五洋自控，20倍溢價收購AI企業

《投資者網》張偉

隨著AI算力賽道的火熱，相關并購案例也逐漸增加。6月初，主營智能停車設施的五洋自控（下稱“公司”，300420.SZ）發布公告稱，計劃以6.81億元現金收購柯斯宇（下稱“標的公司”）51%股權。

據悉，柯斯宇被估值13.35億元，較其凈資產增值近20倍。五洋自控并購入局AI液冷領域，又因標的公司超級溢價、客戶集中等問題引發廣泛關注。

目前，液冷賽道已成為A股資本并購的熱土，領益智造、藍思科技、東陽光等公司密集收購相關標的，行業產能與客戶資源內卷升級，賽道競爭進入白熱化。

二級市場上，或受并購消息影響，五洋自控的股價從今年5月以來持續上漲，公司市值也一度逼近百億元。

2015年上市后靠并購完成轉型

說起五洋自控近十年的發展，就是一部并購史。

資料顯示，五洋自控以制造煤礦散料搬運裝備起家。2015年2月在深交所創業板上市后，五洋自控先后收購了深圳偉創、福建比碩、山東天辰等公司。其中，收購深圳偉創，讓五洋自控進入立體停車設備領域；并購山東天辰，公司完善了停車設備生產線；收購長安停車后形成“設備制造+停車場運營”全產業鏈。

2018年以后，立體停車設備業務成為五洋自控的第一大收入來源。年報顯示，2025年，來自智能停車設施的收入在五洋自控營收中的占比為45%。在這期間，公司證券簡稱曾更名為五洋停車，以凸顯定位。

浙商證券在研報中指出，五洋自控上市前主營的傳統礦山裝備市場空間狹窄、行業下行，公司通過收購成熟的立體停車設備企業，快速獲取渠道、產能與客戶，實現了良好轉型。

不過在2021年后，隨著地產行業下行、城市停車配套投資放緩，對立體停車設備的需求減少，讓五洋自控的營收進入下滑通道。2021年至2025年，五洋自控的營收從15.56億元下降至8.49億元，且逐年下滑，期間公司在2021年、2024年兩次虧損。雖然2025年盈利0.47億元，但扣非凈利潤仍虧損0.15億元。

今年一季度，五洋自控的營收、凈利潤又同比下降，公司主業似乎已陷入增收無望、盈利轉負的困境。

此前，五洋自控也曾嘗試布局儲能、工業自動化設備，通過設立子公司、小額并購試水新賽道，但均未形成規模收入，無法對沖智能停車業務下滑的壓力，公司亟需尋找高景氣賽道實現業務突圍。

標的公司溢價近20倍是否合理

五洋自控本次跨界液冷，依舊延續其“并購換賽道”的思路。

據悉，近幾年AI算力爆發帶動液冷零部件需求暴漲。本次交易的標的公司柯斯宇主營服務器冷板、波紋管、分水器等核心配件，直接配套AI液冷系統。若并購成功，直接為五洋自控開辟業績增長第二曲線。

但柯斯宇的高估值卻引發質疑。據公告，截至估基準日（3月31日），柯斯宇的賬面凈資產僅6558.44萬元，而評估值達13.57億元，評估增值率1969%。五洋自控為何認可柯斯宇近20倍的資產溢價？從標的公司的業績或許可見端倪。

財報顯示，柯斯宇2025年及今年一季度的營收為1.05億元和4735.53億元，凈利潤為4427.05萬元和2111.38萬元。五洋自控2025年及今年一季度的營收為8.49億元和1.67億元，凈利潤為4712.55萬元和405.85萬元。通過簡單對比可以發現，雖然標的公司的營收相對較低，但其盈利能力已與五洋自控相當，特別是一季度盈利甚至遠超五洋自控。

五洋自控表示，評估預測柯斯宇2026年至2031年的收入年均復合增速為40.21%。交易對方（時培培、王偉、劉松）承諾標的公司2026年扣非凈利潤不低于0.9億元，2027年及2028年合計扣非凈利潤不低于2.7億元。

目前有市場觀點認為，五洋自控高價控股柯斯宇，是為了拿到AI液冷行業的“入場券”。另外有傳聞稱，柯斯宇的客戶包括英偉達。據《界面新聞》報道，五洋自控對其回應，柯斯宇與英偉達系間接合作關系，柯斯宇大致在去年8月投產。

不過，柯斯宇也存在大客戶集中的問題。據公告，柯斯宇前五名客戶銷售收入占總營收比重超90%，其中單一大客戶的營收占比超過50%。若未來與客戶關系發生變化，五洋自控的交易對方能否完成業績承諾，也存在不確定性。

液冷行業前景無限也競爭激烈

液冷行業前景廣闊，讓五洋自控看到了公司再次轉型的機會。

根據中國信息通信研究院測算，2024年我國智算中心液冷市場規模達184億元，較2023年同比增長超66%。預計未來經過5年增長，到2029年我國智算中心液冷市場將達到1300億元。行業2025年至2029年的年復合增速為48%。

而AI 服務器算力需求爆發帶動液冷賽道熱度飆升，近兩年A股掀起液冷并購熱潮，消費電子、包裝、機械制造、化工等多行業上市公司跨界收購相關標的，賽道玩家快速擴容，產能過剩、價格戰、客戶爭奪等競爭壓力同步顯現。五洋自控此時入場，也將面臨激烈的行業內卷。

據不完全統計，截至今年6月，A股全市場公開披露的液冷產業鏈并購項目有7起，涵蓋冷板、波紋管、液冷系統、散熱模組全環節。

在消費電子領域，領益智造斥資8.75億元收購立敏達35%股權，拿下英偉達AVL雙認證資質，切入AI服務器液冷連接器賽道；藍思科技收購元拾科技，布局機柜與液冷組件，依托果鏈客戶資源打通算力散熱配套。

在材料、化工領域，東陽光并購大圖熱控，發力大功率相變液冷；金富科技跨界收購兩家液冷金屬零部件企業，總交易金額5.71億元。此外，駿鼎達收購液冷管材標的，交易對價3 億元；加上五洋自控以6.81億元控股柯斯宇，成為傳統自動化裝備跨界布局的典型案例。

大量上市公司通過并購快速建廠擴產。統計數據顯示，2026年國內液冷金屬零部件產能較2024年增長120%。隨著下游AI服務器廠商采購議價權持續提升，液冷零部件的毛利率持續下行，可能讓相關并購標的公司的盈利能力承壓。

還有觀點認為，未來智算中心液冷行業競爭格局將呈現"系統集成商主導、零部件分散"的特征。勝負在于"全鏈條整合能力"——能從冷板、Manifold、快接頭到CDU（冷卻液分配單元）提供端到端方案的企業將占據優勢。五洋自控控股柯斯宇后，能否從不銹鋼波紋管、分水器、冷板等單點零部件提升至系統級交付能力，進而提升產品附加值和議價能力，還有待進一步觀察。

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