壓力更大了

說(shuō)一下上周的幾個(gè)熱點(diǎn)事件。

上周，中國(guó)銀行因違規(guī)逃稅23.67億被審計(jì)署實(shí)錘，農(nóng)業(yè)巨頭北大荒一次性補(bǔ)繳14.1億稅款，緊接著農(nóng)業(yè)銀行也進(jìn)入專項(xiàng)審計(jì)。新一輪稅務(wù)清查行動(dòng)開啟，不管是頭部央國(guó)企還是其他大中小型企業(yè)，歷史以來(lái)的違規(guī)稅收政策適用以及其他財(cái)稅違規(guī)行為，全都無(wú)處遁形。

這一輪行動(dòng)背后的底層邏輯是，土地財(cái)政退潮，稅收征管必須補(bǔ)位。

與上述事件的底層邏輯相似，上周，很多企業(yè)收到了稅務(wù)局約談社保繳納基數(shù)問(wèn)題的通知，接下去將分批談完并簽承諾書，企業(yè)有資金困難的可以先申請(qǐng)按工資全額的60%-80%左右繳納，但三年后須按工資全額的100%繳納社保費(fèi)用。

大家應(yīng)該可以看出來(lái)，土地財(cái)政退潮后，財(cái)政的基本盤得靠稅收征管和社保征繳給扛起來(lái)了。

我們注意到，很多區(qū)縣的地方財(cái)政已經(jīng)到了非常緊張的地步，甚至已經(jīng)開始通過(guò)“拆東墻補(bǔ)西墻”的方式解決公職人員的工資發(fā)放問(wèn)題。此外，一些弱區(qū)縣地方國(guó)企和城投平臺(tái)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)已瀕臨爆雷，但因?yàn)槿谫Y和化債管控還在持續(xù)升級(jí)，包括紀(jì)委部門都在介入，因此我們的城投非標(biāo)投資業(yè)務(wù)的展業(yè)空間已被大幅壓縮。

市場(chǎng)方面目前非常擔(dān)憂，主要是當(dāng)前的趨勢(shì)發(fā)展可能會(huì)引發(fā)兩個(gè)連鎖反應(yīng)：

一是稅收征管的強(qiáng)化和社保繳納基數(shù)的飆升，會(huì)讓越來(lái)越多的中小微企業(yè)不堪重負(fù)（除非經(jīng)濟(jì)重回上行期），也即稅費(fèi)、社保費(fèi)用等合規(guī)經(jīng)營(yíng)成本大幅上升，企業(yè)利潤(rùn)將被進(jìn)一步壓縮，在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)下很可能引發(fā)更加嚴(yán)重的裁員、降薪潮。

二是社保繳納基數(shù)提高導(dǎo)致企業(yè)員工個(gè)人承擔(dān)費(fèi)用部分大幅提高，實(shí)際到手工資大幅縮水，這對(duì)內(nèi)需和消費(fèi)提振將帶來(lái)持續(xù)性的影響，并進(jìn)一步造成內(nèi)需的下挫和企業(yè)利潤(rùn)的下滑，此外靈活用工群體可能出現(xiàn)更大面積放棄繳納社保的現(xiàn)象。

上周，蘋果公司宣布對(duì)Mac、iPad及多款硬件產(chǎn)品實(shí)施全球提價(jià)，此舉導(dǎo)致蘋果公司股價(jià)暴跌，并對(duì)全球股市造成了連鎖反應(yīng)。

蘋果在上周的聲明中表示，消費(fèi)電子行業(yè)正面臨前所未有的挑戰(zhàn)。AI數(shù)據(jù)中心的迅猛擴(kuò)張導(dǎo)致存儲(chǔ)需求激增，“我們從未見過(guò)零部件價(jià)格以如此幅度和速度上漲。此前我們一直在內(nèi)部消化成本壓力，但目前不得不開始上調(diào)多款售價(jià)。”

受上述聲明的影響，美東時(shí)間6月25日，蘋果公司股價(jià)跌去6.12%，微軟、亞馬遜均跌超3%，原因很簡(jiǎn)單，蘋果部分產(chǎn)品漲價(jià)了15%到25%，也就是將成本轉(zhuǎn)移到了消費(fèi)者身上，市場(chǎng)擔(dān)心蘋果系列產(chǎn)品的銷量掉鏈子，因此整個(gè)果鏈的股票都是先跌為敬。

蘋果事件被市場(chǎng)解讀為，內(nèi)存供應(yīng)瓶頸帶來(lái)的定價(jià)權(quán)，正在以犧牲未來(lái)需求為代價(jià)，促使投資者對(duì)AI相關(guān)半導(dǎo)體股票進(jìn)行廣泛重新定價(jià)。也就是說(shuō)，上游芯片供應(yīng)緊張所賦予的定價(jià)權(quán)，可能正在向終端消費(fèi)者傳導(dǎo)，并最終反噬需求。這一邏輯的轉(zhuǎn)變，標(biāo)志著市場(chǎng)對(duì)AI硬件投資主題的審視正在趨于審慎。另?yè)?jù)《紐約時(shí)報(bào)》援引三位知情人士報(bào)道，OpenAI正考慮將首次公開募股推遲至明年進(jìn)行。

具體來(lái)看，蘋果鏈條的股價(jià)下挫事件給AI行情造成了很大的壓制，因?yàn)閾?dān)憂情緒直接傳染到了云廠商（云計(jì)算服務(wù)商），不管是海外三巨頭亞馬遜云、微軟、谷歌，還是國(guó)內(nèi)頭部的阿里云、騰訊云、華為云、百度智能云、字節(jié)火山引擎等，因AI服務(wù)器必須大量采購(gòu)英偉達(dá)GPU+HBM存儲(chǔ)，而當(dāng)前存儲(chǔ)、GPU持續(xù)漲價(jià)，云廠商面對(duì)企業(yè)客戶又面臨AI算力租賃行業(yè)內(nèi)卷嚴(yán)重的問(wèn)題，因此云廠商都不敢大幅漲價(jià)，因?yàn)橐坏q價(jià)就容易造成客戶流失，最終收入漲速跟不上硬件成本漲速，毛利率、凈利潤(rùn)明顯下滑，而一旦持續(xù)虧錢或持續(xù)薄利，云廠商肯定會(huì)減少、延后采購(gòu)GPU和存儲(chǔ)，并削減AI算力建設(shè)預(yù)算，那么市場(chǎng)自然就會(huì)預(yù)期AI產(chǎn)業(yè)鏈需求走弱，整條AI板塊估值也就會(huì)快速下移。

給大家再簡(jiǎn)單總結(jié)一下，對(duì)于蘋果產(chǎn)品鏈條，上游存儲(chǔ)漲價(jià)→產(chǎn)品漲價(jià)→消費(fèi)者減少購(gòu)買→利潤(rùn)下滑→股價(jià)下跌；對(duì)于云廠商，GPU +存儲(chǔ)漲價(jià)→算力建設(shè)成本暴增→云廠商不敢大幅漲價(jià)增收→毛利被榨干、財(cái)報(bào)走弱→削減AI硬件采購(gòu)→壓制全AI行情。

還有一個(gè)必須重視的鏈條傳導(dǎo)問(wèn)題，AI這個(gè)高端制造業(yè)對(duì)存儲(chǔ)和算力的需求是非常確定的，因此存儲(chǔ)、PCB等原材料漲價(jià)勢(shì)在必行，但這些原材料的漲價(jià)對(duì)手機(jī)、電腦、新能源車等中低端制造業(yè)卻極為不利，比如中國(guó)的智能手機(jī)、電腦、新能源車，現(xiàn)在的毛利都被擠得稀薄，股價(jià)也跌得慘不忍睹。

換句話說(shuō)，AI的高歌猛進(jìn)帶動(dòng)了存儲(chǔ)等零部件、原材料的飆漲，但這些上游漲價(jià)卻大大利空手機(jī)、電腦、新能源車等中低端制造企業(yè)，甚至可以簡(jiǎn)單理解為，這一輪AI的產(chǎn)業(yè)革命很可能會(huì)先耗死很多中低端的科技企業(yè)，包括中低端的制造業(yè)企業(yè)。

當(dāng)然，好的消息在于，AI板塊被壓制，股價(jià)大幅回調(diào)，老登股似乎還能看到希望，不過(guò)核心問(wèn)題還是在于傳統(tǒng)行業(yè)、傳統(tǒng)企業(yè)的信心到底能否回歸，包括市場(chǎng)需求能否回升，居民的就業(yè)和收入預(yù)期到底能否改善。

就像我們發(fā)布《城市更新項(xiàng)目的大規(guī)模落地至少還要1年時(shí)間》一文之后，很多同行都表達(dá)了否定性的意見，大多數(shù)人認(rèn)為，失去“大拆大建”的城市更新（詳見建科〔2021〕63號(hào)：《關(guān)于在實(shí)施城市更新行動(dòng)中防止大拆大建問(wèn)題的通知》），根本不可能存在多大的投資體量，更不可能托起房地產(chǎn)市場(chǎng)。

如果情況果真如此，那居民端的就業(yè)和收入預(yù)期改善問(wèn)題在中短期內(nèi)或許還是很難看到希望。