中國公司，開始挑股東

作者｜版君、畫畫

中國商業(yè)，正在悄悄進(jìn)入一個(gè)新的階段。

不再只講增長，也不再試圖討好所有人。開始學(xué)習(xí)一件更難的事：如何被長期正確地理解。

5月20日，阿里巴巴發(fā)了一封信。

不是公告，是阿里巴巴主席蔡崇信、首席執(zhí)行官吳泳銘聯(lián)名的致股東信。信里講了AI商業(yè)化、即時(shí)零售、增長型思維。

措辭更像兩個(gè)人坐下來，認(rèn)真跟你解釋：阿里接下來打算做什么，為什么這么做。

往前翻一個(gè)月。4月28日，影石創(chuàng)新的90后創(chuàng)始人劉靖康發(fā)了他上市以來的第一封股東信 ，號稱零AI純手搓，表達(dá)不暢請海涵。

這封信要解釋的事情不太好聽，營收同比增長83%，歸母凈利潤同比減少52%。但劉靖康沒有回避，直接說短期利潤承壓是主動(dòng)選擇，單季度研發(fā)投入大幅飆升。他在信里用了一個(gè)詞：種因得果。

再往前。美的集團(tuán)方洪波今年3月的致股東信開頭：2025年初，我們說風(fēng)雨中出發(fā)，去寫新故事，結(jié)果2025年的暴風(fēng)雨比想象中更猛烈。

這些信讀起來，有一種不太一樣的感覺。

不是年報(bào)里那種"本報(bào)告期內(nèi)，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入XXX"的樣板文，也不是董事長致辭里那種面對復(fù)雜的外部環(huán)境，公司堅(jiān)持高質(zhì)量發(fā)展之類的套話。

這些信里開始有觀點(diǎn)了，有語氣，有人情味了。

一

一連串的現(xiàn)象發(fā)生，不由得讓人想到另一封信。

2025年11月10日，95歲的巴菲特在伯克希爾官網(wǎng)發(fā)了他人生最后一封致股東信。他在信里說：正如英國人所說，我要安靜辭職了。

從1965年開始，巴菲特每年寫一封致股東信，連續(xù)寫了60年。這些信后來被翻譯成幾十種語言，被全世界的投資人、企業(yè)家、商學(xué)院當(dāng)作教材。

亞馬遜創(chuàng)始人貝索斯從1997年亞馬遜上市那年開始寫，連續(xù)寫了20多年。他第一封信里提出"Day 1"，"這只是互聯(lián)網(wǎng)的第一天，也是亞馬遜的第一天。"

后來每一年的股東信末尾，他都會(huì)把1997年那封原文附上。

巴菲特不寫了。中國公司才剛開始寫，這個(gè)時(shí)間差本身就很有意思。

但真正想討論的不是寫信這件事。問題是：為什么是現(xiàn)在？

二

過去很多年，中國商業(yè)世界其實(shí)不太相信文字的力量。

大家更相信增長曲線、DAU、GMV、市值、爆款。

中國創(chuàng)業(yè)者有一種很典型的氣質(zhì)，任何事先干出來再說。甚至很多人天然覺得，會(huì)講故事的人不一定真會(huì)做事。

于是過去二十年，中國公司很少認(rèn)真經(jīng)營長期表達(dá)。大家更擅長的是發(fā)布會(huì)、戰(zhàn)略口號、融資新聞、季度財(cái)報(bào)。

很少有人會(huì)連續(xù)60年給股東寫信，也很少有人會(huì)連續(xù)20名多年反復(fù)強(qiáng)調(diào)同一個(gè)詞。

有意思的是，中國公司一邊不寫股東信，一邊又在瘋狂學(xué)習(xí)美國公司的股東信。很多投資人書架上擺著《巴菲特致股東的信》。很多創(chuàng)業(yè)者早期都讀過貝索斯關(guān)于長期主義的內(nèi)容。

學(xué)了這么多年，為什么自己不寫？

原因很簡單。

過去的中國商業(yè)邏輯，本質(zhì)上是處于一個(gè)高速增長世界。在那個(gè)時(shí)代，速度比表達(dá)重要。

只要增長夠快，用戶會(huì)來，資本會(huì)追，市場會(huì)相信。增長本身就是最好的解釋。沒人需要你多說一句。

但今天，中國公司開始從增長時(shí)代進(jìn)入需要解釋的時(shí)代。

阿里過去兩年的故事是增速放緩但利潤質(zhì)量在變好。影石的故事是利潤腰斬但在下注未來。

這些敘事不寫出來，沒人會(huì)自己讀懂。

當(dāng)增長不再是亮眼的50%、100%，當(dāng)業(yè)績開始出現(xiàn)需要理解的部分，公司就必須學(xué)會(huì)說話。

三

騰訊也是一個(gè)很鮮明的例子。

2026年Q1，騰訊營收1964億、利潤增長11%。表面看沒什么問題。但股價(jià)從年初高點(diǎn)至今跌幅約 22%，市值蒸發(fā)約 1.2 萬億港元。

從數(shù)字看，很難理解。但是從商業(yè)視角，卻非常有意思。

根據(jù)騰訊Q1財(cái)報(bào)顯示，騰訊加大了 AI 資本開支與研發(fā)投入。一個(gè)季度資本開支319億，幾乎全部投向算力和模型。

這筆巨大的底層投入以及新AI產(chǎn)品（混元、元寶、CodeBuddy）的研發(fā)，讓當(dāng)季的經(jīng)營利潤承受了約88億元的短期成本壓力。同時(shí)回購節(jié)奏放緩，Q1只回購了76億港元，而2024年同期節(jié)奏是一年1120億。

結(jié)果市場出現(xiàn)了一種雙向撕扯。

一方是價(jià)值派，他們看到的是騰訊減少回購、利潤被AI吃掉，股東回報(bào)機(jī)制不穩(wěn)定。

另一方是成長派，看到的是騰訊投得還不夠狠，比起字節(jié)、阿里云，AI力度太保守。

于是，兩頭不討好，導(dǎo)致股價(jià)被雙向壓制。騰訊面臨的真正麻煩，不是業(yè)績不夠好，也不是AI落后，而是陷入一種多空邏輯的困境。

這就是不說話的代價(jià)。

當(dāng)一家公司不主動(dòng)定義自己是誰、不明確告訴市場自己要的是什么樣的股東，市場就會(huì)替你定義，兩撥人各按各的邏輯給你打分，結(jié)果誰都不滿意。

騰訊高層最終在財(cái)報(bào)會(huì)做了表態(tài)，AI投入優(yōu)先級被抬高，短期收入不覆蓋研發(fā)，但相信前期投資將獲得超額回報(bào)。

這句話本質(zhì)上就是在做一件事：篩選。

言外之意，如果你不能接受未來幾個(gè)季度利潤被AI吃掉，如果你只在乎短期回購節(jié)奏，請你重新考慮。

留下來的人，是愿意跟我賭AI這個(gè)長周期的人。 而這種選擇，以前的中國公司很少做。

四

更深一層，不只是業(yè)績需要解釋，中國終于出現(xiàn)了一批配得上被長期持有的公司。

過去中國市場的問題，不是沒有價(jià)值投資者，是沒有值得價(jià)值投資的標(biāo)的。

大部分公司的狀態(tài)是增長靠風(fēng)口，利潤靠補(bǔ)貼，估值靠故事。你今天買進(jìn)去，不知道明天它會(huì)不會(huì)突然跨界、突然并購、突然戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型、突然爆一個(gè)公司丑聞。

但現(xiàn)在有一些公司變了。

阿里在最新財(cái)年向股東回饋165億美元，回購119億+分紅46億。股本凈減少5.1%。騰訊2024年回購了1120億港元，2025年計(jì)劃至少800億、分紅410億。

美的連續(xù)分紅，2025年全年現(xiàn)金分紅323.6億。 這些不是做樣子。這是真金白銀在告訴市場，我的現(xiàn)金流是真實(shí)的，我愿意跟你分享。

整個(gè)A股市場2024年分紅2.4萬億、回購1476億，都創(chuàng)了歷史新高。2025年分紅進(jìn)一步升到2.55萬億。兩年時(shí)間，分紅加回購總規(guī)模5.24萬億。

當(dāng)公司開始愿意把錢分出去，不是把錢留在手里繼續(xù)講故事，這件事本身，就是一種根本性的變化。

五

還有一層更微妙的東西。

過去幾年，中國公司越來越像系統(tǒng)。尤其是互聯(lián)網(wǎng)巨頭，組織效率、算法、中臺、ROI、自動(dòng)化、Agent，公司越來越強(qiáng)，但人格感越來越弱。

很多巨頭公司越來越像一個(gè)高速運(yùn)轉(zhuǎn)的工業(yè)黑盒，高效、精密、龐大，但沒有溫度。

而股東信恰恰是在補(bǔ)這件事，這是一種創(chuàng)始人與世界的長期對話。

一封真正有價(jià)值的股東信，最后都會(huì)超越投資者溝通，會(huì)慢慢變成企業(yè)哲學(xué)、創(chuàng)始人世界觀、公司文明的檔案。

更甚者，媒體會(huì)幫你傳播，投資人會(huì)幫你解讀，員工會(huì)幫你轉(zhuǎn)發(fā)，創(chuàng)業(yè)者會(huì)幫你學(xué)習(xí)。它更像一種持續(xù)積累的人格復(fù)利。

中國公司過去最缺的，恰恰就是這種人格復(fù)利。

很多公司做得很大，但外界不知道它到底相信什么。很多創(chuàng)始人賺了很多錢，但公眾對他的理解停留在會(huì)做生意。

真正偉大的全球公司，到最后拼的不只是產(chǎn)品，是有沒有能力，讓世界，讓股東長期相信你。

六

巴菲特的股東信為什么被稱為投資圣經(jīng)？

顯然不是因?yàn)槲牟桑且驗(yàn)樗f的話，后來都兌現(xiàn)了。

1988年他在信里說要長期持有可口可樂。30年后可口可樂還在伯克希爾的持倉里。貝索斯 1997 年強(qiáng)調(diào)一切以長期價(jià)值為中心。27 年后，亞馬遜股價(jià)從 IPO 時(shí)18 美元漲到拆股前的 2200 多美元（拆股后約 210 美元）。

股東信的價(jià)值不在文筆，在兌現(xiàn)率。

一封信寫得再漂亮，如果三年后事實(shí)證明全是畫餅，它就是一份公關(guān)稿。

中國公司現(xiàn)在寫的這些信，說實(shí)話，還不具備這種分量。因?yàn)檫@些公司剛開始學(xué)著去寫第一封。沒有人知道三年后、五年后、十年后回頭看，今天寫下的這些判斷到底會(huì)不會(huì)兌現(xiàn)。

但有一件事值得注意，劉靖康在信里說種因得果，然后真的把利潤重倉投入研發(fā)。蔡崇信和吳泳銘在信里說將AI+云打造成又一個(gè)增長動(dòng)力，持續(xù)加大全棧 AI 投入，單季度云與 AI 相關(guān)資本開支達(dá)數(shù)百億。

這不是畫餅，這是在賭。

一封好的股東信，本質(zhì)上就是一張公開的賭注，你寫下了你的判斷，全世界都看著。

三年后會(huì)有人翻出來對照：你做到了，還是你吹牛了？ 這個(gè)公開對照的壓力，恰恰是股東信最有價(jià)值的地方。

七

巴菲特的信還有一個(gè)被很多人忽略的作用：篩選股東。

他用60年反復(fù)說同一件事：如果你追求短期暴漲，別買伯克希爾。結(jié)果伯克希爾的股東平均持有時(shí)間遠(yuǎn)超市場平均。

貝索斯第一封信就說我們的成功標(biāo)準(zhǔn)是長期價(jià)值，不是短期利潤或華爾街的短期反應(yīng)。這等于提前把追求季度增長的基金經(jīng)理趕走了。

一封好的股東信，不是討好所有人，是趕走不合適的人。

騰訊在股東大會(huì)上那句話就是這個(gè)意思，劉靖康那封信也是。他在說，如果你不能接受一個(gè)季度利潤腰斬，如果你只看短期數(shù)字，請你賣掉。我要的是相信"投入換壁壘"邏輯的人。

當(dāng)中國公司開始用這種方式對話市場，它其實(shí)是在做一件從來沒做過的事，主動(dòng)選擇自己的股東結(jié)構(gòu)。

以前是股東選公司。現(xiàn)在公司開始選股東。

這件事如果持續(xù)下去，中國市場的生態(tài)會(huì)發(fā)生根本性的變化。

當(dāng)然，這一切還在非常早期。巴菲特用了60年建立信任，貝索斯用了20多年。他們的信之所以有分量，是因?yàn)楸澈笥袔资暾f到做到的積累。

中國公司的股東信，目前還只是一份意向聲明。能不能兌現(xiàn)、能不能堅(jiān)持寫下去、能不能三年后回頭看依然站得住，這些都是未知數(shù)。

但所有偉大的傳統(tǒng)，都有一個(gè)起點(diǎn)。

巴菲特1965年寫第一封信的時(shí)候，也沒人關(guān)注。

【版面之外】的話：

2025年11月，95歲的巴菲特宣布不再寫致股東信。

緊接著，中國公司開始認(rèn)真寫自己的股東信。

一個(gè)時(shí)代結(jié)束了。一個(gè)時(shí)代剛剛開始。

但這兩個(gè)動(dòng)作之間，其實(shí)隔著的不是時(shí)間，而是另一件事：

被世界長期理解的能力。

巴菲特寫了60年，貝索斯寫了26年。

中國公司，才剛剛開始第一輪表達(dá)。至于它們會(huì)不會(huì)被記住，要看下一封。