Robotaxi潛力全面顯現(xiàn)，曹操的估值邏輯在重寫

最近曹操在杭州舉行了Robotaxi發(fā)布會，回答了資本市場上關(guān)心的重要問題：未來十年到底要靠什么來抬高自己的天花板。

官方給出的幾個(gè)核心信息：

未來十年，Robotaxi覆蓋100城，累計(jì)GTV1000億；

先技術(shù)驗(yàn)證，有人、無人混合運(yùn)營，商業(yè)化圍繞定制車做文章；

提出綠色智能通行島這一新物種，是Robotaxi的運(yùn)營樞紐，加上預(yù)留的eVTOL起降位和充電接口，屬于天地空一體化。

這套敘事最關(guān)鍵的變化在于，曹操在吉利系的戰(zhàn)略地位進(jìn)一步提升了，被正式指定為吉利Robotaxi商業(yè)化的總前臺。依托吉利科技生態(tài)，曹操出行已具備Robotaxi發(fā)展所需的全部關(guān)鍵要素，形成了獨(dú)特的“智能定制車+ 智能駕駛技術(shù) + 智能運(yùn)營”三位一體發(fā)展模式。

安聰慧也直接給站臺：“曹操出行不僅是吉利旗下的科技出行平臺，更是集團(tuán)探索未來出行、實(shí)現(xiàn)Robotaxi商業(yè)化運(yùn)營最重要的載體，也是驗(yàn)證前沿技術(shù)和全生態(tài)協(xié)同能力的先鋒。”

看來以后吉利在整車、智駕、衛(wèi)星、eVTOL上想講的絕大多數(shù)“未來出行”故事，很可能都要落在曹操的運(yùn)營盤子上去閉環(huán)。

現(xiàn)在看曹操，是一家什么樣的公司？

如果撇開Robotaxi，單看曹操原有業(yè)務(wù)，是一家典型的“車廠系網(wǎng)約車平臺”。

（1）基本盤：第二大合規(guī)網(wǎng)約車平臺+定制車隊(duì)

招股書和Frost&Sullivan數(shù)據(jù)顯示，截至2024年底，曹操在中國網(wǎng)約車市場的份額約5.4%，僅次于滴滴。截至2025年6月30日，公司在全國運(yùn)營163個(gè)城市，并且長期堅(jiān)持自營+平臺融合模式。

財(cái)務(wù)上，近三年收入復(fù)合增速約38.5%。最新半年報(bào)里，毛利率進(jìn)一步抬升至8%以上，經(jīng)調(diào)整虧損繼續(xù)收窄，規(guī)模上來、補(bǔ)貼退坡，曹操的模型開始接近可持續(xù)的階段。

而且曹操不是純平臺型公司，它有一支規(guī)模龐大的定制新能源車隊(duì)，這背后是與吉利共同為共享出行量身定制的“曹操60”等車型——在車身耐用性、座艙配置等成本上做了大量工程優(yōu)化。相當(dāng)于從造車階段就以運(yùn)營車標(biāo)準(zhǔn)設(shè)計(jì)。

曹操定制車型可實(shí)現(xiàn)60秒內(nèi)完成換電，大幅增加了車輛的營運(yùn)時(shí)間。并且曹操出行也有配套的大規(guī)模換電和維修網(wǎng)絡(luò)，與市場典型純電動(dòng)車相比，其定制車平均TCO降低36.4%，降低單車生產(chǎn)和運(yùn)營成本，推動(dòng)了整體行業(yè)成本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。

從估值角度看，即便Robotaxi落地沒那么快，曹操也確實(shí)有一塊還在增長線下實(shí)業(yè)，撐得住現(xiàn)在的市值。

（2）吉利“出行+智駕+衛(wèi)星”大網(wǎng)里的前臺

吉利一邊通過極氪等高端品牌，和Waymo合作開發(fā)定制版Robotaxi車型“Zeekr RT”，準(zhǔn)備從2025年開始向美國大規(guī)模交付。

另一邊又投資了“千里智駕”這樣的自動(dòng)駕駛方案公司，專門做L2–L4智駕解決方案。再往上，是“時(shí)空道宇”的低軌衛(wèi)星和“沃飛長空”的eVTOL，在通信和空中維度鋪路。

曹操站在這兩張網(wǎng)的交匯處，作為運(yùn)營平臺和流量入口，它直接接觸C端用戶；同步又作為“試驗(yàn)場”，它可以使用吉利領(lǐng)先的智駕技術(shù)和定制車；同時(shí)它也承擔(dān)著吉利科技生態(tài)協(xié)同驗(yàn)證、商業(yè)化落地的角色。

特別是在進(jìn)入Robotaxi賽道以后，傳統(tǒng)的方向盤、后視鏡、儀表盤、制動(dòng)踏板等設(shè)計(jì)，在無人運(yùn)營場景下可塑性更強(qiáng)，未來很可能加入機(jī)械臂、艙內(nèi)智能代理等全新形態(tài)，使車輛從交通工具真正演進(jìn)成出行空間。

Robotaxi的蛋糕有多大，曹操要切走多少？

高盛在今年的專題報(bào)告里，給了中國Robotaxi一個(gè)相當(dāng)激進(jìn)的預(yù)測：

從2025年約5400萬美元的規(guī)模，到2030年達(dá)到120億美元，2035年約470億美元，CAGR達(dá)到96%，未來十年接近700倍增量的市場。車隊(duì)規(guī)模也會從當(dāng)前幾千輛，拉到2030年50萬輛、2035年190萬輛。

這里面最關(guān)鍵的是大概在2028–2030期間，會出現(xiàn)一個(gè)從“小范圍試點(diǎn)”向“大規(guī)模城市化部署”拐點(diǎn)，市場規(guī)模首次突破百億美金。

市場上看到的所有Robotaxi車隊(duì)、示范區(qū)、試運(yùn)營，都在積極在拐點(diǎn)前的鋪墊，看準(zhǔn)的是未來這個(gè)數(shù)百倍市場增量在未來10年帶來的大規(guī)模資金回報(bào)。

在Robotaxi這盤棋里，曹操手里看的見的籌碼，是“第二大合規(guī)網(wǎng)約車平臺+全國163城市的運(yùn)營網(wǎng)絡(luò)+國內(nèi)同類最大定制車隊(duì)及資產(chǎn)管理方案”。

這三塊對Robotaxi有很強(qiáng)的直接意義，一個(gè)是相比很多純技術(shù)派，曹操有現(xiàn)成的落地土壤；二是可以在已有城市網(wǎng)格里嵌入Robotaxi，而不是從0開始建渠道；三是有大規(guī)模車隊(duì)管理經(jīng)驗(yàn)和運(yùn)維網(wǎng)絡(luò)，有望更快擴(kuò)張和進(jìn)行商業(yè)化驗(yàn)證。

這次“十年百城千億”的目標(biāo)，其實(shí)等于是曹操給自己定了一個(gè)Robotaxi版市占率目標(biāo)。如果參照高盛2035年470億美元，匯率按1：7粗算約3300億元人民幣，那曹操這個(gè)“十年全球累計(jì)GTV1000億”的目標(biāo)，大致對應(yīng)的是一個(gè)中等偏上的份額，不算離譜。

關(guān)于可行性，催化劑在哪兒？

Robotaxi的故事其實(shí)誰都可以講一套，不過最本質(zhì)的區(qū)別在于，誰愿意真掏錢、真把集團(tuán)資源押上去。

（1）回顧下曹操過去幾年的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，曹操在吉利系的地位越來越高。

曹操出行獲得了吉利最近幾年把最先進(jìn)的一部分資源，包括定制車、智駕方案、能源網(wǎng)絡(luò)、衛(wèi)星通信對接試點(diǎn)等。

曹操在這里面承擔(dān)了相當(dāng)重的運(yùn)營任務(wù)，全國163城的網(wǎng)約車，背后是大量車隊(duì)管理、司機(jī)風(fēng)控、城市關(guān)系維護(hù)；往重了說，叫“重運(yùn)營+重技術(shù)+重生態(tài)位”。實(shí)際上是屬于典型的垂直整合思路。

這種路線的好處在于，行業(yè)好的時(shí)候，有故事，行業(yè)冷的時(shí)候，你還有真實(shí)的現(xiàn)金流盤子，比較抗周期。

（2）政策、技術(shù)、成本三條線都在轉(zhuǎn)好

從網(wǎng)約車開始，這就是一個(gè)強(qiáng)監(jiān)管的賽道，現(xiàn)在到Robotaxi，也是如此。

政策端，北京、武漢、深圳、廣州等地已經(jīng)開始發(fā)放全無人運(yùn)營牌照，百度、小馬在部分區(qū)域?qū)崿F(xiàn)“車內(nèi)無安全員”的常態(tài)化商用。

如果未來兩三年內(nèi)更多一二線城市放開類似權(quán)限，曹操的通行島+車隊(duì)體系就有機(jī)會從杭州向外復(fù)制。

技術(shù)端的拐點(diǎn)同樣清晰。小馬智行在廣州給出的運(yùn)營樣本非常具有標(biāo)桿意義：第七代車型單車日均23單、18天跑通單位經(jīng)濟(jì)模型，最新智駕套件成本下降70%，并計(jì)劃把遠(yuǎn)程監(jiān)控比提升到1:30。

再參考一二線城市的單車模型測算，未來3-5年就會迎來技術(shù)側(cè)拐點(diǎn)。

這些數(shù)字對曹操來說是一個(gè)非常清晰的技術(shù)/成本標(biāo)尺，一旦自家或合作方的系統(tǒng)能達(dá)到類似水平，Robotaxi的商業(yè)模型會非常直接地反映在毛利率上。

曹操的路線是“重資產(chǎn)但可復(fù)制”的垂直整合：通過綠色智能通行島和人形機(jī)器人，實(shí)現(xiàn)補(bǔ)能、清潔、巡檢、調(diào)度的自動(dòng)化，盡可能壓低單車停工時(shí)間和運(yùn)維成本。

圖：越疆具身智能人形機(jī)器人Atom作為首批智能員工入駐綠色智能通行島，并達(dá)成多場景應(yīng)用驗(yàn)證，于12月3日于杭州啟用。

未來真正考驗(yàn)曹操的，是這套模式能否在更多城市復(fù)制，以及單個(gè)通行島的Capex和回本周期是否能維持在可控區(qū)間，而曹操定制車+換電站的生態(tài)可以成為這方面的基本盤。

怎么看曹操Robotaxi估值前景？

在一個(gè)十年后可能從0.5億美元漲到470億美元的市場里，曹操的現(xiàn)階段定價(jià)到底算不算貴？

曹操已經(jīng)不是傳統(tǒng)意義上的網(wǎng)約車平臺，也不是純粹的造車廠，而是介于兩者之間、具備重運(yùn)營屬性的科技出行基礎(chǔ)設(shè)施。

政策松動(dòng)、技術(shù)成本下行，Robotaxi已經(jīng)被主流券商寫進(jìn)了估值框架，三中一華在半年報(bào)后基本都給出了70港幣區(qū)間的目標(biāo)價(jià)，不過更多還是按照網(wǎng)約車二哥+Robotaxi小部分兌現(xiàn)的邏輯，模型測算僅僅到2030年。

至于曹操未來十年能在這塊幾千億規(guī)模的蛋糕里切下多大一塊，沒有統(tǒng)一的答案。如果整個(gè)行業(yè)能平穩(wěn)跨過安全、監(jiān)管與技術(shù)的幾道坎，曹操也能把現(xiàn)在的戰(zhàn)略節(jié)奏堅(jiān)持下去，那時(shí)市場給它的定價(jià)，可能就是完全不同的一套體系了。