港股跌幅超34%！千億領益智造，“大客戶依賴”困境難解

作為全球領先的AI終端硬件核心供應廠商，領益智造順利完成A+H雙上市布局。

隨著領益智造登陸港交所，公司“五年三闖港股”的曲折歷程終于畫上句號。根據公開資料，本次領益智造合計募資82.66億港元，基石投資者陣容雄厚，囊括廣發、KKR、Qube、Value Partners，以及勝宏科技、舜宇光學、榮耀等19家國內外頂尖機構。

資料顯示，領益智造成立于2006年，最初依靠精密模切工藝起家。2018年，領益智造借殼江粉磁材登陸A股市場。歷經二十年發展，如今的領益智造早已從單一的模切零件供應商，成長為年營收突破514億元、穩居全球AI終端設備高精密功能件市場首位的行業隱形冠軍。

值得留意的是，領益智造H股上市后并未迎來行情高光，股價直接破發。截至最新收盤，該股累計跌幅超34%，港股總市值僅574億港元。

千億精密模切巨頭

2006年，時年41歲的曾芳勤辭去跨國企業優厚工作，在深圳租下小型廠房，創辦領勝電子。在此之前，曾芳勤有公務員任職經歷，還曾出任硅谷科技企業高管，這一次創業，她選擇切入精密模切這條相對小眾的賽道。

所謂模切，簡單來講，就是將膠帶、泡棉、金屬箔等各類原材料，借助模具沖壓加工成特定樣式的精密零部件，廣泛應用于手機、電腦等電子產品內部。

這項業務看似不起眼，行業門檻卻并不低，零部件公差需要以微米計算，量產良率必須穩定維持在90%以上，對加工精度與生產穩定性都有著嚴苛要求。創業初期，領勝電子順利拿下富士康、比亞迪、諾基亞等大客戶訂單，而真正推動企業實現跨越式成長的，是全球消費電子巨頭蘋果。

2009年，蘋果向領勝拋出合作意向，邀請企業參與Mac零部件供應項目競標。彼時領勝電子憑借諾基亞訂單站穩模切行業腳跟，但蘋果對于精密零部件的公差標準、量產良率要求，遠高于普通消費電子品牌，團隊面臨最棘手的難題就是良率長期低于30%。

據公開報道，當時蘋果方面曾建議曾芳勤直接并購一家具備成熟量產能力的供應商，以此縮短工藝磨合周期。可曾芳勤實地考察后判斷，該供應商管理層經營理念與領勝難以契合，最終放棄收購方案，選擇從內部組織架構入手攻堅突破。公司專門組建專項研發團隊，耗時近一年反復迭代工藝參數、完善流程管控，最終將產品良率從不足30%提升至90%以上，另外兩家同期參與競標的供應商陸續出局。

依靠Mac零部件供貨，領勝電子正式躋身蘋果供應鏈，后續業務逐步延伸至iPhone、iPad、Apple Watch等全系列終端產品。時至2012年，弗若斯特沙利文調研數據顯示，單以營收規模統計，領勝電子手機模切業務已經位居全球第一。

2018年2月，領益科技通過反向收購廣東江粉磁材登陸深交所，后續公司更名為領益智造。重組落地后，領益智造產品線覆蓋消費電子精密功能結構器件、精密結構件、鐵氧體磁性材料等多類產品。

不過借殼上市僅僅只是發展起點，真正讓領益智造業務體量快速壯大的，是此后接連落地的多筆并購交易。

2017年，領益智造收購東莞鑫焱與領鎰精密，進一步擴充結構件業務規模；2019年，公司完成芬蘭賽爾康（Salcomp）100%股權收購。賽爾康是全球知名充電器、適配器生產廠商，合作客戶包含蘋果、華為、OPPO、vivo等主流頭部手機品牌，該業務在2020年8月實現扭虧，當年充電器板塊營收達到38.97億元；2021年，領益智造斥資3800萬元收購浙江錦泰95%股權，正式切入新能源汽車賽道。

2024年，領益智造設立人工智能研發中心，搭建專屬AI運算平臺；2025年末，公司出資8.75億元收購立敏達35%股權，再通過表決權委托拿到企業控制權。立敏達主營服務器液冷快拆連接器，產品已經進入英偉達供應鏈，這也為領益智造布局AI算力基礎設施賽道埋下關鍵伏筆。回頭梳理不難發現，領益智造的發展邏輯十分清晰：以精密模切立足，依托蘋果訂單完成原始資本積累，借A股上市打通資本通道，再依靠持續并購橫向拓寬自身業務邊界。

背后的隱患與焦慮

6月26日，這家千億規模的精密制造龍頭終于成功登陸港交所。

但需要說明的是，領益智造港股上市后并未迎來股價大漲，開盤后一路走弱、直接破發，截至當前累計跌幅已經超過34%。

為何領益智造二級市場表現遠不及市場預期？根源在于企業內部存在幾大結構性問題。

首要難題便是客戶高度集中，這也是領益智造當下面臨的最大經營隱患。招股書與公開統計數據顯示，2020年至2025年，領益智造前五大客戶營收占比依次為44.26%、45.49%、49.14%、52.06%、56.04%、57.47%，頭部客戶營收占比連年走高，近三年該數值均突破50%。其中公司第一大客戶銷售額從2021年的72.46億元增長至2025年的98.46億元，營收占比雖從23.84%回落至19.15%，銷售絕對值依舊持續上漲。

而這家核心大客戶，正是早年助力企業實現跨越式發展的消費電子巨頭蘋果。

不可否認，蘋果訂單能夠持續帶動公司業績增長，但躋身果鏈供應商行列，同樣需要承擔不小的經營壓力。一方面，想要長期維系蘋果合作資格，必須持續守住良品率與成本優勢，這就倒逼企業持續投入大額研發資金。數據顯示，近年領益智造研發投入連年攀升，2021至2025年研發費用分別為17.01億元、20.94億元、18.08億元、19.9億元、23.82億元，2025年研發支出創下歷史新高。

另一方面，深度綁定蘋果這類頭部大客戶，往往需要在產品利潤率上持續讓步。2022年到2025年，領益智造營業收入從345億元增長至514.3億元，年均復合增長率超10%，可同期綜合毛利率從20.73%逐步下滑至15.8%。拆分單項業務來看，2022年公司精密功能件、結構件及模組毛利率為25.97%，到2025年，AI終端業務毛利率僅17.21%，整體業務毛利率下行趨勢十分明顯。

針對毛利率下滑現象，領益智造在招股書中解釋為采用競爭性定價策略，以此幫助處于起步階段的新產品搶占市場份額。可換個角度來看，一家企業需要依靠持續降價才能切入新市場，足以說明隨著規模擴張，企業在產業鏈當中的定價權并未同步提升。

除卻以上問題，高額商譽同樣是領益智造不容忽視的風險點。從小型模切工廠成長為千億行業龍頭，并購擴張是領益智造的核心路徑，在不斷收購的同時，公司商譽規模也持續走高。截至2026年一季度末，領益智造商譽賬面金額高達34.88億元，對比2021年17.61億元的商譽規模近乎翻倍。商譽數值上漲本身并非絕對風險，可一旦過往并購標的經營業績不及預期，計提商譽減值將會直接沖擊公司當期利潤。

綜合而言，即便領益智造順利完成A+H雙資本平臺布局，放眼長遠發展，公司必須降低對大客戶的依賴，否則企業估值長期承壓的局面難以得到改善。