【IPO追蹤】江銅銅箔再獲分拆擬奔赴港股，站在風口為何深陷虧損？

7月15日，江西銅業股份（00358.HK）（600362.SH）董事會審議通過分拆江銅銅箔赴港上市預案。公告發布后，公司AH股價雙雙承壓，A股跌5.83%，H股跌6.5%，既折射市場對新能源上游資產分拆的謹慎情緒，亦受當日大盤整體下行拖累。

這已是江銅銅箔第二次沖擊資本市場。早在2022年2月，江西銅業便啟動分拆江銅銅箔至深交所創業板上市計劃，并于2023年6月獲得上市委審議通過。但在歷經深交所數輪問詢、聚焦關聯采購獨立性、存貨跌價計提充分性等核心問題后，江西銅業最終于2024年6月以"市場環境變化"為由撤回申請。此番轉道港股，意味著這條銅加工賽道的上市之路已歷時四年有余。

站在新能源黃金賽道，收入三年翻倍卻連續虧損

江銅銅箔的核心故事，是典型的"賽道紅利遇上周期壓力"。公司主營鋰電銅箔與電子電路銅箔，前者是動力電池負極集流體的核心材料，后者應用于PCB電路板。

根據深交所2023年9月問詢函披露，公司客戶覆蓋瑞浦能源、欣旺達（300207.SZ）、蜂巢能源、比亞迪(01211.HK)（002594.SZ）等頭部電池廠商，深度綁定新能源汽車產業鏈。

收入端的增長驗證了賽道熱度：2023年至2025年，江銅銅箔營收分別為25.02億元（單位：人民幣，下同）、31.42億元、58.34億元，三年復合增長率達52.7%。尤其是2025年收入同比激增85.7%，反映銅箔需求伴隨動力電池出貨量增長持續釋放。

但利潤端的表現截然不同：2023年江銅銅箔尚有4890.36萬元歸母凈利潤，2024年轉為凈虧損2.16億元，2025年虧損收窄至8468.59萬元但仍未實現盈利。虧損的核心原因，在于電解銅箔行業的本質——這是一門賺加工費的生意，而非銅價上漲收益。

行業加工費下行周期已持續數年。根據此前披露，公司電子電路銅箔2021年及2022年加工費分別為3.35萬元/噸及2.26萬元/噸，2022年同比大幅下滑32.5%，導致該業務毛利率由2021年的19.64%大幅下降至2022年的9.67%。新能源汽車行業降價潮對上游產業鏈形成傳導壓力，車企通過集中采購壓低原材料價格，直接擠壓鋰電銅箔加工費空間。

成本端也面臨壓力。銅作為大宗商品，價格波動直接影響生產成本。2025年江銅銅箔資產負債率攀升至70.23%，較2023年的63.04%上升超過7個百分點。財務費用與原材料成本雙重擠壓，使得行業盈利空間持續收窄。

不過，邊際改善信號已經出現。受益于供需偏緊格局，國內各規格銅箔加工費自2025年二季度以來穩步上行，多家頭部銅箔廠計劃于今年7月下旬統一上調加工費。若加工費回升周期確立，江銅銅箔有望在2026年實現盈虧平衡。

值得一提的是，江銅銅箔母公司江西銅業的業績則相當耀眼，近日披露的盈喜公告顯示，江西銅業預計2026年上半年歸母凈利潤為75.50億至85.00億元，同比大幅增長80.86%至103.61%。

國企分拆邏輯：從融資通道到估值重塑

江銅銅箔背后站著國資，股權結構方面，截至2026年3月31日，江西銅業持有江銅銅箔70.19%股權，為控股股東，而江西省國資委系江西銅業的實際控制人。其他股東包括國新雙百壹號（持股5.04%）、廈門金烔（持股3.54%）、天津孚茲（持股3.54%）等。

江銅銅箔選擇赴港上市，背后有清晰的戰略考量。預案明確分拆目的：一是把握銅箔產業迭代升級機遇，提升核心競爭力；二是借助資本市場拓寬融資渠道，降低資金成本。

分拆后的江銅銅箔將獲得獨立融資平臺，用于加大高端銅箔產線布局與市場拓展力度，持續完善產品矩陣。當前銅箔行業正經歷技術升級，超薄化、高張力、高一致性成為核心競爭點，頭部企業的資本開支強度顯著提升。

更重要的是估值邏輯的重塑。在江西銅業體內，銅箔業務與銅冶煉、銅加工等傳統業務合并計價，估值長期被壓制。分拆后，新能源銅箔業務有望獲得獨立的成長型估值，與母公司的周期型估值形成差異化定價。

此次轉道港股上市，對江銅銅箔而言既是融資擴產的新契機，也是接受國際資本市場檢驗的新起點。背靠江西銅業的原料成本優勢、手握新能源與電子信息雙賽道優質客戶，公司具備長期成長的產業基礎，但加工費周期波動、關聯交易治理等問題仍是市場定價的核心考量。港股上市后，公司能否借助資本力量突破周期桎梏，兌現賽道成長價值，仍待后續產能落地與盈利修復的持續驗證。

作者|遙遠

編輯|Danna