欠繳社保公積金1.81億，古瑞瓦特靠什么來“硬闖”港交所？

屢敗屢戰(zhàn)的古瑞瓦特股份有限公司（以下簡稱“古瑞瓦特”），再一次發(fā)起了IPO沖擊。

華夏能源網(wǎng)獲悉，6月16日，古瑞瓦特向港交所遞交了新的招股說明書，申請在香港聯(lián)交所主板上市，華泰國際擔(dān)任聯(lián)席保薦人。

實際上，這已是古瑞瓦特第四次試圖敲開資本市場的大門。第一次是在A股，后面三次都是在H股，從2017年到2026年，前后跨越近9年時間。從一開始的生產(chǎn)光伏逆變器，到布局儲能，再到現(xiàn)在的AI賦能，古瑞瓦特向資本市場講述了好幾個不同的故事，然而上市總差點意思。

那么，這一次的IPO之旅，古瑞瓦特會走順當(dāng)么？

從業(yè)績看，2023年至2025年古瑞瓦特的營收、利潤均呈現(xiàn)“V”字形波動，尤其是2024年凈利潤一度降至0.2億元；2025年營收52.33基本回到2023年的水平，但利潤僅有4.13億元，不到2023年的一半。

更令人擔(dān)憂的是，公司還存在嚴(yán)重的合規(guī)問題，招股書披露公司累計欠繳社保及公積金高達(dá)1.81億元，如果不能按期糾正，或?qū)⒚媾R超4億元的罰款。但實際上，公司并不缺錢，截至2025年底，公司賬上還趴著22.84億元現(xiàn)金。

這些問題的存在，注定了古瑞瓦特的IPO之路不是一場坦途。

營收回來了，利潤卻少了一半

古瑞瓦特成立于2010年，創(chuàng)始人為技術(shù)出身的丁永強(qiáng)，公司最早的主營業(yè)務(wù)是光伏逆變器，2015年開始布局戶用儲能業(yè)務(wù)，2020年又謀求向智能化轉(zhuǎn)變。

此前光伏逆變器一直是公司的主要營收來源，但是隨著行業(yè)步入下行期，古瑞瓦特的營收格局已發(fā)生變化。

招股書顯示，2023年至2025年，古瑞瓦特的總收入分別為53.63億元、44.76億元和52.33億元。2024年同比下滑16.5%，2025年又反彈16.9%，幾乎回到了2023年的水平。

從具體收入構(gòu)成來看，公司的業(yè)務(wù)重心正在轉(zhuǎn)移。2023年，光伏逆變器還是第一大收入來源，貢獻(xiàn)29.56億元，占總營收的55.1%。到了2025年，光伏逆變器營收已縮水至15.57億元，接近“腰斬”，收入占比也萎縮至29.8%。其中工商用逆變器出貨量三年累計下滑43%，是逆變器板塊持續(xù)萎縮的主要拖累。

與此同時，儲能系統(tǒng)產(chǎn)品接過了增長“接力棒”，2025年收入達(dá)33.15億元，較2024年的16.66億元近乎翻倍，收入占比從37.2%躍升至63.4%。儲能逆變器出貨量同比增長80.3%至39.57萬臺，電池出貨量同比增長109.3%至28.03萬臺。

然而，公司營收雖然回來了，但利潤卻沒有了。2023年古瑞瓦特實現(xiàn)凈利潤8.43億元，2024年驟降至0.2億元，2025年又反彈至4.13億元。2023年和2025年營收僅差1.3億元，利潤卻差了一倍多。

華夏能源網(wǎng)注意到，古瑞瓦特凈利潤的波動與毛利率走低有關(guān)。2023年，公司整體毛利率26.3%，2024年降至20.3%，2025年回升至22.5%，但三年累計仍下滑了3.8個百分點。

分產(chǎn)品來看，三年時間光伏逆變器的毛利率從21.8%降至17.1%，累計降幅4.7個百分點；儲能系統(tǒng)業(yè)務(wù)毛利率較2023年的32%也下降了5.2個百分點；AI賦能能源管理系統(tǒng)的毛利率盡管由14.5%增長至32.4%，但毛利金額較低，2025年仍不足2000萬元；其他業(yè)務(wù)的毛利已經(jīng)從34.4%下降至-0.1%，呈現(xiàn)虧損狀態(tài)。

分地區(qū)看，歐洲市場毛利率從2023年的34.4%降至2024年的19.9%，2025年回升至22.3%，仍較高峰期低12.1個百分點。中國內(nèi)地市場毛利率長期偏低，2025年僅13.8%，但相比2023年的7%也增長了不少。

毛利率下滑的同時，銷售成本在增加。雖然總體銷售成本雖增長不高，由73.7%增長到了77.5%。然而，儲能系統(tǒng)產(chǎn)品的銷售成本卻由26.4%一路增長至46.4%。這意味著儲能業(yè)務(wù)正從“高毛利增長極”滑向增收不增利的“陷阱”當(dāng)中，而這也是古瑞瓦特“營收回來了，利潤卻回不去”的重要原因之一。

此外，三年累計存貨減值3.5億元的侵蝕，也使得古瑞瓦特的利潤彈性被嚴(yán)重削弱。

神秘客戶支撐，美國市場狂飆420%

全球化布局從成立起就是古瑞瓦特的一場“重頭戲”，其收入占比也長期居高不下，2023年至2025年前五大客戶基本均來自海外市場。

從整體占比來看，2023年至2025年，公司海外收入分別為40.84億元、34.23億元、43.10億元，占總收入的比例從76.2%攀升至82.3%。相比之下，中國內(nèi)地收入則持續(xù)在萎縮。

歐洲是古瑞瓦特的第一大海外市場。2023年歐洲貢獻(xiàn)收入23.97億元，占總收入的44.7%，近乎撐起“半壁江山”。然而，2024年歐洲能源危機(jī)退潮后，市場需求回落，歐洲收入驟降至13.61億元，直接拖累公司全年收入下降16.5%。2025年回升至16.97億元，占比32.4%，但仍較2023年高點相差7億元。

美洲市場尤其是美國市場則是古瑞瓦特的“奇跡”。2024年，美國市場收入1.59億元，2025年飆升至8.28億元，同比增幅超過420%，收入占比由3.5%大幅增至15.8%。如此高速的增長較為罕見。

而令人生疑的是，支撐起這8.28億元收入的主力軍，是一家名為客戶I的公司。該客戶在2025年單家就貢獻(xiàn)了6.79億元收入，占總營收的13.0%。但細(xì)查其背景，招股書中僅標(biāo)注這是一家“于2023年在美國成立的私人公司”。

按出貨量計，古瑞瓦特已憑借14.7%的市占率成為美洲最大的戶用儲能逆變器供應(yīng)商。這樣看來，大部分市場都是美國這家公司所占的份額。一家成立僅兩年的年輕公司，如何能在短時間內(nèi)消化如此巨量的貨值？這不免會讓外界產(chǎn)生很多的疑問和猜測。

實際上，2025年美國大選后的貿(mào)易政策是存在較大不確定性的，針對中國光伏及儲能產(chǎn)品的執(zhí)法力度，以及新一輪的關(guān)稅隨時可能加碼。古瑞瓦特將巨大的業(yè)績增量籌碼押注于一個成立剛滿兩年且高度依賴政策紅利的美國新客戶身上，一旦中美貿(mào)易摩擦升級或該客戶出現(xiàn)問題，這6.79億元收入能不能延續(xù)要打一個大大的問號。

研發(fā)投入減少，欠繳社保公積金是硬傷

古瑞瓦特在招股書中向外界描繪了其AI賦能能源管理系統(tǒng)的藍(lán)圖，向客戶、終端用戶及系統(tǒng)集成商、安裝商及EPC提供古瑞瓦特OSS、ShinePhone及ShineTool。

ShinePhone應(yīng)用程序主要為終端用戶而設(shè)計，提供一個全面的界面，用于監(jiān)控及優(yōu)化太陽能生產(chǎn)與消耗

公司宣稱已開發(fā)“云邊端一體化+AI”架構(gòu)，可實現(xiàn)AI賦能的智能能源調(diào)度，幫助終端用戶降低20%電費。截至2025年底，AI能源管理系統(tǒng)已連接420萬名終端用戶，毛利率高達(dá)32.4%，遠(yuǎn)超公司整體22.5%的平均水平。

然而，毛利率與實際利潤之間的差距卻讓AI賦能的含金量大打折扣。2023年至2025年，AI能源管理系統(tǒng)收入分別為0.70億元、0.56億元和0.61億元，在總營收中的占比僅約1.2%。

華夏能源網(wǎng)注意到，與AI宏大愿景形成反差的，是公司在研發(fā)投入方面的縮減。2023年至2025年，研發(fā)費用從4.4億元降至2.98億元，研發(fā)費用率從8.2%降至5.7%。

在儲能行業(yè)技術(shù)迭代加快、AI研發(fā)競爭日趨激烈的背景下，古瑞瓦特的研發(fā)投入不增反降，著實令人困惑。

比研發(fā)收縮更令人擔(dān)憂的，還有合規(guī)層面的問題。招股書披露，古瑞瓦特在報告期內(nèi)累計產(chǎn)生了1.81億元的社保及公積金欠繳金額，公司或?qū)⒚媾R最高4.32億元的高額罰單。

從公司治理的視角審視，古瑞瓦特目前由創(chuàng)始人丁永強(qiáng)通過多家控股公司合計持有約77%的股份。高度集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)，使得外界對公司治理的規(guī)范性和透明度存在合理疑慮。對于一家IPO公司而言，合規(guī)問題并非是可以輕易忽視的“小節(jié)”，而是影響投資者信任的重要問題。

從2017年至今，古瑞瓦特的上市之路走得磕磕絆絆。這一次，帶著AI的宏大敘事，這家逆變器龍頭再一次站在了IPO的聚光燈下。

招股書暴露出來的利潤跟不上營收、增長依賴海外單一客戶、合規(guī)問題存在重大漏洞等問題，都不是靠“講故事”能夠掩蓋的。在資本市場日趨理性的今天，投資者不再輕易為“轉(zhuǎn)型故事”買單，而是更看重盈利質(zhì)量和未來成長性。若古瑞瓦特?zé)o法在上市前切實解決這些結(jié)構(gòu)性隱憂，等待它的或許將是估值打折與投資者“用腳投票”。