聚仁新材IPO ：總產能是總銷量的3.2倍 新募產能消化難？

《電鰻財經》電鰻號/文

5月25日，湖南聚仁新材料股份公司(以下簡稱聚仁新材)北交所IPO提交注冊，并于6月22日獲準注冊。招股書顯示，聚仁新材是國內己內酯系列產品領域的服務型制造企業，聚焦先進化工材料研發、生產與銷售。

《電鰻財經》注意到，此次IPO，聚仁新材計劃2.35億元募集資金用于湖南聚仁新材料股份公司40000t/a特種聚己內酯智能化工項目，該項目完成后將大幅增加其未來的產能。然而，值得注意的是，截至目前，該公司的己內酯的產能為5萬噸/年，己內酯衍生物的產能為2.3萬噸/年，兩個產品的總產能為7.3萬噸/年。而在2025年，上述兩個產品的總銷量為僅2.3萬噸/年。可見，聚仁新材的總產能是其總銷量的3.2倍。未來新募產能消化令人擔憂。

報告期內，聚仁新材的下游主要客戶的營業收入增速出現了大降，甚至在個別時間段出現了負增長，聚仁新材的營業收入高速增長難維持，當營業收入不能維持高速增長的時候，該公司的新募產能還能否消化?

此外，報告期內，聚仁新材的毛利率出現了大幅下降，且其研發費用率明顯低于同行可比公司均值。

總產能是總銷量的3.2倍 新募產能消化令人擔憂

招股書顯示，此次IPO，聚仁新材計劃募集資金2.92億元，其中2.35億元將用于湖南聚仁新材料股份公司40000t/a特種聚己內酯智能化工項目，0.27億元將用于湖南聚仁高科技有限公司研發中心項目，0.3億元用于補充流動資金。

由此可見，聚仁新材超過80%的募集資金將用于湖南聚仁新材料股份公司40000t/a 特種聚己內酯智能化工項目，該公司表示，該項目利用公司已投產的5萬噸/年己內酯裝置生產的己內酯單體為主要原料，延伸生產各類己內酯衍生物，支持下游產業向高性能方向轉型升級。

聚仁新材表示，上述項目所用主要原料由公司5萬噸/年己內酯裝置生產供應，具有良好的成本優勢和較高的技術優勢。本項目的建設，將有效補齊公司在衍生物產能規劃上的短板，形成上下游緊密銜接的“己內酯-衍生物”配套生產體系。本項目的建設目標在于將己內酯單體進一步制備為各類衍生物，以便下游客戶能在更廣泛的領域應用，此過程并不涉及擴大己內酯單體產能的情形。

在第一輪問詢中，交易所要求聚仁新材補充披露40000t/a特種聚己內酯智能化工廠項目投資費用具體構成以及所需資金測算的依據，擬購置的主要機器設備的具體類型、數量、市場價格等，擬新建的主要生產線、工序條線數量，安全生產與環保相關配套投入安排。

聚仁新材在回復中披露，設備購置涵蓋四條生產線及環保系統。其中，2萬噸高純己內酯生產線設備投資2,048.00萬元，共29臺(套)，2萬噸聚己內酯生產線設備投資3,922.00萬元，共98臺(套)，1萬噸聚己內酯多元醇生產線設備投資2,075.00萬元，共73臺(套)，1萬噸聚己內酯多元醇生產線設備投資2,075.00萬元，共73臺(套)。

招股書顯示，從2023年至2025年(以下簡稱報告期)，聚仁新材的己內酯的產能利用率分別為44.67%、48.95%和69.83%，該產品的產銷率分別為65.25%、83.66%和113.31%;同期己內酯衍生物的產能利用率分別為75.52%、56.41%和84.00%，同期產銷率分別為98.59%、97.19%和89.63%。

根據上表披露，2025年，聚仁新材的己內酯的產能為3.4萬噸，同期產量為2.4萬噸，銷量為0.68萬噸;2025年，己內酯衍生物的產能為2萬噸，同期產量為1.7萬噸，銷量為1.66萬噸。

聚仁新材在招股書中披露，公司于2025年對原有3000噸/年己內酯衍生物產線實施優化改造，產能提升至6000噸/年，使己內酯衍生物的產能達到2.3萬噸/年。

此外，截至招股說明書出具日，聚仁新材的己內酯的設計產能為5萬噸/年。

從上述信息可以得出，聚仁新材的現有產能與銷量嚴重不匹配，該公司現有產能遠大于實際銷量。由此可見，截至目前，該公司的己內酯的產能為5萬噸/年，己內酯衍生物的產能為2.3萬噸/年，兩個產品的總產能分別為7.3萬噸/年。而在2025年，上述兩個產品的總銷量為僅2.3萬噸。可見，聚仁新材的總產能是其總銷量的3.2倍。

可見，聚仁新材目前明顯存在產能嚴重閑置的情況。如果按上述2.3萬噸的產能計算，聚仁新材2025年的己內酯衍生物的產能利用率僅72%，與該公司在招股書中披露的84%的產能利用率相差較遠。

另外，根據聚仁新材該公司問詢回復中披露，該公司的在手訂單規模極小，完全撐不起現有產能。截至2025年末，該公司的在手訂單僅為7,277萬元，2026年1-2月新增訂單1.36億元，合計訂單金額僅2億元左右，對應的銷量遠不足以覆蓋現有產能。

報告期內，該公司的在手訂單對期末在產品及庫存商品覆蓋率分別為119.36%、72.86%和153.40%，覆蓋率整體呈下降趨勢。

此次IPO，聚仁新材計劃募投的湖南聚仁新材料股份公司40000t/a特種聚己內酯智能化工項目，該項目將進一步增加聚內酯及其衍生物的產能，增加幅度極度激進，將進一步擴大該公司的總產能，與銷量的差距會進一步拉大。

報告期內，聚仁新材來自己內酯衍生物的收入占比分別為72.44%、68.40%和71.41%，同期己內酯的收入占比分別為26.45%、30.78%和27.80%，低聚物多元醇基其他的收入占比分別為1.12%、0.82%和0.79%。

另外，值得注意的是，聚仁新材的存貨中庫存商品占比較高。報告期內各期末，該公司的庫存商品賬面價值分別為3216.60萬元、5050.48萬元和4132.00萬元，占當期存貨的比例分別為61.47%、70.96%和58.98%。

報告期內，聚仁新材的庫存商品的跌價準備分別為57.6萬元、178.93萬元和189.67萬元，同期計提比例分別為1.76%、3.42%和4.39%。

下游主要客戶增速大降 公司收入高增長難維持

招股書顯示，報告期內，聚仁新材實現營業收入分別為2.82億元、4.79億元和6.35萬元，同期歸屬于母公司所有者的凈利潤分別為7420萬元、8335萬元和1.22億元，同期經營活動產生的現金流量凈額分別為3426萬元、9069萬元和1.3億元。

聚仁新材發布的2026年1-3月份的財務數據顯示，報告期內，該公司實現營業收入2.01億元，同期歸屬于母公司股東的凈利潤為4746.4萬元。

聚仁新材在第二輪問詢回復中的披露顯示，2022年、2023年、2024年以及2025年1-6月份，該公司主營業務收入的增幅分別為51.74%、69.52%和50.81%，扣非歸母凈利潤的增幅分別為56.27%、5.44%和79.04%，實現了較快的增長。

在第二輪問詢中，交易所要求聚仁新材說明2025年1-6月公司業績大幅增長與部分主要客戶萬華集團、中天科盛業績變動趨勢不一致，并且2022年-2024年公司業績增幅遠高于下游客戶業績增幅的原因，公司向主要客戶銷量、收入變動與客戶相應產品產量、銷量、收入變動、終端客戶需求等是否匹配。說明其他中小型客戶銷售增長分布情況及具體原因。結合上述情況，進一步解釋收入大幅增長、2025年 1-6 月扣非歸母凈利潤增幅擴大的原因及合理性。

聚仁新材在回復第二輪問詢中披露了該公司在高性能聚氨酯制品領域主要典型客戶及其產品銷售規模變動情況。報告期內，聚仁新材對萬華化學的銷售金額分別為4704.93萬元、7423.29萬元、14986.20萬元，對尼倫集團的銷售金額分別為2009.85萬元、5570.52萬元、3726.42萬元，對中天科盛的銷售金額分別為515.25萬元、3539.78萬元、4004.21萬元。可見，報告期內，聚仁新材對主要客戶的銷售金額在持續增長，該公司對這些主要大型客戶較為倚重。

聚仁新材在第二輪問詢中還披露了公司的主要客戶已上市或在新三板掛牌的公司萬華化學、美瑞新材和中天科盛的營業收入及變動情況。從2022年至2025年，萬華化學的營業收入的增長速度分別為13.76%、5.92%、3.83%和11.63%，同期美瑞新材的營業收入增速分別為13.66%、0.01%、12.42%和5.31%，中天科盛的營業收入增速分別為29.51%、27.17%、6.54%和0.67%。

可見，從2022年至2025年，聚仁新材的主要客戶的營業收入增長總體出現了大幅“減速”。 盡管萬華化學的營業收入增長在2025年出現了“加速”，但也是在前兩年出現“減速”的情況下出現的。

聚仁新材還披露了與該公司的產品銷售聯系較為緊密的萬華化學的精細化學品及新材料系列的銷售情況。從2022年至2025年，萬華化學的精細化學品及新材料系列的收入增速分別為30.14%、18.45%、18.61%和17.39%。盡管萬華化學的精細化學品及新材料系列的收入增速遠高于其綜合營業收入，但該系列產品的收入增速也在過去幾年出現了大幅下降。

聚仁新材在第二輪問詢中披露，從202年至2025年1-6月，該公司營業收入分別為19,151.10萬元、28,229.19萬元、47,879.11萬元和31,241.63萬元，2023年、2024年、2025年上半年的營收增幅分別為47.40%、69.61%和50.81%。

可見，聚仁新材的營業收入增速遠遠超過其下游客戶的營業收入增速，而當其下游主要客戶的增速大幅下降的情況下，聚仁新材的業績還能否維持?

另外，值得注意的是，報告期內，聚仁新材的己內酯衍生物的單價由4.45萬元/噸下降至2.77

萬元/噸，己內酯由4.33萬元/噸下降至2.64元/噸，如按2025年月銷量計算，該公司的單價繼續下降10%，該公司的主營業務毛利額將下降15.92%。

在主要產品單價下降以及毛利下降的情況下，聚仁新材的毛利率也在報告期內出現大幅下降。

毛利率大降 研發費用率低于同行

報告期內，聚仁新材的己內酯衍生物的毛利率分別為43.50%、28.14%和29.77%，己內酯的毛利率分別為45.14%、32.16%和38.85%，低聚物多元醇基其他的毛利率分別為3.15%、-45.69%和32.22%。

招股書顯示，報告期內各期，聚仁新材的綜合毛利率分別為43.37%、28.60%和32.11%。2024年度，該公司綜合毛利率較2023年度大幅下降，主要系產品單價下降，隨著產能提高，為進一步擴大市場份額，主要客戶和主要領域的價格方面有一定程度下降，而單位成本降幅相對較小，綜合來看毛利率有所下降。2025 年度，公司綜合毛利率較 2024 年略有上漲，主要系單價下降幅度小于單位成本下降幅度所致。

報告期內，聚仁新材的研發費用分別934萬元、1517萬元和2263萬元，占當期營業收入的比例分別為3.31%、3.17%和3.56%，同期可比公司的研發費用率均值分別為4.67%、4.78%和5.42%，明顯高于該公司的研發費用率。

此次IPO，聚仁新材計劃2700萬元募集資金用于湖南聚仁高科技有限公司研發中心項目。招股書顯示，該項目由發行人全資子公司聚仁高科實施，擬在湖南長沙市礦冶研究院內新建研發中心項目，擬建設研發中心面積為1,418.49平方米，新增專職研發人員約60名。該項目租賃已建房產作為公司研發中心，根據大樓已建格局布置裝修研發實驗室、分析化驗室、應用評價實驗室等區域。