重估宇樹，財報之外有什么？

在明星公司里面，宇樹科技無疑是熱得發燙的那一家。

6月1日，宇樹迎來了資本市場上會。

從遞表到上會，中間只有66天，這側面反映了這家公司的成色。

宇樹受到熱捧顯而易見。

首先是投資方。

前期，德迅、紅杉、順為、經緯等機構陸續進場。

再后來，阿里巴巴、螞蟻、騰訊、吉利、美團等產業巨頭，京國瑞、上海科創基金、中關村科學城等國資平臺全部入局，大牌云集。

投資人擠破門想進來，近年來接近這個咖位的，不多，屈指可數。

資本市場上，相關概念股已經聞聲而動，綠的諧波、長盛軸承、臥龍電驅等，已經漲過幾波。

圖源：AI

但同時，由于產品經常現身于表演，也會出現爭議的聲音。

比如，今年3月，臺積電的CEO魏哲家曾潑冷水：“跳來跳去，好看而已。”

這里不去展開討論。

黑板君發現，其實不論是AI公司，還是機器人公司，很難按照傳統財務報表的數據去評估其價值。

比如AI公司智譜的年收入遠遠趕不上飆升的市值，同樣道理的還有影石。

2025年，國內一大批具身機器人公司進入大眾視野，但宇樹的熱度仍然獨一份。

那為何是宇樹，這家公司究竟有何不同？又如何去評估宇樹？

01

在賽道中看財報

對宇樹這類科技型企業，應從原有財報優先，切換到賽道優先的估值方式。

先看賽道空間、成長階段、競爭格局，再用財報數據驗證企業卡位成色。

機器人并不是新事物，人類探索機器人的未來已快百年。

按照經濟學家約瑟夫·熊彼特的創新理論：

企業家的職能就是把新發明引進生產體系，創新是發明的第一次商業化應用。

人型機器人，在大眾看來，才剛剛從實驗室走到規模化商業應用。

盯上人形機器人的公司可不少，據不完全統計，宇樹的直接對手，在全球有107家公司，來自22個國家。

比如，海外有特斯拉、本田等巨頭，國內也有智元、優必選、榮耀、小鵬等企業。

宇樹就像是起跑線出來后的領跑者，強的是商業化。

其一，這是唯一一家跑通商業閉環，甚至實現盈利的公司。

圖源：招股書

據招股書，宇樹科技2025年營收達到17.08億元，扣非凈利潤達到5.91億元，毛利率達到60.13%。

同行業的優必選，上市2年多，2025年營收20.01億，歸母凈利潤為-7.03億元；特斯拉、小鵬等人形機器人，還沒開始商業化銷售。

賽道中大部分仍在燒錢賭未來，而宇樹科技已經默默實現了正向現金流。

細看數據，2025年1-7月，人形機器人總收入達到5.95億元，其中73.6%來自科研教育；

2026年因為春晚表演出圈，引爆租賃公司全球參與商演，又有了新的商業化路徑。

其二，是宇樹科技自研技術高速迭代，把產品快速推向市場。

從2016年被輕踹一腳仍能繼續走路的機器狗，到每年春晚都質變的人形機器人。

在產品技術不斷進化的同時，宇樹科技核心零部件自研率超 90%。

特別是自研電機成本僅約為進口同類產品的1/3～1/5。

通過自研和跟國內供應鏈共創，宇樹科技繼續凸顯中國制造的成本優勢，同時也有大規模量產能力。

2025年，宇樹科技人形機器人出貨超5500臺，全球占比超三成。

人形機器人均價也從2023年的59.34萬，到2025年的16.64萬，最新的R1雙臂人形機器人更是只需要2.69萬元起。

圖源：淘寶APP截圖

技術迭代快，跑通自研和供應鏈，能量產，可控成本低到能降價普及形成規模效應，宇樹科技這個商業飛輪，已經越轉越快。

創始人王興興不僅只想造機器人，更想做機器人時代的安卓、Windows。

宇樹科技擁有262項全球專利。

已經開始打造 “硬件標準化+軟件開放化+開發者生態”的通用機器人平臺，還創辦全球首個人形機器人應用商店UniStore，全球注冊開發者爆發，生態圈雛形已現。

技術、商業化加生態圈，宇樹的商業模型從財報上看，已經跑通，并且打底了很大的未來空間。

實際上，從宇樹幾年營收和利潤的突飛猛進可以這樣看，這是一個從科研轉型商業化的縮影，未來打開的市場空間可能天差地別。

02

在財報中看賽道

傳統成熟行業的公司質量，我們可以從營收、凈利潤、現金流、PE、PB等核心指標，但這套體系在這個產業的當下周期，并不能完全反映公司的價值。

財報短期虧損，不代表技術沒有壁壘；階段性盈利，也不能只用當期利潤衡量長期價值。

靜態PE忽略未來5-10年賽道爆發紅利，屬于用成熟行業規則丈量新興賽道。

進一步來看宇樹。

財報很難量化隱形核心資產，比如人形機器人的未來核心價值在于，全棧自研算法、電機減速器核心技術、海量物理世界訓練數據、落地場景資源、全球化量產能力等。

宇樹自研伺服電機、減速器、具身控制算法，不靠外購核心部件壓低整機成本，這套技術壁壘無法在利潤表中折算成當期收益，卻能支撐未來產品持續降價、搶占市場，傳統財報完全無法定價這類遠期期權價值。

圖源：淘寶APP截圖

但財報也有一些反映，這個就得看如何理解。

宇樹超60%的毛利率，遠高于整機制造行業常規的25%-35%毛利率。

這種便是技術壁壘的一些具象表現，一些核心關鍵環節，來源于宇樹的全鏈條自研。

放在人形機器人賽道邏輯里，高毛利代表企業具備持續降價搶占市場的空間：

未來整機降價放量時，同行因外購零部件毛利快速收縮虧損，宇樹依靠自研穩住盈利，財報毛利率數據驗證技術壁壘的真實性。

此外，也要看到宇樹未來的銷售空間。

財報中的客戶構成顯示，除高校科研院所外，國家電網、各地應急管理、工業制造企業逐步成為主力客戶，訂單從一次性樣機采購轉向持續性批量采購。

這也說明，跳跳舞的表演，僅僅是前站，客戶結構變化，對應賽道從試水走向工業剛需，泛用性帶來新的市場空間。

03

產業支點

宇樹的價值，也不只是賣機器人。

人形機器人作為未來十年內，最有前景的產業，本身代表的不是一個明星產品，而是支撐起產品的供應鏈。

就像蘋果帶出“果鏈”、特斯拉帶出“新能源鏈”一樣，支點企業會帶動整個國內機器人供應鏈發展壯大，而且核心技術能掌握在自己手中。

據招股書，宇樹科技機器人零部件國產化率超過85%。

全球人形整機廠商百余家，但能實現批量出貨、全棧自研核心零部件的企業寥寥無幾。

這也是宇樹背后的價值。

圖源：央視截圖

當然，這些只能解釋，當下宇樹的價值，但這種樂觀并不代表不會出現估值泡沫。

首先要持續觀察宇樹的客戶結構。

如果來自高校院校的科研采購，高于工業及商業的訂單，這說明產品市場競爭力會有下滑。

然后是毛利率波動。

如果毛利率出現下滑，要么就是行業價格戰開打，要么就是自研技術的優勢弱化。

最后是研發轉化。

如果IPO后大幅進行研發投入，而營收與增速卻無起色，這說明技術落地轉化問題。

必須承認一個現實是，現在的宇樹科技，雖然有種種亮點，但不代表一定能走到最后。

想想現代電腦的鼻祖MITS、瀏覽器的鼻祖網景、3D顯卡的鼻祖3dfx、家用游戲機的鼻祖雅達利，如今都被時代沖刷而去。

但沒人會質疑它們對開創時代的巨大貢獻。

宇樹科技的機器人商業點還是在科研教育、表演巡邏中，距離科幻電影中，代替人類解決工廠、城市、家庭的重復性工作，還有很長的道路。

未來，一批高科技的公司將進入資本市場，判斷其價值的方式已然不同。

財報是企業當下的腳印，賽道才是企業未來的曠野，但空談賽道故事無視財報落地，終將淪為題材泡沫。