累計虧損超14億，今年前五個月收入為零！明宇制藥再沖港股IPO

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觀察員丨林夏 審校丨王恒

近日，明宇制藥有限公司（下稱“明宇制藥”）再次向港交所主板遞交上市申請，聯席保薦人仍為摩根士丹利、美銀證券及中信證券。

這是明宇制藥繼2025年11月首次遞表失效后發起的第二次沖刺。這一次，明宇制藥能成功上市嗎？

創始人曹國慶

離職創業，薪資翻倍

據公開資料顯示，明宇制藥成立于2018年，是一家以整合性腫瘤學為核心的生物科技公司，專注于結合抗體偶聯藥物（ADC）與先進免疫療法的研發。

公司創始人曹國慶，擁有漂亮且豐富的制藥行業履歷。

據明宇制藥的最新招股書，明宇制藥由創始人、董事長、首席執行官兼首席科學官曹國慶領導，他是一位資深的藥物創新者與企業家，在制藥產業擁有逾25年的經驗。

現年61歲的曹國慶，持有美國國籍，不僅學術積淀深厚，更具備豐富的行業實踐經驗。

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1987年，他從復旦大學本科畢業，隨后于1990年赴美國俄亥俄州立大學深造，至1995年取得博士學位。在俄亥俄州立大學取得生物化學博士學位后，曹國慶隨后在德克薩斯大學西南醫學中心，在諾貝爾獎得主的指導下完成博士后研究。

1999年至2012年，曹國慶在美國禮來公司擔任資深生物學家及研究顧問，主要負責創新藥研發。 2012年至2017年間，他擔任江蘇恒瑞醫藥股份有限公司副總裁，負責監督藥物發現、臨床前開發、轉譯醫學、業務發展及產品組合管理。

2017年，曹國慶從恒瑞醫藥辭職，次年正式開啟創業征程，2018年3月在開曼群島成立明宇制藥，同年4月在上海張江成立了明宇制藥在中國的全資實體——明慧醫藥（上海）有限公司。自此，曹國慶從職業經理人轉型為創新藥企業掌舵人。

離職創業后，曹國慶的薪資水平明顯提升。在恒瑞醫藥任職期間，據恒瑞醫藥年報，2015-2017年其薪酬分別是80萬元、129萬元、135萬元，三年合計344萬元，且未持有該公司股份。

而據明宇制藥招股書，2024年、2025年以及2026年前5個月，其薪酬分別達267.7萬元、327.6萬元、106萬元，不足兩年半時間，其薪酬合計已達701.3萬元，較其在恒瑞醫藥時期實現翻倍。

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IPO前夕，曹國慶與妻子耿梅，加上二人控制的明德集團控股、Radiance C LLC，合計持有明宇制藥2.1億股股份，對應持股比例（及投票權）達36.27%。

自2018年成立至今，明宇制藥已先后完成了五輪融資，融資金額達2.4億美元，投資方包括啟明創投、五源資本、元禾控股等。

最新一輪融資后，公司估值約39.36億元。若按此估值粗略計算，IPO前夕，由曹國慶夫婦及關聯主體組成的股東集團，持股價值約14億元。

負債總額超28億

2026年前5個月收入為零

然而，光環之下，明宇制藥至今尚未有任何一款候選藥物實現商業化。

截至最后實際可行日期，明宇制藥的研發管線包含11項候選產品，其中包含兩項核心產品：MHB036C是一款正在開發中的ADC候選藥物（生物制劑），用于治療實體瘤，其主要適應癥為非小細胞肺癌(NSCLC)與乳腺癌(BC)之一線及以后治療(1L+)；MHB018A為一款正在開發中的抗體候選藥物（生物制劑），其主要適應癥為活動性甲狀腺眼病。

公司所有候選產品均為自主發現及自主開發，但明宇制藥在招股書中同時提到，“我們可能無法成功開發及╱或營銷我們的核心產品”。

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從財務表現上看，2024年，明宇制藥收入為零，凈虧損2.83億元。到了2025年，公司突然錄得收入2.64億元，主要源于公司與齊魯制藥就MHB088C在大中華區權益達成的獨家許可協議——該交易總價值達13.45億元，包括2.8億元首付款及后續里程碑款項。

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這筆收入的到來并未扭轉公司虧損趨勢，反而，2025年公司凈虧損額飆升至9.19億元。

關于虧損原因，明宇制藥在招股書中解釋稱，虧損擴大的核心原因并非經營惡化，而是會計處理所致——公司錄得以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融負債之公允價值變動虧損9.28億元。

通俗點說，隨著公司估值上升，可轉換優先股的公允價值同步上漲，這部分增值在損益表中被確認為“公允價值虧損”。這是一種非現金虧損，但它真實地反映在財務報表中。

行至2026年，截至2026年前5個月，明宇制藥的收入依然為零，公司凈虧損2.10億元。

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同時，明宇制藥還提到，預計2026年凈虧損較2025年將大幅增加，主要是由于公司持續推進研發管線使得研發開支增加，包括推動MHB018A于中國開展活動性及慢性甲狀腺眼病變的III期臨床試驗，以及反映融資活動和估值調整的以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融負債所錄得之非現金公允價值虧損。

負債方面，截至2026年5月31日，公司流動負債凈額達21.96億元，負債凈額達21.49億元，負債總額高達28.6億元。

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明宇制藥在招股書中解釋稱，IPO完成后所有可轉換優先股將自動轉換為普通股，從負債重新分類至權益，負債凈額將轉為資產凈額。但前提是IPO必須成功。如果此次遞表再度失效，這筆巨額負債將持續壓在資產負債表上。

明宇制藥的二次遞表，正值港股生物醫藥公司扎堆IPO之際。據統計，截至2026年7月13日，已有65家生物醫藥公司遞表。

對于這家成立8年、尚未實現產品商業化、累計虧損超14億元的制藥企業而言，能否成功登陸港交所，不僅關乎28億元負債總額的化解，更決定著其能否借助資本市場完成從研發到商業化的關鍵一躍。

聲 明

本文基于明宇制藥有限公司招股書等權威公開信息，進行客觀梳理與分析。

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