建議嘀嗒們都去找一個自己的同程

兩個行業(yè)老二的“自救”

6月29日，港股市場迎來了一筆改寫出行與旅游行業(yè)格局的產(chǎn)業(yè)并購。

同程旅行與嘀嗒出行聯(lián)合發(fā)布公告，前者通過全資子公司eLong, Inc.向后者發(fā)起自愿有條件全面現(xiàn)金要約收購。要約價格為每股1.3875港元，較嘀嗒出行前一交易日收盤價溢價約12.8%，總對價約14.24億港元。

嘀嗒出行五名主要股東已簽署不可撤銷承諾函，擬接納要約的股份占已發(fā)行股本約53.70%。交易完成后，同程旅行擬維持嘀嗒出行的上市地位。

消息公布次日，嘀嗒出行股價一度漲超96%。資本市場的反應(yīng)折射出對這筆交易背后產(chǎn)業(yè)邏輯的某種認(rèn)同。在移動互聯(lián)網(wǎng)流量紅利見頂、出行與旅游行業(yè)同時進(jìn)入存量博弈的當(dāng)下，“嘀嗒們”或許真的該去尋找一個屬于自己的“同程”。

01

流量高墻與生態(tài)缺口

嘀嗒出行的故事始于2014年，原名嘀嗒拼車，是中國順風(fēng)車賽道的首創(chuàng)者。但首創(chuàng)者的先發(fā)優(yōu)勢，在流量巨頭的降維打擊面前幾乎不值一提。

2015年滴滴順風(fēng)車上線，僅用數(shù)月就拿下行業(yè)第一。此后命運幾經(jīng)反轉(zhuǎn)，滴滴因安全事件下架順風(fēng)車，嘀嗒重回第一，2023年哈啰順風(fēng)車按搭乘次數(shù)計算拿下47.9%的市場份額，嘀嗒又退居第二。

而細(xì)數(shù)這些年的每一次讓位，根源都在流量入口的缺失上。

對滴滴而言，順風(fēng)車不過是App里多一個按鈕；哈啰除了支付寶入口，還有遍布城鄉(xiāng)的小藍(lán)車作為線下獲客觸點。

反觀嘀嗒出行，每獲得一個用戶，都要依靠長期的市場投入。久而久之，高昂的獲客成本最終成為了嘀嗒的“固定開支”。

具體來看，雖然2025年銷售及營銷開支則從1.71億元同比下降28.8%至1.22億元，但同期收入也從7.87億元下降36.2%至5.02億元，因此銷售費用率反而從2024年的約21.7%升至2025年的約24.2%。相比之下，滴滴2025年的銷售費用率僅有7.4％。

反映在股價上，就是公司上市首日即破發(fā)，此后一路走低。2026年6月10日，股價跌至1.02港元/股的最低點。截至6月29日，嘀嗒出行總市值持續(xù)在13億港元左右徘徊，不足上市時的三分之一。

不光是嘀嗒，如祺出行、曹操出行等出行平臺同樣面臨股價整體波動下行的壓力。出行賽道不受資本市場重視的背后，是一個更深層的結(jié)構(gòu)性問題：單一出行平臺缺乏高頻、低成本的獲客場景，而用戶出行需求的偶發(fā)性又決定了平臺難以建立穩(wěn)定的流量護(hù)城河。

問題的癥結(jié)，不單單出在盈利能力上。嘀嗒出行采用輕資產(chǎn)模式，不持有車輛、不雇用司機，只做信息撮合，這也讓嘀嗒出行遠(yuǎn)離了虧損。2025年上半年，其出行相關(guān)服務(wù)毛利率為65.6%，約是滴滴的3.5倍。

公司已連續(xù)七年保持盈利，2025年經(jīng)調(diào)整凈利潤為1.38億元。截至2025年末，嘀嗒流動資產(chǎn)約18.97億元，其中現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物約9.67億元，資產(chǎn)負(fù)債率僅27.88%，這證明嘀嗒出行的商業(yè)模式本身是成立的。

這恰恰是同程旅行能夠提供的價值，2025年，同程旅行全年營收約194億元，同比增長11.9%；經(jīng)調(diào)整凈利潤約34.03億元。

截至2025年底，同程旅行累計注冊用戶超過4億；2026年第一季度，年付費用戶達(dá)2.54億，年累計服務(wù)人次達(dá)20.5億。其中超過87%的注冊用戶來自非一線城市，這與嘀嗒出行的用戶畫像高度重合。

但同程的訴求不止于給嘀嗒“輸血”。截至2025年底，同程交通業(yè)務(wù)收入79.3億元，住宿業(yè)務(wù)54.5億元。用戶可以在同程訂機票、訂酒店，但下了飛機、出了火車站之后，從交通樞紐到酒店的“最后一公里”，不在同程的服務(wù)鏈條之內(nèi)。

嘀嗒連接著約2100萬名經(jīng)認(rèn)證的私家車車主，覆蓋市內(nèi)通勤、跨城往返、節(jié)假返鄉(xiāng)及交通樞紐接駁。這是一張經(jīng)過實名認(rèn)證、人臉識別和車輛核驗的運力網(wǎng)絡(luò)，是出行領(lǐng)域難以在短期內(nèi)復(fù)制的稀缺資產(chǎn)。

更關(guān)鍵的是頻次，旅游是低頻消費，一年幾次，順風(fēng)車是周級甚至日級的活躍場景。通過嘀嗒，同程可以將服務(wù)從低頻旅游出行延伸至高頻日常通勤。

這樁交易的本質(zhì)，是同程用14.24億港元買一個從“低頻OTA”向“高頻出行平臺”躍遷的跳板。

02

OTA與出行的邊界正在消融

把視角拉遠(yuǎn)，這樁交易折射的是一個更深層的產(chǎn)業(yè)趨勢：OTA與出行平臺的邊界正在消融。

攜程有“攜程用車”，美團有“美團打車”，飛豬有“飛豬用車”，每一個OTA平臺都在試圖補齊地面出行的拼圖。同程不是第一個跨界的玩家，也不會是最后一個。

2026年6月，滴滴App 8.0上線，App名稱從“滴滴出行”改為“滴滴”。首頁新增“送貨”“旅行”“車主”等入口。官方表述是“從即時出行到計劃出行”“從送人到送物”不斷拓展。

去掉“出行”二字，是為了去標(biāo)簽化，讓用戶形成“滴滴”等于“生活服務(wù)”的認(rèn)知。一個從出行往生活服務(wù)走，一個從旅游往日常出行走，滴滴和同程，一個向下沉，一個向上浮，在出行這個節(jié)點上相遇了。

同程對嘀嗒的收購，恰好發(fā)生在滴滴“去出行化”的同一個月，出行市場的競爭邏輯正在從“運力規(guī)模”轉(zhuǎn)向“場景覆蓋”。誰能在用戶的完整出行鏈條中占據(jù)更多節(jié)點，誰就掌握更大的話語權(quán)。

同程有“訂”的場景（機票、酒店），缺“行”的場景（從樞紐到目的地的運輸），滴滴有“行”的場景，正在補“訂”的場景（2024年初上線火車票、機票業(yè)務(wù)）。兩條路徑，同一個終點。

從更宏觀的視角看，這樁交易還暗含著一個估值邏輯的切換。嘀嗒以6港元發(fā)行價上市，同程以1.3875港元發(fā)起要約，不足發(fā)行價的四分之一。

對一個擁有超4億注冊用戶、覆蓋366城、連續(xù)七年盈利的平臺而言，這個價格很難用單純的財務(wù)指標(biāo)來解釋。市場給嘀嗒的定價，反映的是對它作為“獨立第三方出行平臺”生存能力的懷疑；同程給出的溢價，賭的是它作為“同程出行生態(tài)一環(huán)”的協(xié)同價值。

同樣的資產(chǎn)，在不同的坐標(biāo)系里估值天差地別，這正是當(dāng)下中國互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)整合浪潮的縮影。

這筆交易最終能否落地，尚需滿足多項條件：要約截止前持股比例超過50%表決權(quán)、取得監(jiān)管審批、嘀嗒繼續(xù)維持上市資格。

五名主要股東已簽署不可撤銷承諾函，擬接納要約股份占已發(fā)行股本約53.70%。收購資金由中信銀行（國際）提供最高15億港元貸款。從目前的進(jìn)展看，落地概率不低。

順風(fēng)車行業(yè)本身也面臨政策層面的不確定性，2026年2月，交通運輸部明確順風(fēng)車屬于“民事互助”、嚴(yán)禁營利。如何在監(jiān)管框架內(nèi)實現(xiàn)商業(yè)價值的最大化，是同程旅行和嘀嗒出行需要共同面對的課題。

如果交易最終成行，嘀嗒將不再是一個需要獨自面對流量高墻的“獨立第三方”，而是同程出行生態(tài)中的一塊拼圖。

對于更多像嘀嗒這樣“有好產(chǎn)品、缺好入口”的平臺而言，嘀嗒的路徑提供了一種參照，與其在流量巨頭的夾縫中獨自掙扎，不如找到一個能補齊自身短板、同時填補對方缺口的“同程”。

畢竟，在流量即權(quán)力的時代，不是每家公司都需要成為平臺，但每家公司都需要想清楚自己在誰的生態(tài)里生存。

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