回購分紅調整、多重壓力來襲，茅臺已走到關鍵節點？

2026年5月末，貴州茅臺完成218.86萬股股份回購并全額注銷，基于總股本變動，公司對2025年度分紅方案作出調整，分紅總額維持不變，每股現金紅利小幅調整至28.02423元（含稅）。

此次股本與分紅微調看似常規資本運作，卻疊加2025年上市以來首次營收、凈利雙下滑、高管被留置調查、消費需求走弱等一系列信號，白酒龍頭長期增長邏輯或迎來顯著考驗。

業績拐點遇上股本調整

本次貴州茅臺實際回購股份2188614股，已于2026年5月28日全部注銷，總股本相應減少。根據公司公告，2025年度分紅總額維持350.33億元不變，因股本基數縮減，每股分紅由27.993元調整為28.02423元。

從整體財務表現來看，企業現金流狀況出現明顯波動。結合財務數據來看，2025年公司經營活動現金流凈額約為615.22億元，較上年減少約309.42億元，同比下滑約33.46%。

對此，中國企業資本聯盟中國區首席經濟學家柏文喜指出：“公司解釋主因是集團財務公司吸收存款減少及不可隨時支取的同業存款增加。但這掩蓋不了核心問題——白酒行業產量連降九年，2025年規模以上白酒產量同比下降12.1%，茅臺雖仍日賺2.25億元，但四季度凈利潤暴跌30.34%，說明渠道去庫存壓力已傳導至報表端。”

財報顯示，2025年四季度公司單季營業收入約403.84億元，同比下滑約19.43%；歸屬于上市公司股東的凈利潤約176.93億元，同比下降約30.34%。

值得注意的是，長期以來，貴州茅臺現金分紅比例處于行業較高水平，歷年分紅金額占當期歸屬于上市公司股東的凈利潤比重均超過50%。

梳理近五年財務與分紅數據可直觀印證：2021–2025年，公司分別實現歸屬于上市公司股東凈利潤約524.60億元、627.17億元、747.34億元、862.28億元、823.20億元；對應分紅總額約272.28億元、600.72億元、627.87億元、646.72億元、650.34億元；分紅占當期歸屬于上市公司股東的凈利潤的比例分別約為52%、96%、84%、75%、79%，連續五年均超過50%。

分紅方案的微調，恰逢公司經營業績階段性拐點。2025年公司實現營業收入約1688.38億元，同比下降約1.21%；實現歸屬于上市公司股東的凈利潤約823.20億元，同比下降約4.53%，這也是公司上市二十四年以來，首次出現營收與凈利潤雙雙同比下滑的情況。

對此，柏文喜指出：“分紅總額維持350.33億元不變，全年累計派息650.33億元占凈利潤79%，這一操作表面是回報股東，實則在營收凈利雙降背景下，高比例分紅更像是以‘現金奶牛’姿態穩定資本市場信心。”

同時，知名戰略定位專家、福建華策品牌定位咨詢創始人詹軍豪表示：“本次茅臺股份回購注銷、提升單股分紅，是典型的維穩股價、回饋股東的資本手段。公司堅守分紅總規模不變，通過縮股優化股東收益，對沖市場悲觀情緒。但這一操作掩蓋不了核心問題，2025年上市首現營收、凈利潤雙下滑，標志著茅臺高速增長時代終結，主業增長已顯現明顯瓶頸。”

在此背景下，公司維持2025年度現金分紅總額350.33億元不變，因完成股份回購并辦理注銷、股本規模縮減，每股分紅由原方案27.993元調整至28.02423元。

而本次股份回購行為也體現出資金使用方向的調整。本輪股份回購資金全部來源于自有資金，實際投入資金約30億元，回購股份已全部用于注銷減資，并未投入產能擴建、技術改造、市場拓展及品牌建設等產業相關項目，企業中長期實體產業投入節奏有所調整。

在柏文喜看來：“近30億回購資金未投向產能擴張或品牌升級，而是直接注銷，反映出公司在行業調整期缺乏明確的實體投資方向，選擇以財務手段替代戰略投入。”

詹軍豪進一步指出：“當下行業需求承壓，企業缺少優質實體投資賽道，只能通過資本操作維穩市值，放棄了外延式增長機會。”

從股份回購注銷到分紅細節調整，再到現金流與經營業績出現波動，一系列變化之下，公司產品終端價格、經銷渠道以及內部管理也隨之發生改變。

價格渠道生變治理問題顯現

2025年末，飛天茅臺市場批發價格一度跌破1499元官方指導價格。今日酒價顯示，2025年12月12日25年飛天（原）、25年飛天（散）價格分別跌至1495元/瓶、1485元/瓶。

面對批價承壓的現狀，2026年，貴州茅臺加速推進渠道結構優化，提升直營渠道占比。公司2025年末直營占比已達50.1%，2026年一季度進一步升至54.7%。

對此，柏文喜表示：“直營化本意是壓縮渠道泡沫、增厚利潤，但代價是經銷商體系松動與價格體系崩塌。當飛天茅臺批價跌破1499元指導價、行業存貨周轉天數達900天，說明直營放量并未創造新需求，只是將庫存從經銷商倉庫轉移到公司賬上。”

柏文喜進一步指出：“茅臺正陷入‘越直營、越跌價’的悖論——直營占比提升反而削弱了產品的稀缺性與金融屬性，這是渠道結構改革必須承受的陣痛。”

渠道格局調整的同時，行業整體需求也呈現走弱態勢。近年來高端白酒消費場景縮減，商務、政務消費需求收緊，據中國酒業協會2025年上半年調研數據顯示，白酒行業整體存貨周轉天數達到900天，同比增加10%。

經營層面之外，公司內部治理端亦迎來突發事項。2026年3月14日，貴州茅臺發布公告，公司黨委委員、副總經理、財務總監、董事會秘書蔣焰被當地監察機關留置調查。事件發生后，由公司董事長代為履行董事會秘書相關職責，公司公告表示其余管理層正常履職，生產經營工作未受到重大影響。

資料顯示，蔣焰分管公司財務、信息披露、資本運作等相關工作，深度參與分紅方案制定、股份回購、財務報表編制、渠道財務結算等多項核心事務。此次調查事項，難免引發市場對于公司財務核算、資金管理、渠道結算、關聯交易及內部合規管理等方面的關注。

梳理過往記錄不難發現，合規與治理問題并非孤例。公開信息顯示，貴州茅臺集團及上市公司體系過往曾發生多起管理人員、區域經銷商、下屬子公司人員違紀查處事件：自2018年原董事長袁仁國被查以來，上市公司三任董事長（袁仁國、高衛東、丁雄軍）、現任財務總監兼董秘蔣焰，以及多名副總經理、財務負責人相繼被留置或判刑；集團層面亦有原總經理、副總經理、子公司高管等20余名干部被查處。

對此，詹軍豪表示：“多年來茅臺多名核心管理層接連落馬、被調查，暴露公司內控治理存在長期結構性缺陷。持續的人事震蕩與廉政風波，造成內部經營管理不穩定，持續消耗品牌公信力，也是制約企業突破發展、修復市場信心的重要隱性風險。”

在柏文喜看來：“茅臺的困境是‘三重退潮’疊加——行業需求退潮、金融屬性退潮、制度紅利退潮。高比例分紅與回購是資本層面的止血，直營化是渠道層面的刮骨，但高管連環腐敗暴露的治理缺陷，才是最深層的病灶。當一瓶茅臺從‘液體黃金’回歸‘高端消費品’，公司需要的不是更多財務技巧，而是一場真正的現代企業制度革命。”