沃什上任，降息加縮表有可能嗎？

周五，凱文·沃什就要上任美聯(lián)儲(chǔ)主席了。

國會(huì)參議院投票結(jié)果是54票贊成、45票反對(duì)，只有一個(gè)民主黨人投了贊成票，幾乎完全按黨派劃線。

川普將親自主持宣誓就職儀式，對(duì)這位自己欽定的新主席寄予了肉眼可見的厚望。

市場曾經(jīng)也寄予厚望——指望他上任后猛猛降息，給牛市再來一波強(qiáng)心劑。

但人算不如天算。伊朗戰(zhàn)事難停，油價(jià)持續(xù)高位，美國通脹根本壓不下來。

CPI已經(jīng)連續(xù)五個(gè)月在3.2%以上，核心PCE也高于目標(biāo)。

現(xiàn)在市場的預(yù)期已經(jīng)變成：今年降息基本沒戲了，不加息就算好好消息了。

今年上半年最大的變量是美伊沖突，下半年的話，目前來看就是這位新主席。

沃什這個(gè)主席很不一般，身上同時(shí)貼著四重標(biāo)簽："華爾街"、"常春藤精英"、"特朗普圈內(nèi)人"、"億萬富翁女婿"。

他56歲，斯坦福本科加哈佛法學(xué)博士，早年在大摩做并購做到執(zhí)行董事，2006年以35歲的年紀(jì)出任美聯(lián)儲(chǔ)理事，至今仍是這個(gè)職位最年輕的紀(jì)錄。

他的妻子是雅詩蘭黛家族的繼承人，夫妻合計(jì)資產(chǎn)至少1.92億美元，也是現(xiàn)代美聯(lián)儲(chǔ)史上最有錢的主席。

更重要的是他與特朗普的淵源——早在特朗普第一次競選時(shí)，沃什就是其經(jīng)濟(jì)政策顧問，岳父Ronald Lauder更是特朗普的長期金主和圈內(nèi)密友。

這個(gè)開局本身就帶著不尋常的信號(hào)。

首先，沃什上任之后，最大的變化恐怕不是利率調(diào)不調(diào)，而是美聯(lián)儲(chǔ)將不再充當(dāng)"救世主"。

鮑威爾時(shí)代最大的特點(diǎn)是美聯(lián)儲(chǔ)不僅管理利率，還管理市場情緒——點(diǎn)陣圖、前瞻性指引、頻繁講話，本質(zhì)上都是在給市場做"心理按摩"。

這套模式在危機(jī)時(shí)有效，能穩(wěn)定預(yù)期、防止恐慌，但副作用也越來越明顯，華爾街逐漸形成了對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)"兜底"的依賴，資產(chǎn)價(jià)格越來越脫離真實(shí)經(jīng)濟(jì)。

沃什對(duì)此就非常反感。

他在之前的聽證會(huì)上公開批評(píng)點(diǎn)陣圖，說聯(lián)儲(chǔ)官員"把自己的利率預(yù)測公之于眾，然后比應(yīng)該的時(shí)間更長地固守這些預(yù)測"。

他主張削弱點(diǎn)陣圖、減少講話、強(qiáng)化數(shù)據(jù)依賴，甚至可能取消例行記者會(huì)，讓美聯(lián)儲(chǔ)"閉麥"。

本質(zhì)上，他是在打破市場對(duì)"聯(lián)儲(chǔ)劇透"的依賴。

過去十幾年，市場已經(jīng)習(xí)慣了"央行喂飯"，沃什顯然不想當(dāng)這個(gè)老媽子了。

但問題在于，如今全球金融體系早已高度"央行化"——美股的高估值、美元的資產(chǎn)繁榮，本質(zhì)上都建立在超寬松流動(dòng)性之上。

如果突然抽走這種"安全感"，波動(dòng)不可避免。

上任消息確認(rèn)那一周，10年期美債收益率一度突破4.5%，美股和黃金同步下跌，市場已經(jīng)在為這種范式轉(zhuǎn)換提前定價(jià)了。

還好，鮑威爾卸任主席后繼續(xù)留任理事，至少能在沃什和市場之間充當(dāng)一個(gè)緩沖。

第二個(gè)大變化，就是那個(gè)已經(jīng)被討論了無數(shù)遍的政策組合："降息+縮表"。

傳統(tǒng)框架里，降息是放水，縮表是抽水，兩者通常不會(huì)同時(shí)做。

但沃什的邏輯是：當(dāng)前的問題不是利率太高，而是流動(dòng)性結(jié)構(gòu)出了問題——便宜的短期利率應(yīng)該留給企業(yè)和居民，而長期淤積在金融體系里吹大資產(chǎn)泡沫的過剩流動(dòng)性必須抽走。

他的目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)美國資本市場從"流動(dòng)性驅(qū)動(dòng)"向"現(xiàn)金流驅(qū)動(dòng)"的轉(zhuǎn)向。

這個(gè)想法聽起來很理想，但現(xiàn)實(shí)極其棘手。

因?yàn)檫^去十幾年美國經(jīng)濟(jì)的增長模式，已經(jīng)深度綁定了資產(chǎn)價(jià)格繁榮——股市漲了才有財(cái)富效應(yīng)，房價(jià)漲了才有消費(fèi)信心，科技公司高估值才能不計(jì)成本地砸AI投資。

如果長期流動(dòng)性真的收縮，整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的定價(jià)體系都要重估。

銀行股可能受益，高估值科技股承壓，房地產(chǎn)受壓，長債收益率上行。

第三個(gè)值得說的，是沃什關(guān)于AI的"暴論"。

他有一套完整的新經(jīng)濟(jì)學(xué)邏輯：過去是"低利率→刺激需求→推高通脹"，現(xiàn)在他認(rèn)為"AI提升供給效率→壓制通脹→可以長期低利率"。

這跟1990年代互聯(lián)網(wǎng)革命時(shí)期格林斯潘的邏輯非常像——生產(chǎn)力繁榮可以讓經(jīng)濟(jì)更快增長而不引發(fā)通脹。

如果這套邏輯成立，美國確實(shí)有可能進(jìn)入一個(gè)"高增長、低通脹"的新周期。

但問題是，AI到底是在提升生產(chǎn)力，還是僅僅推高了資本開支，目前還沒有真正驗(yàn)證過。

現(xiàn)在全球AI產(chǎn)業(yè)有一個(gè)明顯現(xiàn)象是，科技巨頭資本開支暴漲，芯片、電力、數(shù)據(jù)中心需求爆炸，但普通人的工資、消費(fèi)和就業(yè)結(jié)構(gòu)并沒有同步改善。

多位經(jīng)濟(jì)學(xué)家已經(jīng)指出，沃什可能高估了AI對(duì)現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)的滲透速度，AI帶來的生產(chǎn)率提升對(duì)通脹的抑制作用可能非常有限。

AI現(xiàn)在更像一個(gè)"資本密集型繁榮"，還沒到"全民生產(chǎn)率革命"的階段。

反而是AI在短期內(nèi)推高商品價(jià)格——芯片緊缺、電力漲價(jià)、數(shù)據(jù)中心建設(shè)推升原材料需求——這反而是通脹的推手。

沃什想把降息的寶押在AI上，時(shí)間上不一定等得起。

最后說說資產(chǎn)負(fù)債表。

這部分技術(shù)性強(qiáng)一些，但理解它，才能真正理解沃什面前真實(shí)困境。

美聯(lián)儲(chǔ)現(xiàn)在總資產(chǎn)約6.7萬億美元。

里面主要是兩樣?xùn)|西：4.4萬億美國國債，和大約2萬億的MBS——也就是住房抵押貸款支持證券。

國債好理解，就是美國政府打的欠條。

三十多萬億國債里，這4.4萬億是美聯(lián)儲(chǔ)印錢買的，本質(zhì)上是憑空創(chuàng)造出來的，成本幾乎為零——美聯(lián)儲(chǔ)把收到的利息扣掉運(yùn)營費(fèi)用后，會(huì)還給財(cái)政部，相當(dāng)于左手倒右手。

剩下的那些國債，是美國政府從市場上借的，要真金白銀還本付息。

MBS稍微繞一點(diǎn)。

銀行把房貸打包證券化，08年房地產(chǎn)崩盤時(shí)沒人敢碰這些東西了，美聯(lián)儲(chǔ)就親自下場買，等于繞開商業(yè)銀行，直接印錢給購房者貸款，順便給金融系統(tǒng)定向輸血。

銀行只管放貸，轉(zhuǎn)手賣給美聯(lián)儲(chǔ)，當(dāng)場賺一筆，不用等三十年慢慢收利息。

所以擴(kuò)表就兩個(gè)途徑：印錢買國債，印錢買MBS。

這幾十年美聯(lián)儲(chǔ)注入市場的真實(shí)美元，就是這6.7萬億。

當(dāng)然，通過銀行體系的乘數(shù)效應(yīng)，它撐起了百萬億級(jí)別的美元資產(chǎn)。

縮表就是把上述過程倒過來。

賣國債，回收美元注銷——但代價(jià)是，那些本來在美聯(lián)儲(chǔ)手里只是白條的國債，到了市場上就變成美國政府必須還本付息的真實(shí)債務(wù)。

MBS這一頭，如果美聯(lián)儲(chǔ)不再買新的，MBS會(huì)隨著購房者每月還貸自然縮減，只是這個(gè)過程很慢。想加速，就得主動(dòng)往外賣。

麻煩在于，美聯(lián)儲(chǔ)一拋，MBS價(jià)格就跌，持有這些資產(chǎn)的私人機(jī)構(gòu)會(huì)出賬面巨虧。

而且很多MBS是在低息時(shí)期發(fā)行的，現(xiàn)在利率高，在二級(jí)市場上只能折價(jià)賣，美聯(lián)儲(chǔ)自己也會(huì)虧——當(dāng)初印100美元買的，現(xiàn)在只能收回80美元，那差出來的20美元等于是送給市場的。

沃什自己強(qiáng)調(diào)過，美聯(lián)儲(chǔ)得“在賺錢的時(shí)候”賣MBS，這也是他主張降息的一個(gè)技術(shù)原因：利率下來，MBS估值修復(fù)，賣的時(shí)候至少不虧。

但降息又會(huì)刺激房地產(chǎn)、增加MBS供給，這個(gè)循環(huán)本身就有矛盾。

不過對(duì)比來看，縮國債就更不容易了。

看一眼美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表走勢就能明白了。

08年以前，規(guī)模在一萬億美元以下，緩慢增長，基本全是國債。

08年金融危機(jī)，下場買MBS，干到4萬多億。20年疫情直接拉到9萬億峰值。

這兩年縮到6.7萬億，速度看著不慢，但拉長來看，每次縮表都只是插曲，擴(kuò)表才是主旋律。

根子在美國政府根本做不到收支平衡。

疫情后每年財(cái)政赤字仍然在1.5萬億美元以上。

美聯(lián)儲(chǔ)縮表，到期國債不再續(xù)，但政府該花的錢一分不能少，只能去市場上借。

找私人部門借錢，雪球只會(huì)越滾越大，最后還得美聯(lián)儲(chǔ)印錢兜底。

今天縮掉的每一塊錢，未來都要連本帶利地印回來。

所以我的判斷很簡單：縮國債，幾乎不可能。縮MBS，技術(shù)上可能做一點(diǎn)，但空間有限。

沃什據(jù)說想把總資產(chǎn)砍到3萬億，接近腰斬，把這個(gè)數(shù)字和他面臨的財(cái)政現(xiàn)實(shí)放在一起看，大概能感受到這件事的難度了。

一個(gè)諷刺之處在于，現(xiàn)代資本主義的貨幣供給，早已不是教科書里那種由市場自發(fā)調(diào)節(jié)的機(jī)制了。

美聯(lián)儲(chǔ)的一舉一動(dòng)，牽動(dòng)著全球百萬億資產(chǎn)的價(jià)格，但它自身的工具箱卻被財(cái)政赤字、地緣沖突和技術(shù)不確定性越捆越緊。

沃什想要縮表，想要重建貨幣紀(jì)律，這本身沒有錯(cuò)。

但他面前是一個(gè)被過去十幾年的政策慣性和財(cái)政剛性牢牢鎖住的系統(tǒng)。

今天縮掉的每一塊錢，未來大概率需要印得更多才能補(bǔ)回來。

這不是在批評(píng)哪一個(gè)人，這是系統(tǒng)運(yùn)行到這個(gè)階段很難繞開的內(nèi)生矛盾——巧婦難為無米之炊。

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