每經實探SKP老鋪黃金門店：門店冷清、二手折價、按克金上架，8月漲價窗口期還跟嗎？

2026年7月，老鋪黃金（HK06181，股價350.00港元，市值618.61億元）股價徘徊在370港元/股上下，較2025年7月的歷史高點1065港元/股跌去逾65%，市值蒸發超1200億港元。這只曾與泡泡瑪特、蜜雪冰城并稱港股“新消費三姐妹”的明星股，如今在二級市場上黯然失色。

近日，《每日經濟新聞》記者（以下簡稱“每經記者”）實地探訪成都SKP老鋪黃金門店時看到，金價“高歌猛進”時期的排隊盛況已不復存在。

位于成都SKP的老鋪黃金“書房” 圖片來源：每經記者孫宇婷攝

在回收市場上，有二手奢侈品店老板向每經記者表示：“黃金漲價的時候，老鋪一克溢價兩三千元都有人買。但黃金一跌，溢價就大幅減少。”

千億港元市值蒸發背后，是一個更根本的拷問：一年時間，老鋪黃金市值回落究竟是金價周期下的錯殺，還是奢侈品敘事的泡沫破裂？老鋪黃金到底能不能擺脫“黃金屬性”，走通一條真正的奢侈品之路？

“東方硬奢”夢，要用多少黃金來填？

2024年至2025年上半年，港股“新消費三姐妹”——泡泡瑪特、蜜雪冰城、老鋪黃金——各自代表了一條中國消費升級的路徑：潮玩IP（知識產權）、平價茶飲、古法黃金。三者共享一個市場共識：中國消費者愿意為品牌溢價買單。

然而，2026年市場給出了截然不同的答案。從“估值獨一份”到“均值回歸”，港股市場對“新消費三姐妹”的定價邏輯，已經從“故事與流量”轉向“盈利與現金流”。其中，老鋪黃金估值體系從50倍PE（市盈率）跌至12倍左右，與周大福、老鳳祥等傳統金店再無區別。

2025年至2026年1月，金價經歷了一輪史詩級上漲，從2600美元/盎司附近一路飆升至近5600美元/盎司的歷史峰值。面對成本端壓力，大多數金飾企業選擇對沖或控制庫存，老鋪黃金的選擇卻是：All in（全力投入），即反向大舉囤金，且不做任何套期保值。創始人徐高明曾公開表態：“一旦選擇對沖，便意味著放棄了打造世界級品牌的初心。”

對于這份“世界級品牌”的愿景，老鋪黃金從不掩飾。上市后的首份年報中，老鋪黃金寫道：要“成為與國際奢侈品對位競爭的中國高端品牌”。據多家媒體引述的老鋪業績會實錄，徐高明當時還放出豪言：老鋪黃金對標高奢品牌，未來平均店效要超過10億元，店效低于5億元的店面將被關掉，“如果賣黃金的比不過賣皮具的，我們要回去反省一下”。

每經記者注意到，截至2026年3月，老鋪黃金的消費者與路易威登、愛馬仕、卡地亞、寶格麗、蒂芙尼等國際五大奢侈品牌的重合率已達82.4%。在北京SKP、上海恒隆等頂級商場，老鋪黃金的坪效已超越大部分國際一線奢侈品牌。

圖片來源：老鋪黃金2025年年報

把門店開在愛馬仕對面，將“一口價”古法金飾賣出比同行貴55%以上的溢價，老鋪黃金試圖把黃金從“按克賣的原料”重新定義為“按件賣的文化資產”。

老鋪黃金的崛起已經讓國際奢侈品巨頭感到了實實在在的威脅。2025年5月，歷峰集團CEO（首席執行官）首次公開點名老鋪黃金，稱其“推動了珠寶市場的渴望度和活力”。同年9月，LVMH（酩悅·軒尼詩-路易·威登集團）掌門人阿爾諾在老鋪門店停留半小時，留下“迷人有趣”的評語。2025年底，開云集團入局了古法金品牌寶蘭的A輪融資。三大奢侈品巨頭不約而同地用行動回應一家中國黃金公司的沖擊，這在過去幾十年里極為罕見。

但支撐這個“東方硬奢”夢想的，并非只有品牌光環。翻開老鋪黃金財報，一場多線并進的激進擴張浮出水面： 門店加速布點、品牌持續升級，同時大舉備貨。

在渠道端，2025年老鋪黃金在高端商業中心新開14家門店，是2024年新開門店數的兩倍，并完成了對國內十大頭部商業中心的全面入駐。首次配售募資的27億港元中，80%用于門店擴張與升級。

在備貨端，老鋪黃金同樣動作激進——2024年末存貨僅40.88億元，公司于2025年10月啟動年內第二次配售，募資約27億港元，其中70%用于存貨儲備，以應對銷售旺季需求。到2025年底存貨飆升至160.44億元，增幅高達292.5%。

這套組合拳的代價同樣明顯：2025年，老鋪黃金的經營性現金流凈流出68.48億元，賬面利潤幾乎全部變成倉庫里的黃金；總負債從24億元飆升至101億元，負債比率由38%提高至48%。全直營、高備貨的模式，讓老鋪長期處于“越增長、越缺錢”的循環之中。

當金價上漲時，160億元庫存是“隱形的利潤放大器”；但當金價從近5600美元/盎司跌破4000美元/盎司，回撤近30%，這160億元庫存便成了懸在企業頭頂的達摩克利斯之劍。

老鋪黃金產品圖片來源：每經記者孫宇婷攝

有不愿具名的投資界人士向每經記者表示，老鋪黃金不做期貨對沖的選擇，在當前金價下行期正面臨考驗。“高成本庫存若遇金價持續下跌，將面臨減值壓力；若維持高價銷售，目前市況也比較困難，企業容易陷入兩難。”該人士進一步分析稱，“庫存成本高企意味著缺乏價格調整空間，無法像其他零售商那樣通過促銷來吸引客流。而高昂的選址成本進一步固化了成本結構，增加了運營難度。”

當“一口價”模式遇上“買漲不買跌”情緒

老鋪黃金區別于周大福、老鳳祥的核心打法，是“一口價”古法金飾——不按克計價，而是疊加工藝與文化溢價。據老鋪黃金招股書，品牌約40%的產品單價集中在1萬元至25萬元區間，其中5萬元以上的產品貢獻超過四分之一的收入。花旗報告指出，老鋪黃金相對傳統金飾商的溢價已超過55%，部分測算顯示溢價最高可達80%以上。

這套打法在金價上漲周期極其奏效：消費者相信“黃金本身在漲，買到等于賺到”。2025年老鋪黃金累計提價3輪，漲幅超50%。業績也隨之暴漲——全年營收273.03億元，同比增長221%；凈利潤48.68億元，同比增長230.50%。

但金價一旦轉頭向下，消費心理徹底逆轉——“買漲不買跌”情緒蔓延，觀望取代搶購。2026年2月，老鋪黃金還逆勢提價約20%至30%，進一步拉大了與傳統金飾品牌的價差。

另一方面，老鋪黃金引以為傲的“古法金敘事”正在被同行追趕。

工作日午間，老鋪黃金珠寶區較為冷清圖片來源：每經記者孫宇婷攝

每經記者在SKP黃金珠寶銷售區看到，周大福、潮宏基、周大生等幾乎每家柜臺都有自己的古法黃金系列。多家品牌店員向每經記者介紹，店內的古法黃金均為熱銷款，除純黃金飾品按克重計價外，鑲嵌類產品基本為“一口價”銷售。數據顯示，2026財年上半年（2025年4月1日至9月30日），周大福重點布局的故宮、傳福、傳喜三大系列，總銷售額沖上34億港元，同比增幅高達48%。

當古法工藝變成行業標配，老鋪的“差異化”還能撐多久？

據銷售人員介紹，老鋪黃金產品以“一口價”為主，但也有按克重計價的產品線。她向每經記者強調：“就算是按克重計價的產品，也不會完全跟隨金價走，主要看工藝和設計。”

以老鋪黃金一枚50克的生肖金幣為例，每經記者注意到，每克標價為1756元，而同期上海黃金交易所金價近880元/克，品牌溢價接近一倍，這一標價也顯著高于周大福等品牌當日約1200元/克的金飾掛牌價。店員稱，工藝難度和精細度是老鋪黃金定價的核心依據，也是與普通金飾拉開差距的關鍵。

老鋪黃金的生肖金幣圖片來源：每經記者孫宇婷攝

對于近期金價的下跌會否影響老鋪的定價，該銷售人員明確表示不會，稱沒有收到公司任何通知。

根據慣例，老鋪黃金保持每年2至3次的調價節奏，2025年集中在2月、8月、10月，2024年的調價分別在3月和9月。每經記者留意到，今年2月老鋪黃金已實施提價，但當時金價尚在5000美元/盎司以上；如今金價已回落至4000美元/盎司附近，而老鋪黃金的產品已較同行大幅溢價。面對可能到來的8月漲價窗口期，在SKP現場，銷售人員并未主動提及。當每經記者詢問近期是否有折扣活動時，對方稱8月商場“七夕”可能有活動。

與此同時，每經記者從二手市場上了解到，老鋪黃金回收價同其他金飾品牌一樣，也是與黃金大盤掛鉤。“之前黃金漲價的時候，老鋪一克溢價一兩千元、兩三千元都會有人去買。但是一旦黃金跌了，溢價就大幅減少。如果它不能像奢侈品一樣具備一定的保值度和溢價度，那他就只能還是黃金。黃金跌，品牌價格就會跌。”成都某二手奢侈品店老板向每經記者坦言。

談及老鋪黃金在二手市場與其他黃金品牌的區別，該二奢店老板表示，老鋪黃金打的牌就是古法黃金，大家就是沖著他的款式去買的。二手市場上，老鋪黃金的確會比其他牌子貴一些，因為它的款式好賣。

泡沫出清還是估值回歸？老鋪黃金奢侈品敘事面臨大考

高盛的追蹤數據顯示，老鋪黃金天貓旗艦店2026年第二季度銷售額同比大跌63%，扭轉了首季155%的強勁增長。花旗則預警，老鋪黃金第二季度銷售疲弱主要受到SKP及天貓兩大渠道拖累，這兩個主要渠道以往貢獻約30%的銷售額，現降至約20%，其下滑未能完全被2025年下半年開設的新大店銷售所抵銷。

在一片悲觀聲中，瑞銀是少數保持樂觀的機構。6月25日，瑞銀發布研報指出，老鋪黃金股價已較1月末高點回調57%，同期金價僅回撤27%，“銷售壓力已充分反映，而毛利率潛在改善卻被市場忽視”。瑞銀認為，7倍2026年預測PE（市盈率）、11%股息率的估值水平，已屬于“超賣”狀態。

高盛則將老鋪黃金目標價從1108港元/股大幅下調至650港元/股，仍維持“買入”評級。

一位不愿具名的行業人士表示，雖然老鋪黃金希望“去金融化”，但是在實際銷售中，產品定價仍然基于黃金重量、成色以及手工費，并未脫離黃金本身的計價邏輯。愛馬仕的核心護城河在于稀缺性的長期控制與定價權，原材料價格波動幾乎傷不到品牌根基。而老鋪黃金的溢價，本質上仍高度依賴黃金的上行預期。

“當前高端消費市場受到經濟環境影響，消費者變得更加謹慎，出現‘買貴怕虧’的心理。珠寶行業銷售難度加大，尤其是高單價產品，毛利空間受到壓縮。”上述行業人士進一步表示。

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