新冠紅利沒了，輝瑞為何沒崩盤？

輝瑞剛剛發布的這份財報，讓我想起二十年前入行時一位前輩說過的話：真正考驗一家藥企的，從來不是它風光時能飛多高，關鍵是在暴風雨里能不能站得穩。

第一季度，輝瑞總收入144.5億美元，比去年同期增長5%，凈利潤26.9億美元。

這個成績，放在任何一家公司身上都說得過去。

但真正讓人重新認識輝瑞的，除了這兩個數字之外，還有這百年藥企所經歷的復雜蛻變。新冠疫苗Comirnaty季度收入2.32億美元，比去年同期下降59%；抗病毒藥物Paxlovid收入1.86億美元，下降62%。

兩款曾經扛起公司大半邊天的產品，在短短一年內銷售額銳減超過六成。

然而輝瑞不僅穩住了陣腳，還交出了一份超出華爾街預期的答卷。這份財報的價值，正在于它讓人看清一家成熟制藥巨頭究竟如何應對收入結構的劇烈重組。

先說那股穩定全局的力量到底來自哪里。

很多人以為輝瑞是靠著某款神奇新藥一夜之間填上了新冠業務的窟窿，事實上并不是的。

扛住下跌壓力的，首先是像Eliquis這樣上市多年的成熟產品。

Eliquis是抗凝血藥，主要用于預防房顫患者中風和血栓，在全球范圍內服用人群極其龐大。這個季度它創收了21.7億美元，同比增長13%。

一款已經上市十幾年的老藥，依然能以兩位數的速度增長，這本身就是對藥品生命周期管理的極高評價。

另一個做出重要貢獻的是靶向抗癌藥Padcev，季度收入5.91億美元，同比增長39%；還有RSV疫苗Abrysvo，收入1.8億美元，增長37%。

這三款產品，分屬心血管、腫瘤和疫苗三個截然不同的領域，恰好共同構成了一張安全網，接住了從高空墜落的新冠業務板塊。

這種結果背后，是輝瑞多年來的戰略布局邏輯。

大型制藥公司發展到一定階段，往往面臨一個殘酷的規律，任何一款超級暢銷藥，終究會在專利到期或被更優方案替代后走向下坡路。

輝瑞經歷過立普妥時代，也經歷過新冠疫苗的爆發期，它太清楚“把命運押在單一產品上”的脆弱性。

因此過去幾年，這家公司干得最勤快的一件事情，就是通過并購和內部研發，不斷用新上市或新收購的產品拓寬產品線。

所謂“新產品和收購產品的運營增長達到22%”，這個數字并不性感，它只是說明，這家藥企在新冠熱潮褪去之前，已經開始默默鋪下另一條路。

可是如果只是產品組合的自然更替，這件事情的討論深度也僅限于此。

這份財報里有一個極其容易被忽略、卻很值得我們關注的細節，那就是輝瑞在一周前與三家仿制藥公司達成協議，把心臟藥物Vyndamax在美國市場的專利保護期延伸到了2031年6月。

這件事有多重要？

藥品專利保護對一家藥企意味著什么？

一種創新藥上市后，通常享有二十年左右的專利保護期。

保護期內，其他藥廠不能生產含有同樣活性成分的仿制藥，原研企業由此可以以相對較高的價格回收研發成本、獲取利潤。

一旦專利到期，仿制藥涌入，價格通常會在短時間內大幅下降，原研藥的銷售額隨之斷崖式下跌。

輝瑞自己也承認，今年由于部分產品失去市場獨占權，預計會損失約15億美元的收入。

Vyndamax是一款治療轉甲狀腺素蛋白淀粉樣變性心肌病的藥物，這是一種罕見但嚴重的心臟病。本來按照常規的專利時間表，輝瑞對Vyndamax的獨占權可能會更早結束。

但通過與三家仿制藥企業的和解，輝瑞成功地把這個獨占期延長了好幾年。

這在制藥行業有一個專門的術語，叫做“反向支付和解”，即原研藥企通過某種利益安排，換取仿制藥企推遲進入市場的承諾。這樣的操作在美國法律框架下充滿爭議，受到反壟斷機構的持續關注，但又確實在現實中反復出現。

從商業角度，這是一次極其精明的專利資產運作，其經濟回報率遠高于從零開始研發一款新分子實體。輝瑞為此付出的和解成本，相比未來幾年Vyndamax繼續獨占市場所創造的利潤，恐怕連零頭都不到。

把Eliquis的穩定增長、Vyndamax的專利延長、Padcev和Abrysvo這些新產品的快速放量放在一起，我們再看輝瑞的戰略輪廓，就變得清晰可見了。

它不再是那個靠一兩款重磅產品突然爆發的公司，它正在把自己變成一臺精密運轉的資產組合管理機器。

意思就是，哪塊業務在衰落，就提前培育或收購另一塊業務補上；哪個產品的專利堡壘出現裂縫，就通過法律和商業手段把它補上。

其結果，便是即便新冠產品的銷售額從高峰墜落，即便某些產品因專利到期而萎縮，這家公司依然能夠維持整體營收的平穩，甚至實現小幅增長。

這同時也引發另一個問題，支撐輝瑞長期增長的新東西到底在哪里？

輝瑞重申了2026年的業績展望，總收入預計在595億美元到625億美元之間，調整后每股收益在2.8美元到3美元之間。

這個收入區間的中位數，和2025年預計的626億美元相比，基本持平甚至略有下滑。

換句話說，按照公司自己最務實的判斷，未來兩年輝瑞的整體收入很可能就是在原地踏步。

這種增長焦慮，或許正是輝瑞愿意砸下100億美元收購肥胖癥生物技術公司Metsera的真正原因。

肥胖相關疾病領域是眼下全球制藥界最炙手可熱的賽道之一，GLP-1類藥物的爆發，使禮來和諾和諾德成為華爾街的寵兒。輝瑞在這個領域長期缺位，對于一家志在保持第一梯隊的巨頭來說，這是難以接受的戰略空白。

100億美元的收購，買的就是這樣一個未來十年的想象空間。

但所有大手筆收購都有一個共同的風險，即整合失敗，以及為收購標的付出過高的溢價。

Metsera的管線和研發能力能否在輝瑞的體系內真正釋放價值，現在下判斷還為時過早。

輝瑞歷史上既有過慧眼識珠的收購案例，也曾咽下過真金白銀打水漂的苦果。肥胖賽道的這場豪賭，到底是再造一個增長引擎，還是最終變成財報里一筆需要反復“調整攤銷”的商譽負擔，需要五年甚至更長的時間來驗證。

從一季度數據可以讀出，輝瑞正在經歷一段特殊時期。

它的新冠相關收入還在繼續萎縮，但其他產品線已經能夠提供緩沖；它的部分老產品在專利懸崖面前步步后退，但一些新上市產品的成長速度又讓人看到希望。

公司整體沒有出現劇烈的收入塌陷，也沒有點燃爆炸性的新增長引擎。

它更像是在完成一次緩慢的重心轉移，從依賴突發事件帶來的短期超額收益，回歸到一家正常藥企應該具備的節奏。

所以，在我看來，這份財報真正值得人們記住的地方，或許不在于“超出預期”本身，而在于它如此誠實地展示了大型制藥企業如何在一個高度不確定的行業里，用產品組合、專利策略和資本并購這三樣工具，為自己爭取確定性和時間。

這些手法說不上光鮮，甚至在某些維度上會引發關于藥價和公平競爭的公共討論。

但它們無疑是現實的、有效的，也是過去二十年間全球制藥巨頭反復錘煉出的生存法則。

對于普通公眾而言，這些數字和策略聽起來可能有些遙遠。

但它們最終會影響到你手中的那盒藥、那個價格、以及某一天可能用得上的治療方案。

看懂輝瑞的這份季報，其實就是在看懂現代醫藥產業如何運轉。

它不完美，但它比任何簡單的故事都更接近真實。

本文作者 | 東叔

審校 | 童任

配圖/封面來源 | 騰訊新聞圖庫

編輯出品 | 東針商略

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