不要讓共管基金變成盲盒

過去半年，昔日公募主動權益三大頂流，葛蘭、劉彥春和張坤先后公布了名下基金的變動，也在很大程度上宣告了上一代明星基金經理的正式退潮。

4月，葛蘭卸任了名下最后一只非醫藥行業主題的基金，將自己的投資視野重新收束到擅長的醫藥領域。

如果說這種聚焦在某種意義上說明了，基金經理即便在大平臺上也面臨拓展能力圈的不易，那么隨后劉彥春和張坤名下基金的增聘公告則宣示著，在公募的語境下，死死守在能力圈里面也未必是長久之計。

5月，劉彥春管理的四只產品先后增聘基金經理，其中最具代表性的景順長城鼎益，在柯海東加入共管后的很短時間內，便完成了近乎徹底的換血，重倉組合從一季度堅守的大消費完全轉向二季度末的泛科技。

6月底，張坤名下獨立管理的基金只剩下易方達亞洲精選，其余多只產品也轉向了多基金經理共管模式。規模最大的易方達藍籌精選，在增聘何一鋮和楊思亮之后，白酒、互聯網和醫藥的集中度顯著降低，同時 AI 產業鏈在組合中的存在感明顯上升。

說起來，三大頂流都是管理規模曾經觸達過千億級別的公募明星，但這幾年也都頗有些無可奈何。

在千萬雙眼睛的注視下，他們顯然不會隨隨便便出去參與那些熱鬧的拉斯維加斯調研，但就算一心只想守好自己的一畝三分地，方向盤能在手里握多久，也是身不由己的事情。

面對遺留下來的數百億管理規模，面對主動權益并不再像以往那么容易募資的大環境，把錢分出去給更多的基金經理，成為了行業里越來越普遍的現象。尤其是多基金經理共管，開始成為大家改造現有大型產品的普遍做法。

然而，一個基金的命運，當然要靠基金經理們的奮斗，但也要考慮歷史的進程。

資本市場的七月風暴，像是一輪巨大的現世報，把本來應該交由時間來檢驗和評價的改革成效，不由分說地前置了。

七月風暴

7 月的全球 AI 行情大回調，是一場教科書級別的“教你做人”，環太平洋誰也沒饒過。

硅谷 24 歲的“AI先知” Leopold 從半年大賺 439 %，到杠桿爆倉之后被迫把 160 億美金的持倉割肉賣給老登 Ken Griffin，只用了不到一個月的時間；韓國因為倉促推出個股 ETF 在去杠桿行情里引發連鎖反應后，目前劇情已經推進到了問責相關公務員的環節。

不過，這些也算是盈虧同源，是先起過了高樓，才遭遇了樓塌。未能置身事外的A 股科技牛大回調里，多的是更加時運不濟的故事。

科創 50 在經歷了激情燃燒的二季度之后，7 月隨即下跌 25.90 %，創下有記錄以來最大單月跌幅。創業板指也從上漲7.55%轉為下跌23%，回撤僅次于2016年1月的熔斷時期。

尤其是 7 月中旬，回調加劇，疊加公募二季報進入密集披露窗口，基民們一只手拿到的是上個季度接著奏樂接著舞的重倉組合，另一只手刷出來的是正在瘋狂掉 san 的基金凈值。

剛剛經歷了人事變動的幾大基金，方向盤還沒捂熱，凈值曲線就調轉了一百八十度。

中歐明睿新起點，回撤得很清晰。

代云鋒畢竟是科技產業出身的基金經理，接手這個在組合配置上本就偏向科技制造的基金后，他更多是延續了自己產業配置的思路，在組合里進一步提純了科技含量，這雖然導致凈值一個月就回撤了 26%，但因為前面也賺到過這一輪科技的錢，所以基金年內還保持著正收益。

半路上車的景順長城鼎益就有些難以名狀了。

增聘科技背景的柯海東之后，景順長城鼎益重倉組合被徹底換了一遍，一度在 6 月里坐著火箭一口氣修復了過去兩年多的回撤。但好景不長，7 月基金隨即跟著科技股的調整進入自由落體狀態，不僅單月下跌 27.65%，畫出了一條很 A 的曲線，凈值也一度錄得“9·24”行情以來的新低。

短短兩個月，持有人們一個猶豫，便是空歡喜一場。

易方達藍籌精選的情況則更為復雜。

雖然相比前兩者在七月科技風暴里的動蕩，易方達藍籌精選7月僅下跌 1%，相比之下波瀾不驚。但平靜的凈值波動之下，仍然暗流涌動。

從二季度變動看，易方達藍籌精選雖然保留了白酒、消費、互聯網和醫藥的配置，但這些張坤的長期愛股，在集中度上出現了肉眼可見的大降幅，同時電子、通信、公用事業、交運和有色行業的配置提升，中芯國際和東山精密這些不太“張坤”的公司，第一次進入了前十大重倉組合。

由此，易方達藍籌精選也進入一個難以被定義的階段。

持有人的疑問也開始頻頻出現在社交媒體上：張坤對整個組合還擁有多大程度的決策權？新增的科技倉位由誰最終決定？三位基金經理是共同討論、分別管理，還是按照行業劃分責任？消費與科技的比例是長期框架，還是共管初期的臨時組合？

波動或者不波動，都只是一時的。真正重要的問題是，當一只主動權益基金已經永久性地改變決策結構以后，基民有權利知道自己如今究竟還在持有什么。

關鍵是，這不僅僅是易方達藍籌精選一個基金所面臨的問題。

共管盲盒

7 月的極端行情，或許并不適合給這輪基金經理變更蓋棺論定，但卻在很大程度上暴露出了公募主動權益從“個人明星化”到“團隊平臺化”的進程里，還有太多的語焉不詳。

根據wind截至8月5日的數據，在合并不同份額后，全市場14399只開放式公募基金中，有3686只基金由兩名及以上基金經理管理，占比超過四分之一。

可見，在公募買到“共管產品”已經不再是個小概率事件。但同樣是共管，內部的決策結構卻可以千差萬別。

它既可以是老師傅帶徒弟，新人主要承擔研究跟蹤和輔助交易的角色；也可以是基金經理按照行業或者資產類別分工，各管一攤，各司其職；還可以是共同進行自上而下的分倉判斷，然后各自執行買賣交易。

此外，還有一些更微妙的情況，比如老基金經理只是暫時留在名單里，等待一場不便明說的交接完成后，正式宣告自己的離職——比如，趙詣在離職前，與繼任者共管了139天；丘棟榮是68天；高楠只有45天。到了2026年，任相棟最后一輪增聘距離其離任只留了9天。

但不論哪種情形，到了基金公告里，它們往往只剩下同一種表達：基金增聘某位基金經理，與原基金經理共同管理。

從行業發展的角度看，這套邏輯并不難理解。

依靠一位明星基金經理的流量，容易形成局部規模失控，也容易在人員離職、風格失靈時制造巨大的單點風險。把宏觀、消費、科技和周期研究交給不同的人，或是讓股票、債券各司其職，讓基金經理在各自的能力圈里協同作戰，理論上可以保障一個基金的下限。

但問題是，基民們常常能看到增聘基金經理完整的從業履歷，也能分析他的能力圈和投資風格，但究竟多人共管會對基金之后的投資管理在多大程度上產生哪些影響，卻往往是一個信息完全不對稱的盲盒。

如果是行業分散，如何決定不同行業的權重，又如何進行動態調整；如果是共同決策，幾位基金經理出現分歧時，誰擁有最后一票就非常重要；如果是為離任做準備，那么持有人面對的其實是一場并不充分知情的巨大變更。

這些模糊不清的地帶，才是共管模式真正容易引發爭議的地方。

當基金的決策機制發生變化時，持有人得到的往往只有一紙增聘公告。至于誰主導組合、如何分配權限、原有策略是否延續、產品的風險收益特征是否徹底變化，常常無法證明也無法證偽。

當行業走到了共管這一步，基金公司希望老百姓從“相信明星基金經理”，轉向“相信策略和團隊建設”，把規模留在平臺上。

這種信任的轉移，是有條件的。考驗的不是基金經理本人的能力，而是基金公司的治理能力和對外溝通。

理想情況下，一個強大的公募平臺也應該為基民們提供更多的信息，至少要回答清楚：為什么要共管？具體如何共管？

但在現實世界里，基金公司常常把這些關鍵細節，視為內部的投研流程，甚至涉及組織機密，也總是有合規層面的條條框框，來限制這些信息被事無巨細地向外公開。

于是，在持有人眼里，當基金經理從一個變成三個，甚至五個，但又沒有更充分的信息披露幫助自己重新定義和理解基金特性的時候，共管基金本身就變成了歸因充滿不確定、風格也許會漂移、經理可能還會走的超級盲盒。

尾聲

共管基金不是洪水猛獸。

當公募基金告別依靠明星流量擴張規模的時代，從個人化能力走向平臺化投研，共管幾乎是一種必然。

只是，團隊化也改變了公募主動權益的比賽方式。

過去的明星基金經理模式有許多問題，成敗都在于相對清晰也簡單粗暴的歸因：業績夯爆了，就是蔡經理；凈值拉完了，就是經理菜。

就像網球比賽，鄭欽文打出的每一粒球，不論是否有傷病、教練的影響，觀眾只在乎她本人的競技狀態和勝負結果，掌聲與噓聲最后也都落在她一個人的身上。

共管之后，主動權益的賽場變成了足球場。

輸贏很難歸因，有時是前鋒浪費機會，有時是中場失去控制，有時是教練排錯陣型，有時是團隊缺乏磨合，有時是裁判不夠公正。

不同的是，對于球迷來說，一場足球比賽是公開透明的，但基金公告通常只公布球員名單，至于誰是排兵布陣的教練，采用的戰術是在全員擺大巴搞極致防守，還是連守門員都要 All-in 進攻，觀眾卻無從知曉。

這一切都讓本就難以歸因的共管基金，變得更加面目模糊。

去明星化不等于去責任化。團隊制和大平臺如何真正獲得基金投資者的支持與信任，是公募基金的新課題。

00后流行用“奧德賽時期”來形容自己 20 歲到 30 歲這十年人生過渡期的迷惘——“好像不管干什么，都在失去另外一種人生，看上去似乎做了很多選擇，卻好像始終沒有真正抵達什么地方[4]。”

沒兩年就要迎來自己三十周年的中國公募基金，又何嘗不是在自己的奧德賽時期里——行業已經不再年輕，卻仍要重新回答“專業機構和受托責任到底意味著什么”。

[1] 面對突增基金經理，投資者該如何精準“解碼”這波操作？ 晨星中國

[2] 從2000%到爆倉，“AI股神”被擊潰，本輪牛市“最大神話”落幕！ 華爾街見聞

[3] 調研或混跡賭場與夜店，基金經理扎堆海外行誰買單，財新金融我聞

[4] 奧德賽時期：20+人生實驗、漂泊與自我和解，@橘一橙