北京
西藏旅游股份有限公司（西藏旅游，600749）2025年報顯示，營業收入1.87億元，同比下滑12.37%，利潤總額2418萬元，同比增長36.73%，歸屬于上市公司股東的凈利潤2327.38萬元，同比增長39.47%，扣非歸母凈利潤1051.90萬元，同比增長81.27%，加權平均凈資產收益率2.2154%，經營活動現金流凈額3129萬元，同比下滑58.96%。
2026年第一季度財報顯示，營收2441萬元，同比下滑4.4%，歸母凈利虧損2000萬元（去年同期虧損912萬），扣非歸母凈利虧損2131萬元。
分業務看，2025全年，旅游景區收入1.36億元，同比下滑17%，毛利率23%，同比下滑14個百分點，核心業務量價齊跌，其中林芝片區營收1.10億元，同比下滑26%、毛利率18%，同比下滑21個百分點，受地區文旅市場整頓與項目建設拖累，阿里片區營收2653萬元，同比增長80%、毛利率40%，同比增長33個百分點，是唯一亮點。
旅游服務收入2797萬元，同比增長47%，毛利率16%，同比增長5個百分點，其中出入境商旅營收1403萬元，同比增長94%，簽證便利化與印度香客接待是主因。
旅游文創收入1684萬元，同比下滑2%，毛利率27%，同比下滑6個百分點。
投資收益3830萬元（去年同期僅27萬），猛增13848%，來自與西藏旅投合作的印度香客接待業務；處置子公司江西新繹80%股權貢獻收益約850萬元。
營收同比下滑12.37%、凈利同比增長39.47%，表面是“逆勢增長”，拆開一看是主業已塌方、副業來救場。
先說利潤的，2327萬歸母凈利里，非經常性損益1275萬，占55%，處置江西新繹股權貢獻850萬、理財收益300萬、政府補助96萬。刨掉這些一次性損益，扣非凈利只有1052萬，賬面增長40%的成色，立刻打折。
更關鍵的是投資收益3830萬元，猛增13848%，這筆錢來自與西藏旅投合作的印度香客接待業務，以投資收益方式確認，說白了，利潤大頭不是景區經營賺的，是承接政府外交接待項目分來的。中印關系一旦生變，這條利潤線隨時斷。
再說主業，旅游景區是西藏旅游的核心命脈，營收1.36億元，卻下滑17%，毛利率從37%，跌到23%，一年掉14個百分點，相當于把近四成毛利拱手還了回去。林芝片區是重災區，營收同比下滑26%、毛利率同比下滑21個百分點；旗下核心運營主體林芝新繹營收8501萬元、凈虧2291萬元，拿全公司最重要的子公司在虧錢，這不是短期陣痛能解釋的。年報歸因于地區文旅市場整頓治理和重大項目建設影響，話沒錯，但整頓和建設是公司自己要面對的環境，不是不可抗力。雅魯藏布大峽谷、巴松措這些老底子資源，正被流量下滑和成本剛性兩頭擠壓。
阿里片區是唯一的真增長，營收同比增長80%、毛利率從7%，躍升至40%、運營子公司凈利564萬，扭虧為盈，靠的是岡仁波齊5A創建的基礎設施投入、印度香客入境接待和昆莎/普蘭雙機場航班加密。
但要看清兩點，一是阿里基數極低，2024年營收僅1474萬，80%增長的絕對量不過1179萬，二是阿里的業績翻身和印度香客高度綁定，與上面那筆3830萬投資收益同源，本質仍是外交紅利，而非市場紅利。一旦香客流量回落，阿里片區的可持續性要打問號。
再看看現金流，歸母凈利同比增長39.47%，但經營性現金流同比下滑58.96%，從7624萬跌到3129萬，賺的錢沒進賬，進賬的錢不賺錢。
2026年第一季度這個矛盾進一步放大，營收同比下滑4.4%、歸母凈利虧損2000萬，去年同期虧損912萬，虧損擴大119%，扣非凈利虧損2131萬，旺季還沒到，淡季的窟窿已經比去年深一倍。
同期銷售費用同比增長56%，理由是引進專業人才，短期借款同比增長41%，一邊虧錢，一邊加杠桿擴團隊，要么是真有底氣，要么是只能硬撐。
賬上貨幣資金4.31億看著不少，但有2.62億已經搬進了交易性金融資產（銀行理財），真正能動的現金沒那么厚。
戰略上看，西藏旅游的本質是小盤股，加單一區域，加上政策依賴。總資產14.53億、凈資產10.60億，是A股旅游板塊最小的標的之一；業務全部押在西藏，林芝和阿里兩片區域，一興一衰決定全年成績。
2025年9月，公司終止了籌劃兩年多的北海新繹游船60%股權收購，本想跨區域擴張，最終沒能落地。母公司未彌補虧損6970萬，連續多年不分紅。曾經的*ST藏旅雖已摘帽，但1.32%的扣非凈資產收益率說明，這家公司的資本效率依然很低。
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