今晚，史上最大IPO要來了

文 | CFN 大河 圖 | 微攝

如果你還在糾結(jié)今晚是點外賣還是自己下廚，要不要先把這筆賬算清楚：750億美元——這不是一個國家的年度財政預(yù)算，也不是全球某個主權(quán)基金的規(guī)模，而是一家“燒錢燒了24年還沒盈利”的公司，在今晚即將從你口袋里掏走的錢。

SpaceX剛剛完成定價：每股135美元，發(fā)行5.556億股，募資750億美元，估值1.77萬億美元。這不是普通IPO，這是直接把人類IPO紀錄打穿一個洞。沙特阿美2019年那場被吹上天的294億美元上市，在它面前像個弟弟。

而超級碗還在后頭——SpaceX還給了承銷商一張“福利彩票”，有權(quán)額外購買8330萬股。如果全部行權(quán)，募資總額將飆到860億美元。上市前認購資金就已超過2500億美元，超額近4倍。散戶認購?fù)黄?000億美元，遠高于預(yù)留給他們的20%份額。

但請等一下。看一眼財務(wù)數(shù)據(jù)：2025年全年營收186.7億美元，同比增33%；但凈虧損49.4億美元。2026年Q1營收46.9億美元，凈虧損卻惡化到42.8億美元。成立以來累計虧損約413億美元。

一家連年巨虧的公司，憑什么成為有史以來最大的IPO？

三張臉的拼圖：你真的在買一家公司，還是三家？

SpaceX的招股書寫了一個1.8萬億的故事。但如果把這個故事拆開，你買到的其實是三家完全不同的公司：Starlink、SpaceX航天、xAI——分別對應(yīng)“現(xiàn)在賺錢”、“現(xiàn)在虧錢但講得通”和“現(xiàn)在巨虧且充滿爭議”。

第一張臉：Starlink，目前唯一賺錢的“印鈔機”。

2025年營收114億美元，同比增長近50%，運營利潤44億美元，利潤率超38%。2026年Q1貢獻了集團69%的營收，以及全部的運營利潤。用戶數(shù)已突破1030萬。

但其付費用戶月均收入(ARPU)已從2023年的99美元跌至2026年Q1的約66美元，下降了三分之一。增長的同時，用戶的“含金量”在稀釋。以全球頭部衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)運營商通常享有的15-20倍EV/EBITDA估算，Starlink合理估值大約在1000-1500億美元之間。

第二張臉：航天發(fā)射與星艦，馬斯克的終極敘事。

2025年營收約40.9億美元，運營虧損6.57億美元。獵鷹9號全年發(fā)射165次，但只有43次是外部付費客戶，其余122次是在給自家Starlink打工。但資本市場愿意為“多行星文明”的故事支付高溢價——這部分的估值幾乎無法被傳統(tǒng)框架鎖定，它錨定的是科幻，不是現(xiàn)金流。

第三張臉：xAI，整個估值里最燙手的那塊蛋糕。

2025年營收32億美元，運營虧損63.55億美元，虧損是營收的兩倍。2026年Q1更夸張：營收8.18億，資本開支77億美元。花出去的錢是賺回來的九倍多。Grok全球市場份額不到3%，對手是占55%的ChatGPT和漲到27%的Gemini。

但就在IPO前夕，SpaceX簽下了兩份天價算力租賃協(xié)議：與Anthropic每月12.5億美元、與谷歌每月9.2億美元，年化收入約260億美元，合同總值超700億美元。

問題是，兩份合同都包含90天可撤銷條款。一旦客戶找到更便宜的算力，這些“預(yù)期收入”可能隨時蒸發(fā)。晨星按傳統(tǒng)方法算出的DCF估值只有7800億美元，不到IPO估值的一半。獨立機構(gòu)給出的合理估值區(qū)間在7800億到1.35萬億之間，剩下的溢價幾乎全押在xAI上。

1.8萬億估值買的是：一個賺錢但ARPU持續(xù)下滑的Starlink、一個虧錢但壟斷的航天業(yè)務(wù)、和一個虧損兩倍于營收的xAI。三塊業(yè)務(wù)捆綁在一起，資本市場正在做一次極其昂貴的押注：賭xAI能從市場份額3%的“老三”變成下一個萬億級平臺。

美國第七大市值的算術(shù)題

按1.77萬億估值計算，上市當天SpaceX就將直接空降美國上市公司市值第七位，超過特斯拉。

奧本海默給出了190美元的目標價，漲幅40%，估值沖至2.5萬億；New Street則給出165美元目標價，并認為xAI業(yè)務(wù)價值約5750億美元——相當于一個全新的OpenAI。

換算下來，發(fā)行價135美元對應(yīng)約95倍市銷率。一家凈虧損42.8億美元的公司享受近百倍的市銷率溢價，這大概就是2026年資本市場的最真實寫照。

但別忽略招股書里的那句風險提示——“未來仍有可能無法實現(xiàn)整體盈利。”翻譯一下：這可能是人類金融史上最大的一筆“信仰投資”。

納斯達克將迎歷史級壓力測試

納斯達克、城堡證券、Jane Street以及標普全球已提前數(shù)周進行壓力測試，系統(tǒng)處理能力提升了約200%。標普全球坦言：“從未見過如此規(guī)模的交易。”

與沙特阿美IPO的“石油紅利”不同，SpaceX至今仍在巨虧，其業(yè)務(wù)跨越火箭發(fā)射、衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)、AI算力租用、太空數(shù)據(jù)中心。技術(shù)壁壘極高，估值模型極不成熟，它注定成為美股歷史上波動最大、爭議最劇烈的IPO之一。

散戶熱情空前高漲。美國散戶認購已超1000億美元。貝萊德提交了至少50億美元訂單。預(yù)測市場Polymarket顯示，上市首日收盤市值突破1.8萬億的概率高達84%，突破2萬億的概率達到69%。

但請記住2012年Facebook上市時的那次歷史級技術(shù)宕機。這一次，系統(tǒng)能否承載住這股洪流，沒人能打包票。

華爾街的造富盛宴與百萬人的排隊“送錢”

Founders Fund二十年間累計投入約6億美元，如今持倉市值超過500億美元，回報近百倍。Valor Equity Partners持倉市值逼近700億美元，是所有機構(gòu)中賬面價值最高的單一持倉。Sequoia Capital于2019年底首次入股，目前持股約1.5%，市值超過200億美元。DFJ Growth累計投入超8億美元，目前持股至少2%，對應(yīng)市值至少達350億美元。

這與其說是上市，不如說是史上最大規(guī)模的風險投資退出。早期投資者等了24年，終于等到了公開市場的退出窗口。而接過籌碼的，是成千上萬的散戶投資者。Founders Fund普通合伙人說：“所有人從這段經(jīng)歷中得到的核心教訓(xùn)是：永遠不要做空馬斯克。”

但對散戶來說，這個故事可能完全不一樣——歷史一再證明，散戶“抄作業(yè)式”追漲科技明星企業(yè)的IPO首日，多數(shù)都以高位站崗收場。

SpaceX今晚正式登陸納斯達克，距離馬斯克宣稱“只有火箭能定期飛往火星才考慮上市”不過數(shù)周。火星還沒到，股市先到了。Starlink賺來的每一分現(xiàn)金流，都在被xAI燒掉。航天發(fā)射每一次把載荷送入軌道，都不夠覆蓋自己研發(fā)星艦的成本。這就是1.8萬億估值背后的真實算式：一個盈利部門養(yǎng)一個虧損部門，再養(yǎng)一個巨虧部門。而資本市場愿意為這個“三明治”結(jié)構(gòu)買單，是因為相信馬斯克能在某一天，讓這三個部門同時自己長出腿來站穩(wěn)。這場資本盛宴最吊詭的寓言或許藏在密西西比州法庭文件里的那起集體訴訟里：3名居民代表1萬多人起訴SpaceX和xAI——數(shù)據(jù)中心發(fā)電機實在太吵了，不僅精神受損，連房產(chǎn)都貶值了。** 當華爾街瘋狂下注算力殖民時，被發(fā)電機的轟鳴聲吵得睡不著覺的人，替1.8萬億市值寫下了最諷刺的注腳：**沒有人知道算力的盡頭是什么，但算法運轉(zhuǎn)時發(fā)出的噪音，已經(jīng)真實地吵到了今天還活著的每一個人。750億美元歷史上最大規(guī)模的IPO，不過是為一個“算法能賺大錢”的愿景提前買了一張昂貴的門票。這張票最終是通往星際殖民，還是通往另一個估值泡沫的終點，大概只有火星上站著的那位全人類首位萬億富豪本人知道了。