賺了1.5萬倍，張一鳴的天使投資人為什么要走？

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這個時代，該怎么投資？

作者：黃小貴

來源：鉛筆道（ID：pencilnews）

張一鳴背后的天使投資人，要從中國VC市場撤了。

據相關報道，美國金融集團海納國際集團（SIG）正在逐步收縮中國風險投資團隊（海納亞洲）。

執掌中國業務近二十年的董事總經理龔挺預計離職，創辦一只至少募資1億美元的新基金，SIG還有可能成為出資人。海納亞洲未來只會留下少數員工，管理尚未退出的老項目。

海納亞洲最重要的一筆投資，當然是字節跳動。

2012年，張一鳴準備創辦字節跳動時，海納亞洲是最早向他下注的機構之一。最初的投資只有8萬美元；此后它繼續追加資金，參加了字節跳動成立當年的500萬美元融資。到2024年，海納亞洲被報道仍持有字節跳動約15%的股份，是公司最重要的外部股東之一。

這可能是中國風險投資史上最賺錢的一筆早期投資：按照最新估值，海納亞洲持股賬面價值超過900億美元，回報1.5萬倍。

而現在，坐擁這筆資產的海納亞洲，卻決定不再尋找下一個張一鳴。

01

并不只是投中字節

海納亞洲在中國一直顯得有些異類。

它背后的SIG，全名是Susquehanna International Group，總部位于美國賓夕法尼亞州費城郊外的巴拉辛威德。SIG的本業不是風險投資，而是量化交易、期權做市和證券交易。

1987年，杰夫·亞斯等幾位喜歡數學和撲克的大學同學共同創辦了SIG。公司至今仍把撲克作為訓練交易員的重要工具。新員工會在培訓期間花大量時間打牌，學習如何在信息不完整的情況下判斷概率、控制倉位，以及接受自己可能判斷錯誤。

▲海納國際集團有深厚的撲克文化

這套思維也進入了海納亞洲。

傳統VC通常先向養老基金、大學捐贈基金、主權基金和家族辦公室募資，再用十年左右的基金周期投資、退出?；鸸芾砣速嵢」芾碣M和業績分成，同時要定期向外部LP解釋業績。

海納亞洲長期使用的卻主要是SIG合伙人自己的錢。

這意味著它沒有那么強的募資壓力，也不必因為某只基金即將到期，急著出售一家仍在增長的公司。項目足夠好，它可以長期持有；行業出現波動，它也能繼續下注。字節跳動后來成為全球最值錢的非上市科技公司之一，這種資金結構的重要性才完全顯現出來。

某種程度上，海納亞洲更像SIG在中國開設的一張長期交易賬戶，而不是一只標準化的風險投資基金。

▲龔挺，從2006年1月起擔任海納亞洲創投基金的董事總經理

龔挺也不是典型的明星投資人。

他本科就讀于上海交通大學應用物理專業（1984屆畢業生），隨后獲得普林斯頓大學電子工程博士學位，曾在羅切斯特大學擔任助理教授和研究人員，也做過房地產投資、企業管理和天使投資。他還創辦過統一通信公司Hotvoice，但創業最終沒有成功。

2006年1月，龔挺加入海納亞洲，此后長期負責中國業務。在此之前，他已做過創業者、教授、顧問和投資人。相比從投行、咨詢公司一路進入VC的年輕投資人，他更了解創業公司是如何失敗的。

龔挺早年也很少為海納亞洲劃定嚴格的行業邊界，他曾明確表示，海納亞洲不喜歡“扎堆”，也不喜歡搶案子。只要能夠分享中國市場的增長，餐飲、租車、醫療服務和互聯網都可以成為投資對象。相比押注某一條賽道，海納亞洲更在意公司是否仍未被資本充分認識，創業者是否值得長期信任，以及企業一旦跑通之后，能不能持續投入資金并長期持有。

如今，海納亞洲已經投資超過350家公司，累計投入超過35億美元。公開項目包括字節跳動、如家、鄉村基、博納影業、大麥網、喜馬拉雅、聲網、出門問問、閃送、晶泰科技和Musical.ly等。

海納亞洲甚至同時投中了Musical.ly。2017年，字節跳動收購Musical.ly，隨后把它與TikTok整合。也就是說，SIG不但押中了后來席卷中國的信息分發平臺，還提前押中了TikTok全球化過程中最關鍵的一塊拼圖。

02

承認自己不了解

有關投資字節跳動的故事，最著名的道具是一張餐巾紙。

2007年，海納亞洲投資酷訊網，董事總經理王瓊被派到公司擔任投資方代表。當時24歲的張一鳴是酷訊技術委員會主席。此后，王瓊持續跟蹤張一鳴。2009年，海納亞洲又投資了從酷訊房地產搜索業務中分拆出來的九九房，并支持張一鳴負責這個項目。

九九房沒有成為一家大公司，但張一鳴留下了信用記錄。

2012年春節后，張一鳴約王瓊在北京知春路附近的一家咖啡館見面。他沒有準備完整商業計劃書，而是在餐巾紙上畫出了一個產品原型：根據用戶興趣，持續推薦個性化內容。

那就是后來今日頭條的基本邏輯。

公開報道對海納亞洲早期投資金額存在不同口徑。有報道稱，最初投入8萬美元，數月后又追加約200萬美元；另一些報道則稱，早期累計投入約500萬至600萬美元。較為一致的部分是，海納亞洲是字節跳動最早的大型機構支持者，龔挺和王瓊是這筆交易的主要推動者。

但餐巾紙只是一個容易傳播的故事。

這筆投資真正難的地方，不是在咖啡館里聽懂推薦算法，而是一個大型金融集團愿意相信本地團隊長期積累的非標準信息。

張一鳴沒有漂亮的履歷包裝，沒有一份精心制作的商業計劃書。今日頭條最初也不是一門容易解釋的生意。新聞內容涉及版權，廣告模式尚未驗證，移動互聯網剛剛起步，百度、騰訊和新浪等公司已經控制了大量流量入口。

能夠投下去，是因為王瓊已經觀察張一鳴多年。她知道他怎樣管理產品，怎樣面對九九房的失敗。龔挺作為中國業務負責人，則愿意為這種判斷提供組織支持。

換句話說，海納亞洲的優勢并不是總部比別人更了解中國互聯網。

恰恰相反，它的優勢是總部承認自己不了解，于是把足夠大的決策權交給了在中國生活、工作和建立關系的人。

龔挺在其中扮演的角色，也并非親自發現每一個項目。

他更重要的能力，是建立一套允許一線投資人做出非共識判斷的機制。優秀投資機構的核心，不是每筆交易都由最有名的合伙人親自拍板，而是讓真正掌握信息的人有權下注。

在鉛筆道與一些投資人的交流中，熟悉龔挺的人對他評價是“好大哥”，會像前輩一樣照顧年輕人。

而龔挺本人長期保持低調。

在中國VC最熱鬧的年代，很多投資人通過演講、社交媒體和公開爭論，把自己變成流量人物。龔挺很少出現在聚光燈下。他曾表示，投資人應該做“幕后英雄”，也認為VC適合成為職業生涯較晚階段的工作，因為投資需要創業、管理和失敗帶來的綜合經驗。

這種低調有時會讓外界低估他的作用。

03

美元投資新階段

SIG關閉中國創投團隊，并不等于徹底離開中國。

據相關媒體報道，SIG將保留一個規模很小的團隊，繼續管理字節跳動等尚未退出的股權資產。與此同時，SIG仍在中國拓展自己的證券交易和做市業務。被關掉的，主要是尋找創業公司、談判融資條款、進行新股權投資的VC團隊。

2026年，中國風險投資市場實際上正在回暖。

相關行業數據稱，2026年前五個月，中國VC和PE投資金額達到6200億元，同比增長接近60%；同期新登記創投基金規模達到1540億元，已經超過2025年全年。人工智能、機器人、量子科技、低空經濟和先進制造，正吸引大量資金。

問題在于，今天回來的錢，已經不是SIG進入中國時的那種錢。

2005年前后，美元VC的經典模式非常清晰：從美國或全球LP手中募美元，在中國尋找互聯網創業公司，搭建離岸架構，最后在紐約或中國香港上市。中國提供創業者、工程師和市場，美國提供資本和退出渠道。

這一鏈條如今每一段都變得更復雜。

2024年，中國VC投資金額為402億美元，同比下降36.7%。到2025年和2026年初，來自美國的科技投資仍在減少，人民幣市場則越來越依賴國資、政府引導基金和產業資本。

監管邊界也發生了變化。

美國財政部的對外投資安全規則已于2025年1月生效，對美國主體投資中國部分半導體、量子信息和人工智能項目設置禁止或申報要求。

現在最受歡迎的中國創業方向，恰恰是AI、芯片、機器人和先進制造；而這些領域，也是美國投資機構合規成本最高的領域。

而過去那種由一家美國總部統籌品牌、美元資金和全球收益，再由中國團隊尋找本土項目的跨境VC結構，正在被拆開，紅衫、GGV……都完成了新舊品牌的分離。

這可能也是中國美元VC下一階段的縮影：大型跨國機構逐漸收縮直接業務，本土投資人則帶著過去積累的品牌、關系和業績，自立門戶，募集規模更小、結構更靈活、來源更多元的資金。

THE END

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