(guān)貸款的違約比例已逼近11.3%，相當(dāng)于10.6萬(wàn)億盧布的貸款面臨償付困難。 而軍工部門的隱性債務(wù)（包括政府支持的預(yù)算外債務(wù)），可能達(dá)到國(guó)防預(yù)算的42%-54%，進(jìn)一步放大了風(fēng)險(xiǎn)。

三、持續(xù)發(fā)行人民幣債券，成為緩解俄羅斯財(cái)政困難的解藥。

在財(cái)政收入持續(xù)萎縮、銀行信貸風(fēng)險(xiǎn)不斷累積的背景下，俄羅斯通過(guò)發(fā)行人民幣計(jì)價(jià)債券來(lái)融資的動(dòng)向接連不斷。俄羅斯財(cái)政部于6月3日發(fā)行了新一批以人民幣計(jì)價(jià)的國(guó)債。大型資源企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)發(fā)行人民幣公司債券的情況也十分突出。俄羅斯的媒體把這一新動(dòng)向包裝為“為了對(duì)抗歐美的金融制裁，俄羅斯正在加緊擺脫以美元為主的結(jié)算體系”。

俄羅斯財(cái)政部發(fā)布的新聞稿稱，2026年6月3日發(fā)行了10年期國(guó)債，發(fā)行額為100億元人民幣，利率為7.65%?？捎萌嗣駧藕捅R布購(gòu)買此次的國(guó)債。由于是在被美國(guó)列為制裁對(duì)象的莫斯科證券交易所進(jìn)行交易，因此西方投資者很難買到此次的國(guó)債。

俄羅斯財(cái)政部于2025年12月首次發(fā)行人民幣計(jì)價(jià)國(guó)債。當(dāng)時(shí)發(fā)行了償還期分別為3年和7年的兩只債券，發(fā)行額共計(jì)200億元。

此次將發(fā)行償還期更長(zhǎng)的人民幣計(jì)價(jià)國(guó)債。被認(rèn)為是為了滿足以人民幣結(jié)算較多的俄羅斯企業(yè)以及考慮以外幣進(jìn)行長(zhǎng)期投資的國(guó)內(nèi)投資者等的需求。但由于是國(guó)債，實(shí)際上是未來(lái)彌補(bǔ)預(yù)算缺口。

與此同時(shí)，莫斯科證券交易所的數(shù)據(jù)顯示，截至5月底，俄羅斯石油公司（Rosneft）等大型資源企業(yè)及金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的62只人民幣計(jì)價(jià)公司債正在交易。

自俄烏沖突后，俄羅斯的人民幣債券發(fā)行量大幅增加，2025年發(fā)行30只，是2024年的3倍。2026年截至5月，已發(fā)行10只以上。

為在油氣收入持續(xù)下滑時(shí)增加財(cái)政收入，俄羅斯于2026年1月決定將增值稅（VAT）上調(diào)2%。金融制裁導(dǎo)致俄羅斯很難從境外融資，因此克里姆林宮嘗試通過(guò)增加國(guó)民稅負(fù)和發(fā)行國(guó)債來(lái)維持戰(zhàn)時(shí)財(cái)政。

【作者：徐三郎】