蒙牛：世界杯繼續豪擲重金，基本盤繼續不穩丨讀財報

文丨軍軍 呂行編輯丨百進

來源丨正經社（ID：zhengjingshe）

（本文約為2800字）

6月12日，美加墨世界杯開幕。

這是蒙牛，連續三屆世界杯全球官方贊助商的"主場時刻"。墨西哥城阿茲特克球場，6名來自內蒙古的青少年手擎國際足聯會旗登場。梅西、姆巴佩、亞馬爾的代言海報，鋪滿社交媒體；"無論誰贏球，都來找蒙牛"的廣告詞，在央視、咪咕、微博同步刷屏。

就在一個月前，蒙牛總裁高飛還在業績會上算賬：2025年，營收822.45億元，同比下滑7.3%。

這已經是營收連續第二年下滑，2024年跌10.1%，2025年再跌7.3%。

822億元是什么概念？2019年蒙牛營收790億元，2020年760億元，2021年881億元，2022年925.93億元，2023年986.24億元，2024年886.75億元。

高飛2024年3月正式接任總裁及執行董事，兩年后，蒙牛把盧敏放八年做大的盤子，又縮回去了。

一邊是世界杯上的豪擲重金，一邊是財報里的收縮防御。這家乳業巨頭，到底在賭什么？

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大漲14倍的秘密

2025年財報最扎眼的數字，是歸母凈利潤15.45億元，同比大漲1378%。

乍看之下，蒙牛好像一夜之間滿血復活了。但真為這個數字激動不已，說明你沒看懂2024年的財報。

正經社分析師注意到，2024年，蒙牛對收購的澳洲奶粉品牌貝拉米一次性計提商譽及無形資產減值46.45億元，再加上聯營公司現代牧業的8.27億元減值，當年凈利潤被砸到只剩1.05億元，大跌97.8%。

2025年沒有類似的大額減值，利潤自然"反彈"。這就好比一個人去年摔斷了腿，今年能走路了，不代表他跑得多快，只是去年摔得太慘。

更關鍵的是，2025年蒙牛又計提了約23.2億元的減值撥備，對象是那些"閑置生產設施"和"可能收不回來的欠款"。表面利潤大增，實則主業大跌。

2

基本盤不穩的拖累

液態奶占總收入的79%。2025年，這塊業務從730.66億元跌至649.39億元，跌幅11.1%。

蒙牛不是沒努力。2025年它推出了針對6.6億乳糖不耐受人群的"軟牛奶"系列，特侖蘇二十周年推出了頂配"沙金套海"，冠益乳在山姆打造了"早8噸噸桶"爆款。但這些都擋不住一個更宏觀的趨勢：中國人對常溫白奶的消費，正在見頂。

尼爾森IQ數據顯示，2025年6月乳品全渠道銷售額同比下滑9.6%，線下渠道下滑12.7%。這不是蒙牛一家的遭遇，但它受傷最重，因為收入結構太單一。

"液態奶業務是最大的收入來源，但其收入同比下降，對整體營收增長形成拖累。"正經社分析師發現，這句話，幾乎可以描述整個行業。

只不過，液態奶在整體業務中的占比，光明乳業約為55%，伊利約為60%，蒙牛接近80%。

消費者口碑方面，盡管有不少消費者認為蒙牛產品性價比高，口感順滑，復購率沒有出現斷崖式下滑，但在黑貓投訴等平臺上，對蒙牛產品食品安全、虛假宣傳等方面的投訴仍然居高不下，主要涉及異物混入、保質期內發酸結塊、售后“推諉”等，大幅消耗著信任基礎（參見新商悟《為何那么多人投訴蒙牛虛假宣傳和保質期變質？丨天天315》）。

基本盤不穩，"一體兩翼"再漂亮也是空中樓閣。

3

"一體兩翼"的成績單

2024年中期業績會上，高飛正式提出"一體兩翼"："一體"是液態奶、奶粉、冰品、奶酪等核心業務；"兩翼"是創新業務和海外拓展。

一年過去，成績單是這樣的：

鮮奶、奶酪、奶粉確實實現了雙位數增長。妙可藍多收入增長超20%，市占率穩居第一。但這些業務的體量加起來，還不到液態奶的五分之一。

奶粉業務2025年收入36.43億元，增長是增長，但跟伊利的165.78億元比，差距不是一星半點。奶酪52.66億元，冰淇淋53.93億元，兩塊加起來，不如特侖蘇一個單品。

海外業務也不景氣。2024年海外收入47.16億元，增長不到10%。蒙牛在印尼的冰淇淋品牌"艾雪"做得不錯，但貝拉米這個曾被寄予厚望的澳洲奶粉品牌，已經淪為了減值重災區。

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原奶下跌誰買單？

蒙牛的問題，不只是蒙牛的問題。

2026年3月，內蒙古、河北等10個主產省份生鮮乳平均價格3.03元/公斤。對比2021年8月4.37元/公斤的高峰，跌幅超過30%。原奶價格連續四年下行，這是歷史上最長的下跌周期之一。

上游牧業企業已經扛不住了。現代牧業2025年虧損12億元，優然牧業虧損4.3億元。國家奶牛產業技術體系首席科學家李勝利透露，2023-2025年，奶牛養殖業收入損失累計達700億元，噴粉虧損200億元。

原奶便宜，對下游是利好——成本下降，毛利率提升。蒙牛2025年毛利率39.9%，上半年更是達到41.7%。但硬幣的另一面是終端價格也在跌。消費疲軟，低價產品沖擊市場，頭部品牌被迫跟進降價。

高飛在業績會上承認，蒙牛"銷量和綜合價格均有低個位數的下降"。

奶業周期比預期更長，也更具挑戰性。這是高飛的判斷。基于此，蒙牛把全年收入指引從"低單位數增長"下調至"中高單位數下滑"。

交銀國際隨即下調蒙牛2025-2027年盈利預測，目標價降至21.51港元/股。浦銀國際更悲觀，將評級降至"持有"，目標價17.71港元/股，理由是"液態奶市場份額正在流失"。

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賽事效應還在被稀釋

回到6月12日的美加墨世界杯。

蒙牛對這次營銷寄予厚望。高飛在3月業績會上說："2026年，奧運和世界杯雙賽臨門，蒙牛迎來一個主場時刻。這是獨一無二的營銷機遇。"

投入有多大？雖然沒有公開具體數字，但參考往屆世界杯贊助商規模，加上梅西、姆巴佩、亞馬爾的代言費，央視鉆石合作伙伴的轉播資源，以及覆蓋全年的系列活動，總預算大概率在數十億元級別。

值得一提的是，就在開幕前一個月，央視與國際足聯的轉播權談判一度陷入僵局。5月初，國際足聯聲明稱全球175個地區已達成協議，"中國大陸和印度兩地的談判仍在進行中"。21世紀經濟報道當時發出警告："如果世界杯不直播了，最受傷的可能是蒙牛。"

最終轉播權談下來了，蒙牛顯然松了一口氣。但問題是，巨額營銷投入能換來多少實際銷量？

2022年卡塔爾世界杯，蒙牛同樣是官方贊助商，當年營收增長5%。

2024年巴黎奧運會，蒙牛也是TOP合作伙伴，當年營收跌了10.1%。

正經社分析師發現，體育賽事營銷對快消品的拉動效應，還在被渠道碎片化、消費理性化所稀釋。

更關鍵的是，蒙牛的營銷效率正在受到質疑。2024年銷售費用減少21億元，管理費用減少超5億元——全年減員5000人。降本增效的方向是對的，但世界杯這樣的頂級IP，本質上是一場"燒錢換聲量"的游戲。

減員降本的時候，砸重金做營銷，內部的張力可想而知。

6

結構問題更深層

822.45億元。這是一個讓蒙牛不太舒服的數字。

它高于2019年的790億元，低于2021年的881億元。盧敏放用了八年把蒙牛從500億元帶到近千億元，高飛用兩年又把它拉回了五年前。

當然，把責任全推給高飛不公平。他接手的是一個并購后遺癥嚴重、業務結構失衡、行業周期下行的攤子。計提減值、收縮戰線、聚焦現金流，這些動作本身是必要的。

但市場不會同情你的接手狀況。投資者看的是結果：營收連跌兩年，液態奶失守，與競爭對手的差距越拉越大，"一體兩翼"起飛尚待時日。

世界杯營銷很熱鬧，"要強"的品牌口號也很響亮。但對于一家年營收822億元、凈利潤15億元的公司來說，比聲量更重要的，是找到真正的第二增長曲線。

也就是說，更深層的問題在于結構。競爭對手的第二曲線已經成型。蒙牛呢？液態奶占比仍高達79%，其他所有業務加起來才21%。

高飛的"334密碼"里，有一句"進化不是選擇題，而是生存的必答題"。這句話放在今天的蒙牛身上，再合適不過。

只是，留給他答題的時間，又還有多少呢？歡迎評論區留言，說出你的看法。【《正經社》出品】

CEO·首席研究員|曹甲清·責編|唐衛平·編輯|杜海·百進·編務|安安·校對|然然

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