地產(chǎn)還沒起來

韓國的三星電子和SK海力士把韓國的國運(yùn)給托起來了，韓國這兩家市值最高的企業(yè)在近40天的時間里股價都差不多翻倍，而且跟著他們一起股價翻倍的AI、半導(dǎo)體上市公司還有其他近20家。

韓國5166.7萬人，光股票賬戶就超過了1億個，基本上是全民all in AI。韓國的大多數(shù)父母在孩子一出生起就開始定投半導(dǎo)體龍頭，比如三星電子的506萬個人股東里，有36萬人是未成年人。

韓國賭對了AI這一波帶來的財富浪潮，光3月底到現(xiàn)在韓國綜合股價指數(shù)的漲幅就接近了50%，而且韓國的生育率反彈了，韓國的房價也上漲了。

從去年至今，香港股市上漲后帶動的樓市企穩(wěn)反彈，似乎與韓國的路徑高度一致，而這種因人才流入、美聯(lián)儲降息以及AI爆發(fā)帶來的股市、樓市上行邏輯卻無法在大陸套用。

大家應(yīng)該都關(guān)注到了A股和港股科創(chuàng)板塊近兩年股價的持續(xù)火爆，但即便是AI爆發(fā)帶來的財富效應(yīng)，中國能享受財富盛宴的也畢竟是少數(shù)，而且中國和韓國享受的財富盛宴還存在一些根本性的區(qū)別。

坦白地說，除了具備技術(shù)壟斷優(yōu)勢的極個別領(lǐng)域外，中國即便是新能源汽車、光伏等新興行業(yè)都還在持續(xù)內(nèi)卷，而韓國以SK海力士為代表的企業(yè)則掌握著技術(shù)壟斷的定價權(quán)。

在AI算力大爆發(fā)的當(dāng)下，全球能穩(wěn)定大量供應(yīng)高性能存儲芯片HBM的基本只有海力士，而且連英偉達(dá)、臺積電等所有巨頭都得求著買或者排隊等，海力士2025年的凈利潤率甚至已達(dá)到了驚人的44%。也就是說，海力士掌握著絕對的定價權(quán)，這家公司賺的是全產(chǎn)業(yè)鏈最頂端、最稀缺、最沒有替代方案的那一份錢。

相比之下，中國的互聯(lián)網(wǎng)平臺主要賺的是流量費(fèi)、廣告費(fèi)、傭金，去年還有內(nèi)卷到極致的外賣大戰(zhàn)，新能源汽車、光伏等行業(yè)則更加典型，產(chǎn)能無敵，企業(yè)卻基本微利甚至虧損，這本質(zhì)上就是技術(shù)代差帶來的財富分配差異，而中國在絕大多數(shù)領(lǐng)域確實沒有真正的技術(shù)護(hù)城河。

近段時間，很多地產(chǎn)、城投、金融等傳統(tǒng)領(lǐng)域的同行都感覺非常迷茫，尤其是今年發(fā)布“13號文”與“38號文”之后，地方政府、地方國企、城投平臺大量的傳統(tǒng)地產(chǎn)、基建、產(chǎn)業(yè)項目被砍，由此導(dǎo)致投資、融資、建設(shè)、施工等業(yè)務(wù)大幅縮減，很多人也越來越找不到飯吃。

我們最近也開始有點(diǎn)擔(dān)心中長期的生計問題，除了對地方國企和城投平臺項目的資金投放業(yè)務(wù)外，我們目前做得更多的是協(xié)助國企、城投盤活存量資產(chǎn)，包括存量土地、商辦或園區(qū)物業(yè)的融資盤活、產(chǎn)業(yè)招商等。

值得注意的是，如我們在《只能等開會解決？》一文中所說，現(xiàn)在很多同行都還是寄希望于大多數(shù)城市對“土地財政”的適度重啟，更準(zhǔn)確地說是迫切希望樓市盡早復(fù)蘇。

但就真實的情況而言，我們傾向于認(rèn)為，當(dāng)前一線城市的樓市回暖僅僅是政策刺激下的短期反彈，而非基本面驅(qū)動的真實復(fù)蘇。事實上，樓市真正的底部企穩(wěn)信號應(yīng)該是租金價格的企穩(wěn)回升，因為只有這個指標(biāo)才能代表真實居住需求的購買力正在修復(fù)。因此在租金價格沒有起色之前，任何交易量的改善都不能說明樓市已真正企穩(wěn)回暖。

近段時間，科創(chuàng)和AI熱潮催生的財富流動引起了市場極大的關(guān)注，尤其是財富新貴在樓市的大手筆投資和抄底，市場方面甚至有了“AI的盡頭是房地產(chǎn)”的說法。從局部看，情況確實如此，但科創(chuàng)領(lǐng)域少數(shù)群體的熱火朝天、賺得盆滿缽滿與基本面的實質(zhì)改善依舊相差甚遠(yuǎn)。

一個赤裸裸的現(xiàn)實是，AI是一臺暴富機(jī)器，但也是很多人噩夢的開始，絕大多數(shù)人不但不能從AI獲益，還可能因為AI引發(fā)的技術(shù)革命而失去工作。

鑒于上述原因，傳統(tǒng)行業(yè)的從業(yè)人士更加懷念的還是土地財政，更加依賴的也還是房地產(chǎn)。至于房地產(chǎn)何時才能復(fù)蘇，我們堅持認(rèn)為，租金才是衡量樓市真實需求的溫度計，如果沒有租金的企穩(wěn)，政策刺激下的樓市回暖大概率是曇花一現(xiàn)。

從具體數(shù)據(jù)來看，今年3月份四大一線城市一居室租金價格同比去年下跌了2.6%，另外一線城市二手房價格指數(shù)相較去年同期仍下降了12%，同比跌幅觸目驚心，因此在這種情況下去界定樓市回暖還為時尚早。

至于一線和強(qiáng)二線城市的局部回暖，最關(guān)鍵的原因還是限購限貸政策的松綁和公積金貸款政策的加力支持，但就整體樓市復(fù)蘇情況而言，實際上還是很不樂觀。

國際投行瑞銀最近的研報顯示，經(jīng)走訪眾多開發(fā)商、一線銷售和中介門店，所得到的反饋基本一致，二手房熱度確實在上升，主要原因是租金收益率變得更有吸引力，買家情緒也有所改善，但新房銷售只是邊際好轉(zhuǎn)，流動性改善主要是從二手房傳導(dǎo)而來，可持續(xù)性存疑。

截止當(dāng)前，沒有人敢打包票說樓市的春天真的來了，開發(fā)商自己也心里沒底。當(dāng)前市場的主要驅(qū)動力是政策套利和情緒修復(fù)，而非基本面反轉(zhuǎn)。什么是基本面？就是真實的居住需求、支付能力、租金回報。沒有租金價格上漲作為支撐，任何交易量的改善都缺乏堅實根基，因此租金價格才是檢驗市場真?zhèn)蔚脑嚱鹗?/p>

根據(jù)國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)，今年一季度全國新建商品房銷售面積為1.95億平米，同比下降了10.4%；銷售額1.73萬億元，同比下降了16.7%。一季度房地產(chǎn)開發(fā)投資同比下降了11.2%，新開工面積同比下降了20.3%，整體情況難言樂觀。

盡管我們目前還保持著一定體量的地產(chǎn)投資業(yè)務(wù)，但我們擔(dān)心，樓市需求端持續(xù)疲軟，人口結(jié)構(gòu)老齡化，年輕一代購房意愿下降，長期需求曲線還將繼續(xù)下移。2023年中國首次出現(xiàn)人口負(fù)增長，適齡購房人口從2020年開始持續(xù)萎縮，這意味著房地產(chǎn)市場的總盤子正在收縮，結(jié)構(gòu)性過剩與局部短缺并存。

房地產(chǎn)的高增長時代已徹底成為過去，對于中央頻頻強(qiáng)調(diào)的“城市更新”到底能不能撐起新的房地產(chǎn)發(fā)展模式，包括解決那么多從業(yè)人士的飯碗，目前來看都是問號。