兆易創(chuàng)新的“超級周期”能持續(xù)多久？

撰文 | 李可 編輯 | 陸放

一家芯片公司，單季度賺到的錢，比過去任何一年都要多。這聽起來像是一場顛覆式勝利，但在半導(dǎo)體行業(yè)，它往往也是一聲預(yù)警鈴。

7月9日，國內(nèi)存儲與微控制器龍頭兆易創(chuàng)新扔出一份足以讓市場沸騰的業(yè)績預(yù)告：2026年上半年，公司預(yù)計實現(xiàn)營業(yè)收入約115億元，同比增長177%；歸屬于上市公司股東的凈利潤約69億元，同比暴增1099%。A股直接漲停，港股更是一日飆升21.75%。

這份成績單足夠炸裂，甚至有些“不真實”。半年的時間，賺到了過去一整年利潤的很多倍。當(dāng)聚光燈全部打在“周期之王”歸來時，市場或許更需要冷靜下來，仔細(xì)看看這69億利潤的真實成色，以及藏在行業(yè)景氣度背后的那些長期命題。

隱形冠軍的“生存戰(zhàn)”

兆易創(chuàng)新的故事，不是那種天才少年一夜顛覆行業(yè)的劇本。它更像一部在不起眼的角落悄悄長大，最終讓巨頭不得不側(cè)目的生存實錄。

創(chuàng)始人朱一明是典型的清華理工男，硅谷歸來，2005年在中關(guān)村一間辦公室起步。起步即碰壁，最初瞄準(zhǔn)的SRAM（靜態(tài)隨機(jī)存取存儲器）高端緩存芯片，在市場上完全推不動。面對生存壓力，朱一明果斷砍掉不切實際的方向，切入一個當(dāng)時大廠根本看不上的細(xì)分領(lǐng)域——SPI NOR Flash。

這種芯片容量很小，單顆價格極低，在大容量存儲上根本無法與NAND芯片抗衡。但它具備一個無可替代的核心優(yōu)勢：讀取速度快、穩(wěn)定性高，是所有電子設(shè)備開機(jī)時讀取程序代碼的必備“點火器”。手機(jī)、電腦、機(jī)頂盒、汽車，幾乎帶屏幕和系統(tǒng)的設(shè)備都離不開它。

2008年，兆易創(chuàng)新推出國內(nèi)首款8M SPI NOR Flash，成功擠進(jìn)了這條隱秘的賽道。靠著極致的性價比和快速響應(yīng)，公司一步步從華邦、旺宏等臺系廠商口中奪食。到2025年，兆易創(chuàng)新在全球NOR Flash市場的份額已穩(wěn)穩(wěn)坐住第二把交椅，僅次于華邦電子，累計出貨量早已突破百億顆量級。

站穩(wěn)存儲腳跟后，2013年公司又走出了關(guān)鍵一步棋——進(jìn)軍32位通用MCU（微控制器）。MCU就是設(shè)備里的微型“大腦”，從洗衣機(jī)、空調(diào)到汽車雨刷、工業(yè)機(jī)械臂，都離不開它。而存儲和MCU天然就是一對搭檔，MCU內(nèi)部需要嵌入存儲單元，兆易創(chuàng)新等于把老本行和新業(yè)務(wù)做了個產(chǎn)業(yè)協(xié)同。

如今，其GD32系列MCU已擁有超過700個型號，累計出貨超20億顆，國內(nèi)市場份額第一。但也正是在這里，兆易創(chuàng)新的“隱形冠軍”身份，顯露出它真正的邊界。

業(yè)績核爆的背面

是“真的強(qiáng)”還是“行情好”？

必須承認(rèn)，這輪業(yè)績爆發(fā)有其真實的需求支撐。在AI服務(wù)器、端側(cè)AI設(shè)備、智能汽車三股力量的共同拉動下，本就供應(yīng)偏緊的NOR Flash被徹底點燃。芯片不僅賣得貴，還賣得多，實現(xiàn)了經(jīng)典的“量價齊升”。MCU業(yè)務(wù)也受益于工業(yè)、消費電子等領(lǐng)域的需求恢復(fù)，出貨規(guī)模穩(wěn)步放大。兩股力量一疊加，直接造就了上半年69億元凈利潤的奇觀。

但把利潤表拆開來看，成色就不那么純粹了。預(yù)告顯示，歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤約為48.5億元。這中間有超過20億元的差額，主要來自公司持有證券投資的公允價值變動。

也就是說，這69億里有近三成是資本市場給的“紙面富貴”。一旦二級市場出現(xiàn)風(fēng)吹草動，這部分利潤會像春雪一樣快速消融，對整體凈利潤形成明顯反噬。

更根本的拷問在于，扣非后48.5億元的凈利潤，雖然同比也有791%的驚人漲幅，但它高度依賴一個因素——NOR Flash正處于罕見的超級漲價周期。存儲芯片從來不是壟斷者能隨意定價的奢侈品，而是全球統(tǒng)一定價、供需關(guān)系極度敏感的大宗商品。今天產(chǎn)能緊缺帶來價格飛漲，明天新增產(chǎn)能釋放或需求稍有疲軟，價格就可能掉頭向下。

市場已經(jīng)提前嗅到了這種狂喜。6月中下旬開始，A股半導(dǎo)體板塊全面亢奮，資金沿著AI算力、存儲、MCU的次序快速輪動，兆易創(chuàng)新被當(dāng)作最正宗的受益標(biāo)的持續(xù)推高。

被風(fēng)推著走

更要看清腳下的短板

超級周期就像一場暴雨，能讓所有的坑坑洼洼都暫時被水填滿，看起來一馬平川。但當(dāng)水位退去，真正的深淺才會顯現(xiàn)。

從數(shù)據(jù)上看，兆易創(chuàng)新穩(wěn)坐國內(nèi)MCU市場頭把交椅，風(fēng)光無兩。但根據(jù)弗若斯特沙利文的報告，其全球市場份額僅為1.2%。而恩智浦、英飛凌、瑞薩、意法半導(dǎo)體、德州儀器這前五大廠商，合計占據(jù)了超過80%的市場。

也就是說，在國內(nèi)絕對領(lǐng)先的兆易創(chuàng)新，放在全球市場上仍然是一個夾縫中的追趕者，遠(yuǎn)沒到掌握話語權(quán)的時候。

更棘手的是，MCU的高端應(yīng)用幾乎全部集中在汽車和工業(yè)領(lǐng)域，而這兩個市場當(dāng)下正處在去庫存和需求調(diào)整階段，遠(yuǎn)不如NOR Flash那般熾熱。公司想依靠MCU接力增長，成為第二根頂梁柱，還需要突破無數(shù)個嚴(yán)苛的車規(guī)認(rèn)證和工業(yè)客戶信任關(guān)。

另一塊被寄予厚望的利基型DRAM業(yè)務(wù)，目前還處于從0到1的嬰兒期。DRAM是比NOR Flash殘酷得多的戰(zhàn)場，需要海量的資本開支和規(guī)模效應(yīng)。兆易創(chuàng)新雖已實現(xiàn)產(chǎn)品落地，但要想它成為顯著的利潤貢獻(xiàn)者，樂觀估計也至少要等到2027年以后。遠(yuǎn)水難解近渴。

還要留意的是，兆易創(chuàng)新并不是一家只做國內(nèi)替代生意的公司。它的海外銷售網(wǎng)絡(luò)覆蓋歐美、亞洲，客戶包括三星等全球消費電子巨頭和多家海外車企。較高的海外營收占比，意味著公司不僅要面對存儲行業(yè)固有的周期波動，還額外疊加了一層國際貿(mào)易環(huán)境和地緣政治的復(fù)雜風(fēng)險。

存儲行業(yè)的劇本永遠(yuǎn)只有上半場和下半場：緊缺、漲價、擴(kuò)產(chǎn)、過剩、降價、洗牌，周而復(fù)始。沒有任何一家存儲企業(yè)能逃開這個循環(huán)，NOR Flash的波動幅度雖比DRAM、NAND溫和，但同樣無法免疫。一旦下游AI設(shè)備出貨不及預(yù)期，或頭部廠商新增產(chǎn)能集中開出，價格回落將直接擠壓當(dāng)下的暴利空間。

屆時，市場給兆易創(chuàng)新的估值邏輯，就會從“周期上行的高彈性標(biāo)的”，迅速切換回“周期性芯片設(shè)計公司”。股價從山頂滑落的殺傷力，往往比業(yè)績變臉來得更快更痛。公司自己也在預(yù)告中坦承，后續(xù)業(yè)績存在受行業(yè)供需格局變動影響而回落的可能。

對于朱一明和兆易創(chuàng)新來說，真正的考驗，不是把半年69億的利潤報表做得更漂亮，而是能不能在行業(yè)熱度最高的時候，用真金白銀砸出技術(shù)壁壘，把“全球NOR Flash第二、國內(nèi)MCU第一”的地位，升級成在全球MCU和存儲市場都能站穩(wěn)腳跟的硬實力。

浪大了的確可以沖得很高，但只有學(xué)會在退潮后行走，才能走到更遠(yuǎn)的地方。