碰瓷大疆，影石市值為何先揚后抑？

作者 | 楊揚

通過龍頭對標敘事來重構估值邏輯，是市值管理中常見的手段。然而，相同的方法在不同公司身上卻有截然不同的效果：既有成功者借此實現估值提升，也有失敗者弄巧成拙。

什么樣的對標敘事更容易被認可？影石對標大疆后股價先揚后抑，其背后的估值邏輯變化，是一個很好的觀察角度。

影石通過對大疆核心品類的全線對標，以及持續的公開輿論對抗，強化了其作為大疆直接競爭對手的市場認知。這種龍頭挑戰者敘事也改變了影石的估值邏輯：它打破了影石單一產品廠商的標簽，獲得了品類多元化帶來的估值提升，其PE一度從60倍達到140倍以上。

但這種勢頭未能持續。在經歷對標初期的估值提升后，影石股價較高點腰斬，PE也重回60倍。影石估值為何先揚后抑？

本文持有以下觀點：

1、敘事缺乏基本面支撐。影石對標大疆一度獲得認可，核心邏輯是市場預期影石能通過多元化實現新增長。但隨后的價格戰以及研發投入的翻倍增長，讓市場意識到單純對抗正在持續侵蝕利潤（其凈利率從2024年的17%下滑到今年一季度的1.3%），導致估值先升后降。

2、市場需要能帶來利潤提升的性感故事。能否改善利潤并形成錯位競爭，是市場給予估值的核心。影石目前也在調整策略，近期開始淡化價格戰，并向市場傳遞“硬件獲客、軟件變現”的商業模式。

對標大疆，實現估值體系切換

2025年8月，是影石上市后最高光的時候。從8月15日到8月29日，影石股價上漲74%，市值一度突破1400億。

股價暴漲很大程度上源于影石通過對標大疆，實現了估值體系的切換。

上市初期，影石的核心業務是全景相機，市場將其定位為垂類賽道龍頭，定價對標極米、石頭科技這類細分智能硬件。這類公司在賽道成長期，PE估值中樞往往在35-50倍，但增速一旦回落，PE往往會跌到20倍以下。

彼時影石由于擁有50%+的營收增速，被認為正處在高成長期，因此市場給到了60倍PE，市值近700億。但那時影石的估值瓶頸也很明顯：到2027年，全景相機市場規模約78.5億元，而彼時影石在全景相機的市占率已達81.7%。即使將市占率做到100%，未來的想象空間也并不高。

為了撐住高估值，影石通過主動對標大疆，利用全線產品對位和輿論對抗，來引導市場切換估值框架。其整套操作的本質，是通過制造“雙雄競爭”的行業敘事，引導機構放棄垂類硬件對標，轉而改用大疆所處的多元影像賽道來為公司估值。

敘事的第一步是產品全線對標，對大疆的核心品類進行了全覆蓋。

例如，自2025年8月14日影石發布全景無人機“影翎 A1”攻入大疆腹地后，其已通過影石 Luna 系列對標大疆云臺相機（Osmo Pocket），通過影石 Ace 系列對標大疆運動相機（Action）。

敘事的第二步是持續公開輿論對抗，不斷強化“大疆 = 直接競爭對手”的心智，既強化了對標關系，也側面展示自己的競爭力。

其典型操作包括但不限于價格戰輿論造勢：影石公開表示大疆降價是因為自身產品太強大，由自己對事件負責；以及影石反訴大疆數十項專利，對外釋放自研技術硬剛行業壟斷巨頭的人設。

這種雙管齊下的舉措收效立竿見影。影石上市初期，券商研報談及影石多使用“細分賽道龍頭”等詞匯，對應的是確定性溢價，但彈性不足。而在對標大疆后，機構將影石定義為“A 股稀缺可布局的全賽道影像挑戰者?！?/p>

這種轉變也讓市場對影石有了新增長預期。正如招商電子研報所說：影石對應的市場從幾十億的全景相機市場，邁向了各幾百億的運動相機和無人機市場。這意味著影石已經打破了單品廠商的標簽，正在獲得多品類估值。

反映在資本市場上，自影石推出首款全景無人機“影翎 A1”殺入大疆腹地后，其PE從60倍一度達到140倍以上，總市值最高沖破1400億。

但好景不長，完成估值切換的影石，隨后卻走出了先揚后抑的走勢。

先揚后抑，故事把利潤打下來了

經歷過估值坐標切換帶來的股價暴漲后，影石的強勢表現未能延續，目前市值已較股價高點腰斬，PE也從140倍回落到60倍左右。

股價回調的核心邏輯在于，對標大疆的敘事并沒有帶來利潤的實質增長。

影石對標大疆一度獲得投資人認可，其核心邏輯是市場預期影石能通過品類多元化實現新的增長。但如今這場戰爭打了一年多，影石卻在持續失血。

這既是由于影石與大疆之間的價格戰影響，也是因為切入大疆腹地后，影石需要更大規模的投入。例如，2025年影石研發費用同比增長96.95%，單年投入超過了過去三年的總和。這種價格下降、投入增加的趨勢，導致影石的利潤持續下滑。

2025年，影石歸母凈利潤同比下降6.62%。此后利潤加速下滑，今年一季度，其歸母凈利潤同比大幅下滑52.02%。隨著利潤規模的縮水，影石今年一季度的凈利率已降至1.3%，而2024年這一數字還高達17%。

這種利潤下滑的趨勢，引發了市場對影像行業底層邏輯發生變化的擔憂：影像原本因較高的技術準入門檻而被視為高利潤生意，但如今不到2%的凈利率，預示著影像產品正越來越像傳統的3C數碼生意——高研發投入、低毛利率、強渠道依賴且價格戰常態化。產品盈利能力的弱化，必然會降低市場的估值認可度。

長期來看，在這輪影像大戰中，影石的利潤能否改善仍存在很大變數。無人機項目、全景云臺芯片、AI算法迭代，每一項都是燒錢的無底洞，但能否借此形成可持續的競爭優勢，目前尚無定論。

至少從當前的競爭態勢來看，影石頂著高投入、低利潤的代價，換來的卻是大本營地盤的縮小。

盡管久謙中臺與沙利文公布的全景相機市占率差異較大，但在機構更信任的IDC統計口徑下，大疆全景相機在2025年Q4的出貨量份額已超過35%。大疆從切入全景相機的第一個季度起就拿走了不少市場份額，這一趨勢難以否認。

在如今的強競爭環境中，影石如果不能證明高強度的研發投入能轉化為競爭壁壘、并具備后續扭轉利潤的能力，將會直接動搖投資者的信心。

什么樣的對標敘事值得被追逐？

依靠對標龍頭獲得估值提升的案例有很多，但成功者大多是在對標龍頭后，形成了業務或產品的差異化，進而帶動業績提升，以此來持續維持高估值。

最典型的例子便是AMD對標英特爾。

AMD曾將自己定位為“英特爾 PC/服務器的挑戰者”，在CPU全線產品上對位英特爾產品線。但其對標敘事并非通過價格戰與輿論塑造，而是通過實測數據和架構技術來立足。最終，AMD憑借 Zen 架構與英特爾形成了差異化，在服務器和游戲場景中獲得了更強的競爭力，實現了業績與估值的持續提升。

回看影石，其高估值此前一定程度上依賴“正面硬剛大疆”的市場競爭與輿論綁定。但如今投資人已經看透：單純的對抗只會持續侵蝕利潤，且在巨大的體量差距面前，影石的勝率并不明顯，最終導致估值先升后降。

由此可見，影石若想重新獲得投資人認可，當前敘事成立的基礎必須是利潤的改善，同時需要把故事講得更性感。能否實現錯位競爭、能否形成差異化的產品力，才是市場決定是否給予高估值的核心所在。

好在影石的策略也正在調整。今年影石已經開始淡化與大疆的正面價格戰競爭，并強調要與多家企業形成良性共存的格局，合力做大市場蛋糕，而非陷入零和淘汰賽。劉靖康曾明確提到，要放棄價格競爭路線，因為單純依靠降價搶占份額，既無法實現長期盈利，也難以形成穩固的行業壁壘。

在試圖通過淡化價格戰來止血后，影石也嘗試向市場講述AI創新商業模式的性感故事。在7月初的股東大會上，影石提到要以硬件為根基，疊加AI軟件服務，以此重塑企業的盈利結構。

在影石的邏輯中，它不同于傳統硬件廠商一次性賣貨的盈利模式，而是計劃通過AI智能成片、高級剪輯、云端素材存儲等增值服務，逐步提升軟件收入占比，最終實現“硬件獲客、軟件持續變現”的商業模式。

新故事很性感，但能否獲得市場的最終認可，還要看影石性感的故事能不能反映在基本面上。