經濟增速降至近15季最低，庫存泡沫與收入差距導致個人感覺更冷

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內容提要：

2026年上半年GDP同比增長4.7%，二季度放緩至4.3%，創近15季新低。生產出口超預期強勁，但固定資產投資下滑5.7%、消費零售僅增1.3%，結構性失衡突出。存貨大幅增加支撐名義GDP增長，收入差距擴大導致消費疲軟與數據“溫差”，反映供給過剩、需求不足的深層矛盾，政策刺激呼聲高漲。

一、2026年第二季度GDP同比增長4.3%，經濟增速降至近15個季度最低。

7月15日周三，國家統計局發布了2026年第二季度和上半年的主要經濟數據。

國家統計局稱，初步核算，上半年中國國內生產總值（GDP）695704億元，按不變價格計算，同比增長4.7%。其中一季度增長5%，二季度增長4.3%。按現價計算，GDP名義增長5.4%，其中一季度名義增長4.9%，二季度名義增長5.9%。GDP價格平減指數上半年同比增長0.7%，其中一季度下降0.1%，二季度增長1.5%。

毫無疑問，我們第二季度4.3%的可比價經濟增長速度為2022年第四季度以來最低水平，因為投資加速下滑加劇了增長壓力，而消費保持低迷，進一步強化了對政策刺激的呼聲。

今年兩會上確定的全年增長目標為4.5%至5%，這是我們數十年來確定的最低水平的經濟增長目標。確定這一目標的背景是國內需求疲軟，供求失衡，以及與美國和歐盟等貿易伙伴的貿易摩擦日益升級所帶來的對商品出口的擔憂。

二、生產和出口增長超預期，投資下滑、消費低迷，經濟結構性失衡加劇。

從國家統計局已經披露的數據看，上半年，特別是第二季度，生產和出口依然超預期增長。

上半年，全國規模以上工業增加值同比增長5.4%，比GDP增速高0.7個百分點。其中采礦業增加值同比增長3.6%，制造業增長5.6%，電力、熱力、燃氣及水生產和供應業增長5.5%，裝備制造業增加值同比增長9.3%，高技術制造業增加值增長13.3%。

上半年，商品出口14.73萬億元，同比增長13.4%，商品進口10.74萬億元，同比增長22.1%，是GDP名義增速5.4%的3-4倍。由于國際大宗商品價格受伊朗戰爭影響大幅上漲，上半年進口增長罕見地快于出口增長，所以上半年商品進出口順差為3.99萬億元，同比減少4.8%。

服務進出口的數據一般比商品進出口數據要晚3周左右公布，所以上半年服務進出口數據未知。但7月1日商務部公布的2026年1-5月服務出口1.23萬億元，同比增長15.9%；服務進口1.87萬億元，同比增長0.4%；服務貿易逆差6386億元，比上年同期縮小20.1%。

但在可圈可點的生產和出口數據之外的其他重要經濟數據，均顯示出刺骨寒意。

1，固定投資同比下降4.9%。

傳統的經濟增長的主要推手——固定資產投資，包括房地產開發和基礎設施項目，上半年為22.64萬億元，同比下降5.7%，比市場預期的下降4.9%更為糟糕，按現有數據推估，6月份的固定資產投資為4.79萬億元，同比大幅下降11.2%。

其中，上半年房地產開發投資3.81萬億元，同比下降18%，新建商品房銷售額3.79萬億元，同比下降13.6%。

國內消費數據也非常低迷。

2，消費品零售額同比增長1.3%。

雖然6月份的消費品零售額從上月0.6%的下降中反彈至同比增長1%，但上半年的消費品零售額僅同比增長1.3%至24.87萬億元，不到GDP名義增幅5.4%的四分之一。

分類看，生活必需品銷售全線增長，糧油食品銷售額同比增長7.4%，煙酒銷售同比增長13.2%，飲料銷售同比增長6%。但改善生活的品類銷售大幅下滑。其中汽車銷售額大幅下降12.6%，建筑及裝潢材料下降8.8%，家用電器和音像器材銷售下降7.4%。

3，居民消費支出同比增長3.7%。

從消費主體來看，上半年全國居民人均消費支出14836元，同比僅增長3.7%，也低于5.4%的GDP名義增幅。

4，政府消費支出同比可能為負增長。

上半年政府消費的數據和包含政府消費的財政支出數據還未公布，但從前五個月的數據來看，全國財政預算支出11.39萬億元，同比僅增長0.8%，政府性基金支出3.07萬億元，同比下降4.3%。合并計算，財政總支出14.46萬億元，同比下降0.3%。

從常識來看，財政困難時期，財政支出保工資、保運轉，這意味著政府消費支出的增幅，不太可能超過財政總支出的增幅。

現價計算的家庭消費和政府消費同比增幅遠低于現價計算的GDP增幅，顯示了供給過剩與需求疲軟之間存在的“嚴重”經濟結構性失衡。而收入差距擴大，加劇了消費低迷、需求疲軟。

三、上半年GDP數據中，幾個異常現象的原因解讀。

1，我們各級政府一直將提升基礎設施投資作為穩定增長的關鍵重點，為什么上半年的固定資產投資急劇下滑？

這并非各級政府在推動投資推動經濟增長模式向消費模式轉型，主要可能歸因于地方政府將資源投入債務重組，以及持續數十年的適度超前投資模式所導致的投資項目嚴重透支而引發的投資項目短缺——該修的公路、鐵路、機場、碼頭、水庫、公園、學校、醫院、體育場館、博物館等公共基礎設施早已建好，很多還屬于超前投資項目。

因為如此，所以上半年教育固定資產投資同比下降14.1%，衛生和社會工作投資下降12.2%，文體娛樂投資下降10.8%。但第二產業中的采礦業投資同比增長了5.9%，制造業投資同比僅下降1.2%。

2，為什么家庭消費支出增幅遠落后于可支配收入的增長？

也許有人會問，上半年人均可支配收入達到22981元，同比增長了5.2%，為什么消費支出僅增長3.7%？人們有錢愛存款不愛消費嗎？

NO！不是不愛消費。是因為收入的增長主要由高收入階層推動。也就是說，收入越高的人，收入增長越快，收入越低的人，收入增長越低，甚至有可能下降。上半年。居民收入中位數僅19036元，比平均數低17.2%，同比增長4.7%，比平均增長水平低0.5個百分點。

如果按2024年國家統計局公布的人均可支配收入基尼系數0.462估算，按五等份分組，上半年20%的高收入人群可支配收入同比增長可能超過了7%，20%的低收入人群可支配收入增長可能低于2%。

經濟學常識告訴我們，收入越高，用于消費支出的比例越低，用于投資的比例越高；收入越低，用于消費支出的比例越高，用于投資的比例越低。低收入人群，其收入的幾乎100%，都會用于消費支出，才能維持其基本生活。

正是因為收入差距擴大的這種收入結構性變化，才導致了平均數意義上的消費增長遠低于收入增長。

3，為什么構成GDP主要部分的投資、凈出口同比下降，消費增幅也很低，但現價GDP增長了5.4%？

周三上午國家統計局公布了上半年的經濟數據后，不少讀者私信問我，為什么GDP構成GDP主要成分的固定資產投資下降了5.9%，消費品零售額也僅增長1.3%，GDP居然增長了4.7%？

當然，讀者這個問題本身存在缺陷，因為固定資產投資、消費品零售額、居民消費支出、政府消費支出、凈出口（進口-出口）這些數據都是現價計算的數據，GDP默認是可比價計算的數據，所以用現價的投資和消費增幅來對比可比價的GDP增幅，口徑不同，不能比較。與此同時，國家統計局公布的生產法GDP構成數據，第一產業、第二產業、第三產業增加值上半年可比價同比分別增長3.7%、3.9%和5.2%，與GDP可比價增長4.7%，數據邏輯上是沒問題的。

但是讀過本文第一部分和第二部分的讀者應該注意到，我在第一部分交代了按現價計算的上半年GDP名義增幅為5.4%（695704/659861），但從支出法角度看，同樣按現價計算的固定資產投資下降了5.9%，消費品零售額也僅增長1.3%，人均消費支出僅增長3.7%，政府消費來源的1-5月政府預算和基金支出同比還下降了0.3%，凈出口額下降了5.3%（貨物凈出口+服務凈出口）。

此外， GDP的價格縮減系數停止了最近4年的下跌勢頭，上半年上漲了0.7%，其中CPI上漲了1%，PPI上漲了1.5%。

如果我們按1-5月的財政支出數據估算政府消費支出，上半年最終消費支出為41.46萬億元，同比增長2.4%，與固定資產投資高度相關的資本形成額大約為22.6萬億元，同比下降5.7%，包含商品和服務的凈出口（服務依據1-5月數據預估）大約為3.22萬億元，同比下降5.3%。

很顯然，按支出法這幾個項目的金額加權計算，按現價計算的GDP名義增速同比應該下降0.85%，怎么反而增長了5.4%呢？

這是因為，按支出法計算的GDP中，還有一個容易被人忽略的項目——存貨變動。也就是生產出來但沒有銷售出去的庫存商品和服務。2025年，在我們140.22萬億GDP中，最終消費支出79.78萬億，資本形成總額54.58萬億，凈出口總額5.85萬億，存貨變動為1.54萬億。

上半年國家統計局公布的現價GDP為69.57萬億，減去上文列出的最終消費支出、資本形成和凈出口，還有2.26萬億的缺口，同比增長了193%。而上半年按現價計算的GDP 名義增速能夠達到5.4%，主要來自存貨成倍增加的功勞。

這個數據透露了什么關鍵信息？

國家統計局公布的經濟增長數據與市場的冷清和個人的寒冷存在非常嚴重的溫差，并非國家統計局的數據不準確，而是在供給過剩、需求不足這種經濟失衡時期，按照生產法計算的經濟增長與按照支出法進行的個人體驗，存在較大的偏差：在生產法中，商品和服務只要生產出來了，不管有沒有賣出去，都計算了GDP，構成了經濟增長。在商品生產中，沒有賣出去的貨物是存貨，在服務生產中，服務企業的投資折舊、人員工資、電費水費、資金利息，都構成服務業增加值，即使沒有人購買這個企業的服務，它們都構成了GDP。而生產法計算的GDP與支出法中投資、消費、凈出口之差，便是存貨。

【作者：徐三郎】