770億合肥芯片“黑馬”，沖刺港股IPO

又一家半導(dǎo)體龍頭企業(yè)，沖刺港股IPO。

近期，晶合集成披露H股發(fā)行聆訊后資料集。

這也意味著，繼中芯國際、華虹宏力之后，國內(nèi)又一家晶圓代工龍頭，即將完成“A+H”兩地上市布局。

對晶合集成而言，這是企業(yè)發(fā)展歷程中又一座重要里程碑。但從二級市場表現(xiàn)來看，資本市場對此反應(yīng)平平。

數(shù)據(jù)顯示，截至最新收盤，晶合集成股價報38.41元/股，總市值771億元。自6月以來，公司股價累計下跌超15%。

港股IPO僅差臨門一腳，為何資本市場對晶合集成的利好并不買單？

依據(jù)弗若斯特沙利文2025年收入排名數(shù)據(jù)，晶合集成位列全球第九、內(nèi)地第三大晶圓代工廠，同時也是全球規(guī)模第一的顯示驅(qū)動芯片代工廠，全球市占率達到23.3%，這項核心業(yè)務(wù)構(gòu)成了公司穩(wěn)固的業(yè)績基本盤。

雖具備可觀的營收規(guī)模，但晶合集成的盈利能力并不突出。公司一季度實現(xiàn)營收29.12億元，同比增長13.42%，但歸母凈利潤僅5066萬元，同比下滑62.61%，整體凈利率不足1%。

無論在A股還是港股市場，晶圓代工類科技企業(yè)，普遍難以獲得資本市場的高估值。

對晶合集成來說，登陸港股固然能夠打開全球化發(fā)展格局，但擺脫低端代工屬性、提升核心盈利能力，才是當(dāng)下更關(guān)鍵的課題。這不僅直接決定其港股上市后的市場表現(xiàn)，也是企業(yè)在激烈行業(yè)競爭中站穩(wěn)腳跟、實現(xiàn)長遠發(fā)展的核心所在。

芯片“黑馬”晶合集成

晶合集成的崛起，源自合肥這座“最強風(fēng)投城市”的一次精準(zhǔn)產(chǎn)業(yè)布局。

2008年，合肥戰(zhàn)略引入面板巨頭京東方，后續(xù)陸續(xù)落地維信諾、康寧、彩虹等一眾面板龍頭企業(yè)，逐步打造出國內(nèi)極具規(guī)模的新型顯示產(chǎn)業(yè)集群。產(chǎn)業(yè)集群成型的同時，當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)短板也隨之凸顯：合肥雖具備完善的面板生產(chǎn)能力，卻深陷“有屏無芯”的困境，面板核心原材料LCD顯示驅(qū)動芯片幾乎完全依賴進口，成為制約本土面板產(chǎn)業(yè)鏈自主可控的關(guān)鍵短板。

為補齊芯片短板、打通“芯屏一體”的產(chǎn)業(yè)鏈閉環(huán)，合肥敲定了自主造芯的發(fā)展路徑。

2015年，合肥市建設(shè)投資控股（集團）有限公司與臺灣力晶科技股份有限公司合資成立晶合集成，正式布局晶圓制造領(lǐng)域，實現(xiàn)本土該賽道的從零突破。合肥提供資本支撐與本土市場資源，力晶科技輸出成熟技術(shù)與生產(chǎn)經(jīng)驗，雙方優(yōu)勢互補，晶合集成項目就此正式落地。

依托合肥地方政策與產(chǎn)業(yè)資源的全力加持，晶合集成實現(xiàn)跨越式發(fā)展。2015年10月，總投資128.1億元的12英寸晶圓制造基地一期工程正式開工；2016年11月，安徽首座12英寸集成電路晶圓廠順利完成主體結(jié)構(gòu)封頂；2017年6月，項目順利竣工并啟動試產(chǎn)，標(biāo)志著安徽集成電路核心制造領(lǐng)域，實現(xiàn)了歷史性的從零突破。從規(guī)劃落地到工廠投產(chǎn)，晶合集成僅用時十八個月。

2017年12月，晶合集成生產(chǎn)的110nm驅(qū)動IC單片晶圓良率達標(biāo)，順利通過客戶產(chǎn)品可靠性驗證，正式進入規(guī)模化量產(chǎn)階段。

量產(chǎn)之后，公司持續(xù)加碼產(chǎn)能擴張，產(chǎn)能規(guī)模實現(xiàn)階梯式增長：2018年12月，月產(chǎn)能突破1萬片；2019年12月，月產(chǎn)能及投片量超2萬片；2020年7月，產(chǎn)能突破2.5萬片；2021年3月，產(chǎn)能攀升至4萬片；2022年3月，月產(chǎn)能成功突破10萬片。

產(chǎn)能高速釋放的同時，公司營收實現(xiàn)爆發(fā)式增長。2020年至2022年，晶合集成營業(yè)收入從15.12億元增長至100.51億元，年均復(fù)合增長率高達157.79%；歸母凈利潤更是實現(xiàn)大幅扭虧，從2020年虧損12.58億元，轉(zhuǎn)為2022年盈利30.45億元。投產(chǎn)四年實現(xiàn)盈利的成績，也讓晶合集成成為國內(nèi)盈利速度最快的本土晶圓代工企業(yè)。

復(fù)盤晶合集成的快速崛起，一方面得益于合肥完善的顯示產(chǎn)業(yè)集群賦能，另一方面核心在于企業(yè)找準(zhǔn)了差異化發(fā)展賽道。當(dāng)全球晶圓廠商扎堆沖刺3nm、2nm先進制程競賽時，晶合集成并未盲目跟風(fēng)，而是聚焦28nm及以上成熟制程，深耕顯示驅(qū)動芯片、CMOS圖像傳感器等細(xì)分領(lǐng)域。

這一戰(zhàn)略布局，既充分承接了京東方等本土面板企業(yè)的海量訂單需求，規(guī)避了與中芯國際、華虹公司在高端制程賽道的正面競爭，也精準(zhǔn)找準(zhǔn)了自身的生存與發(fā)展優(yōu)勢。公開資料顯示，晶合集成30%至40%的產(chǎn)品，最終間接供應(yīng)至京東方體系，與本土龍頭企業(yè)形成深度產(chǎn)業(yè)協(xié)同。

聚焦顯示驅(qū)動芯片代工的差異化戰(zhàn)略，讓晶合集成實現(xiàn)彎道超車。2024年，公司以26.6%的市占率，穩(wěn)居全球DDIC晶圓代工榜首，連續(xù)多年領(lǐng)跑全球同業(yè)賽道。據(jù)TrendForce集邦咨詢統(tǒng)計，2025年第一季度，晶合集成營收規(guī)模位列全球晶圓代工廠第九、中國大陸企業(yè)第三。憑借精準(zhǔn)的賽道定位，企業(yè)緊抓國內(nèi)面板產(chǎn)能轉(zhuǎn)移紅利，將成熟制程代工業(yè)務(wù)做到了行業(yè)極致。

不過，規(guī)模優(yōu)勢成型的背后，晶合集成已然面臨全新的發(fā)展難題：如何剝離低端代工標(biāo)簽，持續(xù)提升自身盈利能力。

擺脫“代工”的標(biāo)簽

從行業(yè)新銳黑馬，成長為內(nèi)地第三、全球第九的晶圓代工廠，晶合集成的發(fā)展速度有目共睹。

但發(fā)展速度不等于核心實力，透過財報數(shù)據(jù)可以清晰地看到，亮眼的規(guī)模數(shù)據(jù)之下，低毛利困境始終困擾著晶合集成。

從最新一季報數(shù)據(jù)來看，企業(yè)增收不增利特征十分明顯。2025年一季度，晶合集成實現(xiàn)營收29.12億元，同比增長13.41%；歸母凈利潤5066萬元，同比下滑62.61%。

對于凈利潤大幅下滑的原因，晶合集成給出三點核心解釋：其一，行業(yè)市場競爭加劇，產(chǎn)品售價同比有所下降；其二，生產(chǎn)線固定資產(chǎn)折舊增加，短期壓制整體毛利率；其三，交易性金融資產(chǎn)受被投企業(yè)股價波動影響，公允價值變動損失有所增加。

上述因素確實對公司業(yè)績造成了直接影響，但究其根本，核心癥結(jié)在于企業(yè)底層商業(yè)模式——純晶圓代工模式。

晶合集成的核心業(yè)務(wù)，是為各類芯片設(shè)計企業(yè)提供晶圓代工生產(chǎn)服務(wù)。該模式的核心特征十分明確：企業(yè)不參與芯片設(shè)計、無自有產(chǎn)品品牌，也不直接對接終端消費市場，僅根據(jù)客戶提供的設(shè)計方案，完成芯片規(guī)模化生產(chǎn)。通俗而言，晶圓代工廠本質(zhì)上，就是設(shè)備成本高昂、生產(chǎn)技術(shù)復(fù)雜的高端來料加工廠。

當(dāng)前全球晶圓代工行業(yè)格局高度集中，呈現(xiàn)“一超獨霸”的態(tài)勢：臺積電獨占71.2%的全球市場份額，包攬全球92%的先進制程產(chǎn)能。行業(yè)盈利結(jié)構(gòu)更是兩極分化，僅占全球12%的先進制程產(chǎn)能，貢獻了行業(yè)57%的營收；而占據(jù)全球88%規(guī)模的成熟制程產(chǎn)能，僅創(chuàng)造43%的行業(yè)營收。

這并不意味著成熟制程代工是劣質(zhì)賽道。行業(yè)數(shù)據(jù)可以佐證，晶圓代工大廠聯(lián)華電子近五年毛利率持續(xù)維持在30%及以上，世界先進2025年毛利率也接近30%。兩家企業(yè)能夠維持高毛利，核心原因是在細(xì)分成熟制程賽道搭建了深厚的技術(shù)壁壘，同時積累了穩(wěn)定、高黏性的長期客戶資源。

相比頭部成熟制程代工廠，晶合集成作為行業(yè)后起者，在技術(shù)壁壘、客戶壁壘方面的積累仍相對薄弱，這也是其毛利率持續(xù)偏低的核心原因。

而毛利率弱勢的根源，在于公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)高度依賴DDIC顯示驅(qū)動芯片代工。2023年至2025年，DDIC代工業(yè)務(wù)收入占公司總營收比重分別為84.8%、67.5%、58.1%。盡管占比逐年回落，但2025年該項業(yè)務(wù)占比仍高達58.06%，依舊是晶合集成最核心的收入支柱。

憑借23.3%的全球市占率，晶合集成坐穩(wěn)全球第一大顯示驅(qū)動芯片代工廠的位置，行業(yè)地位突出，但同時也讓企業(yè)業(yè)績與全球顯示面板行業(yè)周期深度綁定。

面板行業(yè)本身具備極強的周期性，行業(yè)下行、產(chǎn)能過剩、價格戰(zhàn)打響時，面板廠商會優(yōu)先壓縮上游驅(qū)動芯片采購成本，芯片設(shè)計企業(yè)繼而會將成本壓力向上傳導(dǎo)，最終由晶圓代工端的晶合集成承接。一旦顯示面板行業(yè)進入衰退周期，公司暫無其他多元業(yè)務(wù)對沖風(fēng)險，業(yè)績便會出現(xiàn)明顯波動。

即便在DDIC產(chǎn)品價格平穩(wěn)的周期內(nèi)，晶合集成的盈利空間依舊受限。純代工模式的天然短板，就是缺失終端產(chǎn)品定價權(quán)。品牌、設(shè)計、終端銷售權(quán)益均歸屬于客戶企業(yè)，代工廠僅賺取固定加工費用，終端芯片的溢價收益與代工企業(yè)無關(guān)。

在成熟制程代工賽道競爭白熱化的背景下，代工定價完全由市場供需決定，客戶可隨時將訂單轉(zhuǎn)移至報價更低的同行廠商。同時，晶合集成深度綁定京東方等頭部大客戶，屬于典型的大客戶集中依賴模式，客戶議價能力遠高于代工端企業(yè)，進一步壓縮了公司的盈利空間，始終無法建立屬于自身的護城河。

結(jié)語

復(fù)盤晶合集成的發(fā)展歷程，企業(yè)用不足十年時間，從行業(yè)空白起步，成長為全球DDIC代工龍頭、內(nèi)地第三大晶圓代工廠，成長速度在國內(nèi)半導(dǎo)體企業(yè)中十分亮眼。

但高速擴張的規(guī)模，并未同步轉(zhuǎn)化為過硬的盈利能力。一季度凈利潤大幅下滑62.61%、凈利率不足1%，疊加港股IPO聆訊利好落地后股價大幅回撤，充分反映出資本市場對其低端代工屬性、盈利穩(wěn)定性不足的深層擔(dān)憂。

順利通過港股上市聆訊，是晶合集成邁向國際化的重要一步，但相較于資本市場的布局?jǐn)U容，擺脫傳統(tǒng)代工短板、優(yōu)化業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、筑牢盈利基本盤，才是企業(yè)實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展的核心路徑，也將直接決定其港股上市后的長期市場價值。