黃崢先走，拼多多斷后

（圖源：網(wǎng)絡(luò)）

文：經(jīng)緯

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二季度財(cái)報(bào)發(fā)布后，拼多多上演了一出與去年相同的戲碼：財(cái)報(bào)公布后股價(jià)暴漲，電話會(huì)后則一路下跌。

在這份剛剛出爐的財(cái)報(bào)中，拼多多營收為 1039.8 億元人民幣，同比增長 7%，凈利潤 257.9 億人民幣，同比下降 4%——顯而易見，曾經(jīng)的高增長已經(jīng)結(jié)束。

對(duì)比之下，去年同期，拼多多營收 970.6 億元，同比暴漲 86%。

需要注意的是，拼多多也正是在去年二季度主動(dòng)轉(zhuǎn)向的。由此，財(cái)報(bào)電話會(huì)主動(dòng)唱衰，也成為了拼多多此后每次財(cái)報(bào)的保留節(jié)目。

如果回看拼多多的成長歷程，在過去的很長一段時(shí)間內(nèi)，拼多多以其高增長、高盈利冠絕中國電商行業(yè)，接連對(duì)京東、阿里等電商界的老前輩發(fā)起挑戰(zhàn)。

然而時(shí)也命也，在低價(jià)競(jìng)爭熄火、反內(nèi)卷逐漸成為主流敘事、以及國補(bǔ)等風(fēng)向不向拼多多傾斜的情況下，拼多多揮向老牌電商的最重一拳——輕資本和其帶來的低價(jià)優(yōu)勢(shì)，逐漸失去了力道，并反而暴露了破綻。

想要把資本主義倒過來，結(jié)果卻是適得其反——拼多多不得不為之前的擴(kuò)張查缺補(bǔ)漏。但顧客、商家與股東，本就因利益關(guān)系同床異夢(mèng)的三方，互相之間因?yàn)楦咴鲩L掩蓋的矛盾或?qū)⒃桨l(fā)劍拔弩張。

好在，對(duì)于黃崢來說，變成“首富”的威脅，被再次化解了。

雞肋，雞肋

財(cái)報(bào)顯示，2025 年第二季度，本季度拼多多總收入為 1039.8 億元人民幣，較 2024 年二季度的 970.6 億元人民幣增長 7%。

（圖片來源：拼多多財(cái)報(bào)）

但是成本項(xiàng)目著實(shí)讓人發(fā)懵。

（圖片來源：拼多多財(cái)報(bào)）

據(jù)財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，拼多多經(jīng)營成本為 458.6 億元人民幣，比去年同期的 337 億元增長了約 36%。這部分成本的增長，拼多多將至歸因于“履約費(fèi)用、帶寬與服務(wù)費(fèi)用，以及支付處理費(fèi)用的增長。”

不過，董事長陳磊說的更直接。

電話會(huì)上，陳磊說：“我們加大了高質(zhì)量發(fā)展的投入力度，推出了「百億支持計(jì)劃」。通過這個(gè)項(xiàng)目，我們已經(jīng)投入并將繼續(xù)投入大量資源來支持商家生態(tài)系統(tǒng)......這些重大的生態(tài)系統(tǒng)投資在我們 Q2 的財(cái)務(wù)業(yè)績中得到了體現(xiàn)。營收增長進(jìn)一步放緩，營業(yè)利潤同比下降 21%?！?/p>

論起燒錢的本事，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)少有如拼多多這樣燒的如此漂亮的：百億補(bǔ)貼燒出了電商第三極，海外撒錢造出了 Temu 這個(gè)現(xiàn)象級(jí)的怪物。

可以說，拼多多的一切都基于極高水平的燒錢藝術(shù)上。但從這個(gè)季度的數(shù)據(jù)看來，拼多多學(xué)會(huì)不動(dòng)聲色、不留痕跡地燒錢了。

回顧之前幾個(gè)季度拼多多營銷成本的同比增幅，從今年一季度到去年二季度分別是 25%、36%、48%、80%。

但是這些投入換來了 10%、24%、44%、86% 總營收的同比增幅。即使是公認(rèn)增長緩慢的今年一季度，25% 的投入換來了 10% 營收的增長。

而最近一年的趨勢(shì)表明，拼多多的效費(fèi)比正在下降。

于是，本季度拼多多營業(yè)利潤為 257.9 億元人民幣，較 2024 年同期的 325.6 億元人民幣下降 21%。

凈利潤方面，自然也是下降。本季度歸屬于普通股股東的凈利潤為 307.5 億元人民幣，而 2024年同季度是 320.1 億元人民幣，降幅約為 4%。

市場(chǎng)對(duì)拼多多青睞的原因無非有二：高增長和低估值。然而后者是以前者能夠長期保持作為基礎(chǔ)的。

如果拼多多在未來難以保持高增長的態(tài)勢(shì)，且補(bǔ)貼等投入規(guī)模沒有減少，對(duì)于投資者而言，它就會(huì)成為一塊食之無味的雞肋。

不當(dāng)首富，萬事大吉

回顧 2024 年第三季度，陳磊在財(cái)報(bào)會(huì)上表示：“我們?cè)诒炯径燃哟罅松鷳B(tài)投資的力度，在供需兩側(cè)都收獲了積極正向的反饋。

其實(shí)一直以來，電商平臺(tái)夾在用戶和商家中間，調(diào)和用戶和商家是日常經(jīng)營的必修課。但對(duì)于曾經(jīng)搞出僅退款、站位明顯的拼多多來說，現(xiàn)在聲稱既要又要的照顧好兩端，著實(shí)耐人尋味。

陳磊說：“未來幾個(gè)季度，我們將繼續(xù)堅(jiān)定地執(zhí)行高質(zhì)量發(fā)展戰(zhàn)略，不斷完善平臺(tái)及產(chǎn)業(yè)生態(tài)，給用戶、商家及產(chǎn)業(yè)帶來更長遠(yuǎn)的回報(bào)。”

何為高質(zhì)量發(fā)展戰(zhàn)略？

聯(lián)席 CEO 趙佳臻說：“過去這個(gè)季度，我們推出了一系列減免及扶持的舉措，通過真金白銀的退返、減免等方式促進(jìn)商家降本增收，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)帶邁入高質(zhì)量發(fā)展的新階段。”

簡而言之，拼多多的高質(zhì)量發(fā)展更像是一種給商家“倒牛奶”的做法——對(duì)拼多多來說，賺錢在此刻似乎成了一種原罪。

無論是如何形式的高質(zhì)量發(fā)展，都是通過讓商家和顧客獲得更好服務(wù)體驗(yàn)，達(dá)成平臺(tái)更長期更快速增長的目的。

但現(xiàn)在看來，拼多多從一開始就對(duì)“千億補(bǔ)貼”和其帶來的長期價(jià)值并不看好。

一個(gè)季度 2024Q2，拼多多高層就向市場(chǎng)打過預(yù)防針。

當(dāng)時(shí)的電話會(huì)上；陳磊表示：“當(dāng)前我們的業(yè)務(wù)正面臨激烈的競(jìng)爭和一些外部的環(huán)境因素影響，那么這些將必然為我們的業(yè)務(wù)發(fā)展帶來波動(dòng)，那么收入的增長也會(huì)放緩。

陳磊說：“利潤逐漸下降的大方向是不可避免的?！?/strong>

趙佳臻更是坦言：“過去幾個(gè)季度，競(jìng)爭環(huán)境不斷加劇，競(jìng)爭也始終是電商行業(yè)的主旋律，是不可避免的。因此，平臺(tái)電商零售增長可能會(huì)放緩，高的收入增速是不可持續(xù)的。”

彼時(shí)彼刻，拼多多如日中天。2024 年二季度拼多多營收同比增加 86%，財(cái)報(bào)中代表傭金的“Transaction Service”增加了 234%。

并且這是拼多多已經(jīng)持續(xù)沖刺多年，基數(shù)極高的情況下取得的成績。

然而高管財(cái)報(bào)電話會(huì)議后，拼多多股價(jià)就開始跳水，當(dāng)天跌幅超 28%。

其實(shí)這次的過程也大同小異：財(cái)報(bào)發(fā)出后，美股開盤盤前拼多多曾暴漲超 11%，股價(jià)一路突破 140 美元/股。

但電話會(huì)后，拼多多股價(jià)直線下跌，回歸財(cái)報(bào)發(fā)布前水平。

為什么從 2024 年二季報(bào)時(shí)，拼多多股價(jià)會(huì)上演這樣的戲碼？

2024 年 8 月 9 日，據(jù)彭博億萬富翁指數(shù)顯示，黃崢取代鐘睒睒成為中國首富——然而緊接著，在 8 月 26 日財(cái)報(bào)電話會(huì)后，黃崢身價(jià)隨著拼多多股價(jià)一同縮水，首富位置又交還給了鐘睒睒。

其實(shí)早在 2020 年，市面上就盛傳拼多多的內(nèi)部人士爆料，稱黃崢是堅(jiān)決不當(dāng)首富，并對(duì)第二大富豪之類的稱謂非常反感。

目前這個(gè)結(jié)果確實(shí)解決了黃崢的“心腹大患”。

黃崢究竟倒過來了什么？

黃崢曾經(jīng)有一個(gè)理論，“把資本主義倒過來”。

他認(rèn)為，資本主義模式是窮人出賣財(cái)富，向富人購得未來更高的確定性。

不過，在黃崢的理論中，窮人也可以向富人出售確定性。他舉例稱如果有大量買家聯(lián)名在夏季向廠家訂購羽絨服，在訂金可接受的情況下，廠家甚至整個(gè)供應(yīng)鏈都可能為了眼前這比較確定性的訂單，而給出諸如 30% 的讓利。

這種“挾客戶以令商家”的模式被黃崢稱為“把資本主義倒過來”。

但是太陽底下無新鮮事——但凡往之前翻幾頁歷史書，就能找到黃崢想法的雛形。

19 世紀(jì)末的歐洲，出現(xiàn)了一種名為辛迪加的壟斷組織。辛迪加大都是同一生產(chǎn)部門的少數(shù)大企業(yè)通過簽訂統(tǒng)一銷售商品和采購原料的協(xié)定而建立的組織。

其組織形式最核心的特點(diǎn)是辛迪加內(nèi)各企業(yè)不能獨(dú)立地進(jìn)行商品銷售和采購原料，須由總辦事處統(tǒng)一辦理。

拼多多的商業(yè)模式，就是銷售端的辛迪加。

但其實(shí)，如果從本質(zhì)上來看，黃崢什么都沒有倒過來，拼多多的權(quán)利來源是被低價(jià)吸引的顧客，自然也會(huì)對(duì)不愿意承擔(dān)低價(jià)策略的商家揮舞大棒。

這就是曾經(jīng)的「僅退款」誕生的核心邏輯。|

（圖源：小紅書）

然而，時(shí)代的風(fēng)向也在發(fā)生改變——在低價(jià)潮熄火、缺席企業(yè)家座談會(huì)、保護(hù)商家法律出臺(tái)、反內(nèi)卷成為行業(yè)共識(shí)時(shí)，拼多多也很識(shí)相的調(diào)轉(zhuǎn)了方向。

這個(gè)時(shí)候，入駐的商家成了最大的資產(chǎn)，拼多多也活成了資本主義最經(jīng)典的樣子。

而用戶，則站在了被大棒擊打的那一端。

（圖源：小紅書）

不可忽略的是，在這季度的財(cái)報(bào)會(huì)上，拼多多誓言要將自身營造一個(gè)更健康有活力的平臺(tái)生態(tài)，為更多中小商家降費(fèi)增效的同時(shí)，也給廣大消費(fèi)者帶去切實(shí)的優(yōu)惠。

作為拼多多，股東、商家、顧客三者利益成為了一個(gè)商業(yè)三角形。

但實(shí)際上，讓所有人利益均最大化的是不可能的，拼多多能做的就是盡量平衡各方，達(dá)到博弈的納什均衡。

原來的模式，股東股票大漲，用戶得了實(shí)惠，商戶也愿意出讓一部分利潤獲得更大更穩(wěn)定的銷量。整體來看，蛋糕是在不斷被做大。

高增長可以掩蓋很多問題，最經(jīng)常被掩蓋的問題是：同乘一船的各方的利益往往不一致，甚至互相矛盾。

失去了高增長，拼多多還剩下什么？

二級(jí)市場(chǎng)估值肯定會(huì)打折扣。但羊毛出在羊身上，補(bǔ)貼商家的錢源頭還是從用戶身上拿。

這個(gè)時(shí)候，無論是自營、直播帶貨等開源的項(xiàng)目和供應(yīng)鏈、配送體系等可以節(jié)流的環(huán)節(jié)上均不占優(yōu)的拼多多，在后低價(jià)時(shí)代，有將有哪些優(yōu)勢(shì)和特點(diǎn)？

這些曾經(jīng)被掩蓋的問題，如今都成為一個(gè)個(gè)問號(hào)。

但至少，大小股東們用自己的資金成本，成功幫助黃老板又一次狙擊成為首富的風(fēng)險(xiǎn)。