為什么說智譜是中國版Anthropic是偽命題？

作者｜梁耀丹

主編｜趙妍

來源｜星火Ember

7月8日，智譜（02513.HK）2568.16萬股基石限售股迎來上市后首次解禁。然而，戲劇性的一幕出現(xiàn)了——被市場預(yù)判已久的“股價大逃殺”沒有上演，當(dāng)天智譜收盤價反漲 13.35%。

不久前的6月22日，智譜市值一度邁入“萬億俱樂部”，股價最高點(diǎn)較發(fā)行價漲超24 倍。

在這場資本盛宴中，有一套敘事廣為流傳：那就是智譜是“中國版的Anthropic”。

然而，當(dāng)我們剝離資本敘事的光環(huán)，深入審視兩家公司的商業(yè)模式、戰(zhàn)略路線和估值邏輯時，會發(fā)現(xiàn)“智譜是中國版Anthropic”的說法，在很大程度上是一個被過度簡化、甚至具有誤導(dǎo)性的偽命題。它既低估了中國大模型產(chǎn)業(yè)的獨(dú)特性，也高估了跨市場類比的有效性。

中國版Anthropic敘事的合理內(nèi)核

從表面上看，這個敘事有它的合理內(nèi)核。

4月21日，瑞銀全球研究發(fā)布針對智譜的研報(bào)，將智譜定位為“中國的Anthropic”，引發(fā)了市場的廣泛討論。

瑞銀的研報(bào)之所以將智譜對標(biāo)Anthropic，最核心的技術(shù)論據(jù)在于兩點(diǎn)：一是兩者都將AI編程（Coding）能力作為核心突破口；二是兩者都在長時程任務(wù)（long-horizon tasks）方面投入了大量的精力。

從表現(xiàn)來看，智譜確實(shí)在這些領(lǐng)域取得了一定的成績。

在 AI編程賽道，智譜不是光講故事的“玩家”，而是少數(shù)把編程做成了真營收支柱的國產(chǎn)廠商之一。智譜CEO張鵬也明確表示，公司現(xiàn)階段主要聚焦Coding（編程）+ Agent（智能體）兩條線。

6月，智譜推出定位是“專為長程任務(wù)能力而生”的模型GLM-5.2，在Code Arena前端榜單拿到總榜第二的成績——僅次于Anthropic當(dāng)時被暫停使用的模型Fable 5，更是在Artificial Analysis綜合榜單上與Anthropic、OpenAI形成全球大模型領(lǐng)域的“新御三家”的格局。

就連紐約時報(bào)也評論：“智譜站在中國新一波高性能、低成本人工智能浪潮的最前沿，這股浪潮正在挑戰(zhàn)OpenAI、Anthropic和谷歌長期以來對行業(yè)的主導(dǎo)地位”。

事實(shí)上，“中國版Anthropic”這個標(biāo)簽并非瑞銀首創(chuàng)，而是智譜主動要對標(biāo)。

3月31日，在2025年度業(yè)績說明會上，以往聲稱要做“中國版OpenAI”的智譜，突然改口說要對標(biāo)Anthropic。

要理解智譜的行為，首先要理解Anthropic在全球AI產(chǎn)業(yè)中的獨(dú)特站位。

Anthropic成立于2021年，由前OpenAI核心成員Dario Amodei和Daniela Amodei兩兄妹創(chuàng)立。與OpenAI日益偏向消費(fèi)者市場不同，Anthropic自始至終以企業(yè)為目標(biāo)客戶。

這個戰(zhàn)略選擇的結(jié)果極為顯著。2026年5月，Anthropic 年化收入（ARR）已超過 470 億美元。同月，公司宣布完成 H 輪融資，融資規(guī)模 650 億美元，投后估值達(dá) 9650 億美元，一舉超越老東家 OpenAI，登頂全球AI初創(chuàng)公司估值榜首。

“Anthropic是全球AI行業(yè)最受關(guān)注的公司之一，它的增長邏輯非常清晰：專注于把最強(qiáng)的模型通過API交付給企業(yè)和開發(fā)者，讓智能參與創(chuàng)造經(jīng)濟(jì)價值。”智譜CEO張鵬表示，“當(dāng)模型足夠強(qiáng)，API本身就是最好的商業(yè)模式。”

這種對標(biāo)看似順理成章，然而，深入剖析兩者的商業(yè)模式、戰(zhàn)略路線以及估值邏輯后，我們會發(fā)現(xiàn)，兩者底層邏輯完全是兩套敘事。

底層邏輯完全不同

商業(yè)模式的差異，是戳破“中國版Anthropic”這一偽命題的直接證據(jù)。

Anthropic的營收結(jié)構(gòu)高度偏向企業(yè)與開發(fā)者市場，號稱在全球有超過30萬的企業(yè)客戶，每年約有七到八成的年度經(jīng)常性收入（ARR）來自于按使用量計(jì)費(fèi)的API業(yè)務(wù)。這好比AI 大模型公司開了個電廠，企業(yè)按需接入“用電”，月底按用了多少按電表數(shù)結(jié)賬。

而智譜的營收結(jié)構(gòu)則高度依賴“本地化部署”的生意——占營收比例73.7%。這好比大模型公司派人親自上門“裝發(fā)電機(jī)”，把AI大模型直接部署在政府、國企、金融機(jī)構(gòu)等大客戶的自家服務(wù)器上，項(xiàng)目完成后“發(fā)電機(jī)”僅供客戶一家使用。這些項(xiàng)目雖然客單價高，但可復(fù)制性差、交付周期長、利潤率波動大，與Anthropic的API業(yè)務(wù)屬于兩門生意。

事實(shí)上，智譜同樣存在API業(yè)務(wù)，但過去一年，僅占整體營收的26.3%，與Anthropic差距甚大。

造成雙方差異的根本原因是，中美大模型公司所處的市場環(huán)境完全不同。

在硅谷的AI生態(tài)中，基礎(chǔ)模型公司與大云廠商的綁定已經(jīng)成為了生存法則。Anthropic雖然保持著獨(dú)立的品牌，但在資本和算力上，已經(jīng)深度綁定于亞馬遜AWS和谷歌云。2024年亞馬遜對Anthropic的追加投資，實(shí)質(zhì)上讓Anthropic成為了AWS云服務(wù)在AI時代最核心的“模型供應(yīng)商”。

這種模式在美國行得通，因?yàn)槊绹脑朴?jì)算市場高度成熟，企業(yè)上云意愿強(qiáng)烈，且愿意為純API服務(wù)買單。但在中國，市場環(huán)境截然不同。

國內(nèi)AI代碼工具定價普遍低于美國同類產(chǎn)品，在價格競爭激烈的同時，國內(nèi)企業(yè)客戶對付費(fèi)意愿也要低很多。許多國有企業(yè)，更是對數(shù)據(jù)上傳極其敏感，私有化部署需求旺盛。這意味著，即便智譜完整復(fù)刻Anthropic的技術(shù)實(shí)力，最終的商業(yè)收益也會截然不同。

在這樣的市場土壤上，智譜無法，也不能成為“Anthropic”。

不僅是商業(yè)模式迥然不同，在開源與閉源的戰(zhàn)略選擇上，智譜與Anthropic也選擇了不同的路線。

Anthropic是堅(jiān)定的閉源主義者。Dario Amodei多次在公開場合表達(dá)對開源大模型的擔(dān)憂，比如在2023年美國參議院召開的聽證會上，他就曾表示：“開源模型的規(guī)模化，我認(rèn)為正在走上一條非常危險(xiǎn)的道路。”另一方面，這種立場在商業(yè)層面也為Anthropic筑起了高壁壘，實(shí)現(xiàn)了顯著高于行業(yè)平均水平的定價策略，從而賺取高額溢價。

智譜則選擇“開源和閉源兩條腿走路”。早在2022年，大多數(shù)國內(nèi)大模型團(tuán)隊(duì)還在將模型視為“核心機(jī)密”時，智譜就將其開發(fā)的模型GLM-130B進(jìn)行了開源，ChatGPT出圈后又緊跟著開源了60億參數(shù) ChatGLM-6B。正如智譜CEO張鵬所說，“開源充當(dāng)著商業(yè)化的橋梁”，對于智譜而言，閉源這條線才是其收入主引擎。

更重要的是，智譜和Anthropic的估值邏輯，有著本質(zhì)區(qū)別。

截至2026年5月，Anthropic完成650億美元H輪融資，投后估值9650億美元。這個發(fā)生在一級市場的估值，本質(zhì)上是一級市場云巨頭與風(fēng)頭機(jī)構(gòu)“商量出來的價格”。Google和Amazon作為既有戰(zhàn)略股東，其持續(xù)加碼的底牌，是Anthropic反向鎖定的長期云采購承諾。

而智譜一度突破的萬億港元市值，是在二級市場極低流通盤的環(huán)境下，被有限的邊際買盤推出來的價格。智譜上市后6個月內(nèi)可自由買賣的流通H股僅1173.79萬股，占總股本2.67%。智譜到6月22日盤中股價沖高至2980港元時，總市值曾突破1.33萬億港元，但當(dāng)時的實(shí)際自由流通市值僅約350億港元左右。這種“小流通盤撬動大市值”的結(jié)構(gòu)，使得少量資金即可顯著拉升股價。

由于Anthropic 和智譜都沒有穩(wěn)定盈利，投資人的定價錨是市銷率（PS）而非市盈率（PE）。從估值指標(biāo)來看，智譜的萬億市值已經(jīng)跑到基本面前太多。

智譜2025年?duì)I收7.24億人民幣，截至7月13日最新市值7334億港元，靜態(tài)市銷率約為876倍。

而基于Anthropic 2026年中約9650 億美元估值與470億美元年化收入（ARR）測算，Anthropic當(dāng)前市銷率約為21倍——另一全球大模型巨頭OpenAI也僅約為20至34倍。

相比之下，截至2026年3月，智譜MaaS平臺ARR約17億元（約2.5億美元）——不到Anthropic的百分之一。

在中國科技創(chuàng)投領(lǐng)域，“中國版XX”是一個經(jīng)久不衰的敘事模板。

例如滴滴是“中國版Uber”，拼多多是“中國版Groupon”，字節(jié)跳動是“中國版Facebook”。但正如滴滴的商業(yè)模式遠(yuǎn)比Uber復(fù)雜，拼多多的社交電商模式與Groupon相去甚遠(yuǎn)，字節(jié)跳動的信息流推薦算法也與Facebook的社交圖譜邏輯完全不同。

同樣，智譜最終的形態(tài)，大概率也會與Anthropic大相徑庭。