國產放療定位耗材龍頭IPO，開盤大漲190%

今日，廣州科萊瑞迪在北交所IPO，截至本文發稿股價45.3元，相比此前招股書上15.62元的發行價漲190%。

科萊瑞迪上市敲鐘圖（圖片來自：全景財經）

在科萊瑞迪四百多頁的招股書里，藏著放療定位耗材這條大多數人看不到的隱秘賽道。通俗說，這種熱塑材料可以把腫瘤患者固定在放療床上，確保射線每一次都精準作用于病灶。

這個賽道的確算不上大，但卻十分精準。在這個賽道里，科萊瑞迪拿下了42.5%的國內市占率，且全球份額僅次于比利時Orfit和美國CQ Medical，排名第三。它撕開這個口子的武器，則是一張改了材料配方的膜。

01

四年，只為一層膜

故事要從二十多年前說起。

2000年世紀之交，詹德仁、李力夫婦在廣州創立科萊瑞迪時，只是一家美國Larson的代理商，主要業務是將Larson低溫熱塑材料賣給國內制作康復支具的醫院。

彼時，整個放療定位耗材市場被Orfit和CQ Medical牢牢把控，占據了絕大部分市場份額。同時，國內所有醫療機構用的定位膜也全是進口貨。

當時的放療定位膜仍是聚己內酯（PCL）的時代。這種材料塑形窗口短，冷卻收縮率高達1.27%，成型后對患者造成較強壓迫感，容易導致患者應激性扭動。在要求毫米級精度的放療場景里，這個數字意味著患者在治療過程中皮膚微微一動，射線就會偏出靶區邊緣。

轉折發生在2003年，科萊瑞迪的管理層做了一個判斷，認為康復市場的容量有限，但放療會隨著國內腫瘤治療普及持續增長。最重要的是，熱塑材料的底層工藝可以復用。如果能在材料端做出突破，就能繞到整個進口產品背后，從根本上解決此前解決不了的臨床痛點。

這個判斷的賭注不算小。聚氨酯改性熱塑材料的研發，科萊瑞迪花了整整四年。

2009年，科萊瑞迪發布全球首款聚氨酯放療定位膜。塑形窗口從進口產品的40余秒一口氣拉長到85-98秒。多出來的數十秒時間窗口意味著技師不用再手忙腳亂地在材料冷卻前完成塑形，大幅提升了操作容錯率。

同時，新材料的冷卻收縮率從1.27%降到0.73%。對躺在放療床上的患者而言，這不到1個百分點的差距，有可能就是射線脫靶和精準靶向腫瘤之間的距離。

這項創新技術的定位膜一經推出便獲得美國MD安德森癌癥中心、美國妙佑診所等多家頂尖腫瘤醫療機構的認可，打破國外廠商在高端市場的壟斷地位，并獲得廣東省技術發明二等獎。從此，科萊瑞迪從代理商變成了真正的技術型企業，還順便搭建起基礎材料、產品應用和智能設備三大技術平臺。

到招股書簽署日，科萊瑞迪已手握148項專利，其中47項屬于發明專利。它還主導制定了《放射治療用體位固定裝置第1部分：熱塑膜》（YY/T1547.1—2017）和《放射治療用體位固定裝置第2部分：真空負壓墊》（YY/T1547.2—2017）兩項行業標準。國內同時具備耗材和放療智能定位系統雙產線的企業，只有它一家。

02

高毛利和挑戰并存

不過，材料突破解決的是產品問題，另一重考驗則來自利潤的收窄。

科萊瑞迪的財務數據是一份典型的“高毛利、慢增長”畫像。

2023到2025年，其營收從2.38億元來到3.15億元，兩年復合增速約15%，算不上快，但夠穩。更值得一提的是，它這三年的綜合毛利率始終穩定在60%以上。在醫療器械行業，耗材類公司毛利能達到50%就算不錯，60%以上則代表著具有技術溢價和渠道控制力。

不過，2025年出現了一個信號，其營收增長10.48%，但歸母凈利潤卻同比下滑4.73%。招股書風險提示里給出了原因。其三個在建募投項目已部分落地投產，年化新增折舊1174.97萬元，全部達產后每年折舊最高可達1697萬元，減少了四分之一的凈利潤。

這不是一次性沖擊。按年計提的固定資產折舊可能在未來數年內持續擠壓利潤表。與此同時，放療定位耗材已納入多省陽光掛網議價，終端價格持續下探。

再來看上游，其原材料聚己內酯（PCL）主要從英國Ingevity采購，三年采購占比在20-31%之間，成本可觀。2024年，科萊瑞迪引入了國產供應商，但國產材料穩定性還需長期的臨床驗證，成本壓力短時間內并不會減少。

上游可能漲價，下游可能壓價，中間還有固定折舊。這套成本結構，也將考驗科萊瑞迪引以為傲的60%毛利率。

03

海外市場收入占營收三成

如果只看國內，科萊瑞迪是一個市占率42.5%的細分龍頭。但如果把視角拉到全球，會看到一個更有意思的畫面。它的境外收入連續三年占其主營業務約三成左右，產品出口八十余國和地區，覆蓋全球前十腫瘤醫院中的6家、國內前十腫瘤專科醫院中的8家，且跟聯影、西門子、GE和飛利浦這些主流放療設備廠商都有深度配套。

然而，從2026年2月起，情況發生了變化。由于地緣政治因素，國內放療成品出口美國被加征35%關稅，原材料低溫板材加征17.5%。雖然美國市場收入占其業務營收約9%，說大不大，說小不小。但關稅的大幅增加意味著其海外毛利被直接削掉一大塊。

根據招股書，科萊瑞迪的增長邏輯很清晰。首先，國內三級醫院精準放療普及加速，基層醫院擴容打開下沉增量，放療滲透率持續提升，進口定位耗材的存量替換空間頗為可觀。

海外部分，SGRT光學追蹤系統已獲FDA和CE認證，這款打破海外設備廠商壟斷的高端產品客單價遠超耗材，有望創造新的增長點。

此外，國內4.6億康復需求人群對康復的需求也十分巨大，脊柱側彎、足脊矯正需求正在釋放，同源低溫熱塑材料技術也可以復用到3D打印支具和功能性鞋墊上。當然，這部分市場的競爭也十分激烈，價格戰也有可能侵蝕這部分業務的盈利水平。

那么，這次IPO募投的1.99億元凈額能不能緩解這些問題？產能擴張能不能跑贏折舊？康復業務能不能在渠道投入期之后交出利潤？SGRT系統在海外的放量速度夠不夠快？

從招股書來看，實控人詹德仁、李力夫婦通過力錦科技、華星海、邇特康等平臺合計控制64.93%表決權，股權集中度極高。

科萊瑞迪的招股書，是一份很有代表性的國產醫械企業樣本。具有足夠鮮明的優勢和同樣尖銳的短板。事實上，在中國醫療器械行業里，大多數專精特新小巨人都是同樣的情況，在一個國外品牌壟斷的細分賽道上，靠底層技術突破撕開口子，拿下國內龍頭地位，然后一邊享受技術溢價，一邊承受政策和供應鏈的雙重擠壓。能不能持續發展壯大，將取決于兩個變量，即技術壁壘夠不夠深，以及現金流夠不夠撐到第二增長曲線成熟。

對于科萊瑞迪而言，下一個時間節點將是2027-2028年。如果一切順利，屆時三大募投項目全部達產，將迎來折舊峰值；康復業務能不能交出規模利潤；SGRT系統在海外能不能實現放量。這幾件事將共同決定這家隱形龍頭是否能夠穿越周期完成躍遷。

過去二十年，放療正逐漸從稀缺醫療資源到現在直線加速器下沉縣級醫院。然而，定位不準，再好的加速器也是白忙。

在這個產業鏈上，科萊瑞迪守住的恰恰是最不起眼但最不可缺失的那一環。不算耀眼，但很難被替代。這或許才是國產替代的意義所在。

文｜陳鵬

微信｜campreal

添加時請注明:姓名-公司-職位

聲明：動脈網所刊載內容之知識產權為動脈網及相關權利人專屬所有或持有。未經許可，禁止進行轉載、摘編、復制及建立鏡像等任何使用。文中如果涉及企業信息和數據，均由受訪者向分析師提供并確認。