盈利“長(zhǎng)跑”轉(zhuǎn)折點(diǎn)顯現(xiàn)，蔚來(lái)翻身仍存挑戰(zhàn)

撰文 | 大衛(wèi)

編輯 | 茶茶

3月10日，蔚來(lái)正式發(fā)布2025年第四季度及全年財(cái)報(bào)，這份財(cái)報(bào)堪稱蔚來(lái)成立11年來(lái)最具里程碑意義的一份——公司首次實(shí)現(xiàn)單季度盈利，多項(xiàng)核心數(shù)據(jù)創(chuàng)下歷史新高，同時(shí)給出了2026年一季度的高增長(zhǎng)指引，標(biāo)志著蔚來(lái)告別了長(zhǎng)期虧損困境，邁入全新發(fā)展階段。

2025年第四季度，蔚來(lái)當(dāng)季營(yíng)收、交付量及毛利總額均創(chuàng)下歷史新高，整車毛利率及綜合毛利率均創(chuàng)三年以來(lái)新高，公司連續(xù)兩個(gè)季度實(shí)現(xiàn)正向自由現(xiàn)金流、2025 年全年實(shí)現(xiàn)正向經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流。財(cái)報(bào)顯示，該季度蔚來(lái)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收346.5億元，凈利潤(rùn) 2.827 億元，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn) 8.073 億元。非公認(rèn)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則下，蔚來(lái)當(dāng)季經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)為 7.268 億元，經(jīng)調(diào)整經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)為 12.513 億元。

將時(shí)間軸拉長(zhǎng)到整個(gè)2025年，蔚來(lái)同樣展現(xiàn)出了強(qiáng)勁的增長(zhǎng)勢(shì)頭。全年交付新車32.6萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)46.9%；全年?duì)I收874.9億元，同比增長(zhǎng)33.1%。不過(guò)全年仍然凈虧損155.7億元，但同比收窄了31.28%，虧損幅度大幅縮小。

這份財(cái)報(bào)猶如一支強(qiáng)心劑，讓長(zhǎng)期關(guān)注蔚來(lái)的投資者為之振奮。財(cái)報(bào)發(fā)布后，蔚來(lái)美股大漲15.38%，港股也隨之高開(kāi)。

蔚來(lái)為何能在2025年第四季度迎來(lái)盈利拐點(diǎn)？答案隱藏在“產(chǎn)品結(jié)構(gòu)”、“技術(shù)變現(xiàn)”和“成本控制”這三個(gè)關(guān)鍵詞中。

首先是產(chǎn)品組合的全面優(yōu)化。2025年，蔚來(lái)形成了“NIO（蔚來(lái)品牌）-樂(lè)道-螢火蟲(chóng)”的三品牌矩陣，覆蓋了從10萬(wàn)元到80萬(wàn)元的價(jià)格區(qū)間。其中，高價(jià)值車型成為了利潤(rùn)主力。尤其是定位于40萬(wàn)元以上市場(chǎng)的全新ES8，其毛利率一度接近25%，在第四季度貢獻(xiàn)了顯著的利潤(rùn)份額。樂(lè)道L90在主流家庭市場(chǎng)的站穩(wěn)腳跟，以及螢火蟲(chóng)在精品小車領(lǐng)域的突破，共同推動(dòng)了單車平均售價(jià)的提升。

其次是技術(shù)投入的商業(yè)變現(xiàn)。蔚來(lái)長(zhǎng)期堅(jiān)持的全棧自研開(kāi)始發(fā)揮降本增效的作用。李斌在財(cái)報(bào)電話會(huì)中透露，自研的全球首顆車規(guī)級(jí)5納米智駕芯片“神璣NX9031”的大規(guī)模上車，為單車帶來(lái)了約1萬(wàn)元的成本優(yōu)化。這種通過(guò)核心技術(shù)研發(fā)來(lái)抵消物料成本的策略，是蔚來(lái)毛利率得以改善的關(guān)鍵內(nèi)因。

最后是精益運(yùn)營(yíng)帶來(lái)的費(fèi)用縮減。蔚來(lái)在2025年下半年開(kāi)始推行更為務(wù)實(shí)的成本控制措施。財(cái)報(bào)顯示，四季度研發(fā)費(fèi)用為20.26億元，同比下降44.3%；銷售及一般管理費(fèi)用為35.4億元，同比下降27.5%。在保持核心技術(shù)研發(fā)強(qiáng)度（CFO曲玉表示2026年仍將保持每季20-25億投入）的同時(shí)，蔚來(lái)通過(guò)組織優(yōu)化和CBU（經(jīng)營(yíng)單元）機(jī)制，減少了無(wú)效投入，實(shí)現(xiàn)了“降本增效”。

盈利能力的改善直接反映在毛利率這一核心指標(biāo)上。2025年第四季度，蔚來(lái)的整車毛利率達(dá)到18.1%，創(chuàng)下近三年來(lái)的新高，而綜合毛利率也提升至17.5%。這標(biāo)志著蔚來(lái)終于擺脫了“賣一輛虧一輛”的泥潭，開(kāi)始具備自我造血的能力。

不過(guò)，盡管首度盈利的消息足夠振奮人心，但冷靜審視這份財(cái)報(bào)，蔚來(lái)通往長(zhǎng)期盈利的道路上依然橫亙著幾道待解的門檻。

第一，“全年虧損”與“季度盈利”的溫差。盡管四季度表現(xiàn)優(yōu)異，但2025年全年依然凈虧155.7億元。上市 8 年以來(lái)，蔚來(lái)累計(jì)經(jīng)營(yíng)虧損達(dá) 1040 億元，平均一年虧掉 130 億元，大概一天就要虧去 3561 萬(wàn)元。虧損最嚴(yán)重的 2023 年及 2024 年，蔚來(lái)一年虧損達(dá) 220 億元。這提醒我們，蔚來(lái)的盈利基礎(chǔ)尚不牢固，還需要更多季度的盈利來(lái)確認(rèn)趨勢(shì)。截至2025年底，蔚來(lái)的流動(dòng)負(fù)債仍超過(guò)流動(dòng)資產(chǎn)，資產(chǎn)負(fù)債表仍需修復(fù)。

第二，研發(fā)投入的平衡木。為了扭虧，蔚來(lái)在四季度大幅削減了研發(fā)費(fèi)用，降幅超44%。雖然這有助于短期財(cái)報(bào)的美化，但汽車行業(yè)是技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)，特別是在智能駕駛的下半場(chǎng)，一旦研發(fā)投入不足導(dǎo)致技術(shù)掉隊(duì)，將直接削弱長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力。如何在成本控制與技術(shù)創(chuàng)新之間找到完美的平衡點(diǎn)，是李斌團(tuán)隊(duì)必須面對(duì)的課題。

第三，換電模式的成本重負(fù)。換電體系是蔚來(lái)的護(hù)城河，也是沉重的成本負(fù)擔(dān)。目前，蔚來(lái)在充換電基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域已累計(jì)投入超180億元。隨著保有量突破百萬(wàn)，換電網(wǎng)絡(luò)的運(yùn)營(yíng)和維護(hù)成本依然高昂。正如經(jīng)濟(jì)學(xué)者盤和林所言：“想要實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期盈利，蔚來(lái)的換電業(yè)務(wù)一定要實(shí)現(xiàn)盈利”。

不過(guò)有了這支“強(qiáng)心劑”，2026年蔚來(lái)管理層展現(xiàn)出了極強(qiáng)的信心。基于一季度強(qiáng)勁的交付指引（8萬(wàn)-8.3萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)超90%），蔚來(lái)CFO曲玉提出了 “力爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)Non-GAAP全年盈利”的目標(biāo)。

這一目標(biāo)的底氣，一方面來(lái)源于純電市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。李斌判斷，大三排和大五座SUV市場(chǎng)正迎來(lái)“純電的黃金時(shí)代”，而蔚來(lái)手握ES9、全新ES8、樂(lè)道L90等多款大型SUV，產(chǎn)品節(jié)奏與市場(chǎng)趨勢(shì)高度契合。另一方面，服務(wù)與社區(qū)業(yè)務(wù)正在成為新的增長(zhǎng)極。2025年，該項(xiàng)業(yè)務(wù)收入超100億元并實(shí)現(xiàn)盈利，隨著保有量的增加，這一板塊有望持續(xù)為蔚來(lái)貢獻(xiàn)現(xiàn)金流。

對(duì)于蔚來(lái)而言，2025年四季度的盈利更像是一場(chǎng)“成人禮”。它證明了長(zhǎng)期主義不是空洞的口號(hào)，技術(shù)投入終將轉(zhuǎn)化為商業(yè)回報(bào)。但要真正躋身世界級(jí)車企行列，蔚來(lái)仍需保持這份韌性，在奔跑中調(diào)整呼吸，在發(fā)展中解決難題。

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