AI資本時代：資產負債表重于流量，重資產進擊與VC范式退場

據經濟觀察報-經濟觀察網 當埃隆·馬斯克繞開傳統IPO詢價流程，單方面宣布SpaceX每股發行價為135美元時，他所挑戰的不僅是華爾街的定價慣例，更是延續數十年的資本估值哲學。這一舉動發生于2026年6月初——全球科技股正遭遇罕見共振式承壓：美國5月非農數據強化加息預期，美股科技板塊應聲下挫；6月8日，韓國股市觸發熔斷，日經指數、港股及A股科技板塊同步走弱。在此背景下，SpaceX的IPO已遠超常規融資范疇，而是一場由技術掌控者發起的資本市場規則重構實驗。

盡管高盛、摩根士丹利與摩根大通仍位列承銷團，但定價主導權已悄然位移——從依賴機構詢價的金融中介，轉向手握核心技術、算力網絡、垂直產業鏈與全球用戶入口的科技平臺。這種權力結構的再平衡，正是‘AI資本時代’最鮮明的制度性標識。

與此同時，中國人工智能企業DeepSeek被曝計劃啟動首輪外部融資，規模約500億元人民幣。雖尚未獲官方證實，但其節奏與全球脈搏高度同頻。2026年初夏，一場跨區域、跨領域的資本協同正在浮現：SpaceX擬募資750億美元，有望刷新IPO歷史紀錄；Anthropic與OpenAI加速籌備公開市場登陸；以開源策略、成本優勢見長的DeepSeek開始引入大規模外部資金；中國商業航天、高端芯片、智能機器人及先進存儲等硬科技企業亦密集推進A股與港股上市進程。這并非孤立事件的疊加，而是新發展階段開啟的集體信號。

在這一階段，資本的核心目標已轉向對下一代科技基礎設施控制權的爭奪；企業則競相鍛造更可持續、更具監管適配性且成本更低的資本生成能力。科技巨頭試圖重塑市場規則，而資本市場亦通過利率變動、波動率抬升與風險溢價調整，反向校準技術企業的演進軌跡。摩根士丹利在其2026年AI趨勢報告中明確指出：‘AI的規模化部署，使資產負債表重新成為核心競爭力指標。’隨著相關資本開支持續攀升，公開市場與私人信貸將深度嵌入AI基礎設施投資鏈條。高盛預測，全球AI年度資本支出將由2026年的7650億美元躍升至2031年的1.6萬億美元。

若互聯網時代的關鍵詞是“流量”，移動互聯網時代聚焦于“平臺”，那么AI資本時代的關鍵詞無疑是“資產負債表”。這張表上，公開資本市場與重資產科技企業正強勢“進擊”；而由風險投資單獨主導、泛AI概念驅動、依賴低利率環境支撐的估值范式，則逐步‘退場’。

公開資本市場的角色正經歷根本性轉變——IPO不再僅是創業公司退出的終點，更升維為產業競爭的戰略支點。SpaceX的發行模式被視為‘自主主導型IPO’的范本：發行人預先鎖定價格，大幅壓縮投行詢價環節，依托稀缺性資產、創始人品牌勢能及指數基金配置剛性需求，重構超級IPO的操作范式。一旦上市，SpaceX不僅將成為航天領域的估值基準，更可能為‘太空通信+AI算力底座+國防智能化’提供首個可交易的定價參照系。同理，Anthropic與OpenAI若成功登陸資本市場，將率先確立基礎模型公司的估值框架，定義投資者的橫向比較坐標。

重資產科技的“進擊”，體現為AI基礎設施的空間維度拓展。2025年底，上海證券交易所發布針對商業火箭企業的科創板第五套上市標準審核指引，明確將技術壁壘、關鍵里程碑、主管部門認證及商業化潛力納入評估體系。港交所全球發行人服務主管徐經緯亦強調，香港正加速構建AI主題上市生態，使國際資本得以直接參與中國AI價值鏈中具備真實技術落地能力的實體企業，而非沉溺于概念炒作。商業航天本質上是AI資本時代向物理空間的延伸——低軌衛星星座、星地融合網絡與在軌AI計算節點，共同構成下一代信息基礎設施的立體骨架。

資本循環機制亦同步進化。發達經濟體倚重美元計價資本市場、全球指數資金、專業風投及科技巨頭自有資產負債表；而中國則探索差異化路徑：國有資本提供信用增信，產業資本注入應用場景與供應鏈資源，A股與港股構建多元退出通道，最終實現資本對AI、半導體、機器人、商業航天及先進制造等戰略領域的精準滴灌與長效賦能。

與之對應，“退場”趨勢同樣清晰可辨。其一，風險投資單獨主導模式趨于式微。VC機構正集中消化2020—2021年積累的存量未退出項目，而科技巨頭則全面投入2026年后更為高昂的基礎設施競賽。這意味著私募估值周期接近尾聲，AI基礎設施資本開支周期已然開啟。其二，泛AI敘事加速褪色。投資者關注焦點正從用戶規模轉向token經濟性、實際使用量及企業端ROI，未來市場將優先獎勵那些具備真實收入能力、清晰降本路徑、強客戶黏性、閉環數據資產及自主定價權的企業。其三，低利率支撐的估值范式難以為繼。摩根士丹利于2026年5月指出，盡管AI基建投入帶動短期市場反彈，但長期利率上行、收益高度集中于頭部標的等結構性壓力，正帶來顯著不確定性。AI資本時代并非孕育于零利率溫床，而是在資金成本上升、長債波動加劇、財政約束收緊及風險偏好高度集中的現實環境中成型，由此催生的將是頭部虹吸效應，而非普漲格局。

在此背景下，AI巨頭與硬科技新銳敏銳意識到：資本本身正演化為新型護城河。領先者不僅需技術領先，更需擁有穩健、充裕且低成本的資產負債表。2023—2024年是AI敘事擴散期，而2025—2026年已進入資本集中期。市場難以容納所有AI故事，或將優先接納SpaceX、OpenAI、Anthropic、DeepSeek、英偉達生態鏈、核心芯片及存儲資產；中尾部企業則面臨估值回調與融資窗口收窄的雙重壓力。

“錢變重了”——這是AI資本時代最直觀的體感。過去，“小而快”的資本塑造創業生態：VC注資、企業講愿景、燒錢換增長、數年即上市。如今，“大而慢”的資本成為主流：二級市場與重資產公司聯合押注，資金流向十年后方見成效的算力集群、可回收火箭與通用大模型。

所謂“重”，體現在規模之巨、周期之長、資產之硬。互聯網時代，初創企業獲千萬美元A輪融資即可運轉：租賃辦公場地、招募工程師、采購云服務、投放數字廣告，資金如流水般快速周轉消耗。而在AI時代，單次大模型訓練成本可達數千萬乃至上億美元；資本回報周期由“三五年退出”拉長至“十年無回本”；資金一旦沉淀于基礎設施，便形成事實性‘鎖定’；資產形態亦由代碼與用戶，轉向芯片、電力、衛星、火箭與數據中心。SpaceX財報中列示的星艦原型機、猛禽發動機、衛星產線、發射工位與地面測控站，均為典型重資產；頭部AI公司資本開支則集中于數十萬張GPU、液冷機柜、高速光纖與專用變電站。

資本之“重”，需國家力量、二級市場與產業資本三方協同承載；而人的角色卻趨向“輕量化”。崗位價值被AI算法重新計量，技能迭代速度加快，個體日益依附于平臺與資本系統。企業未必立即以AI替代人力，但已普遍借助AI對每一項任務進行成本效益重估。國際貨幣基金組織估算，全球約40%就業崗位、發達經濟體約60%崗位受AI影響；高盛測算，全球約3億個全職崗位的工作內容面臨生成式AI自動化的潛在替代風險。

從皮凱蒂《21世紀資本論》視角觀之，AI資本時代的核心不僅是技術競賽，更是未來‘租金權’的爭奪戰。資本大規模投向基礎模型、算力集群與生態接口，實則是提前購入社會智能化進程中的收費權。若少數基礎層AI企業建立起技術代差、接口標準、數據閉環與客戶鎖定機制，便可能獲得長期超越社會平均收入增速的資本回報。屆時，AI釋放的生產率紅利將首先體現為股權估值躍升、期權財富膨脹與基礎設施資產升值——不平等或將以合法、市場化、金融化的形式被重新固化。