AI行情遇上央行轉鷹

進入五月最后一周，表面上雜音很多，包括昨日反復公布的，可能接近談成的美伊協議。但最核心的脈絡還是AI、油價，以及央行怎么動。眼下市場最貴、最擁擠的資產（AI），正撞上一堵正在加厚的高利率墻，而把這堵墻加厚的，恰恰也包括AI自己。

一、高油價可能持續更長時間

要理解為什么央行不敢降息，先要理解為什么油價為什么暫時回不去。

霍爾木茲海峽的封鎖已經接近三個月。按照過往任何一次中東危機，油價此時早就突破130美元/桶。但事實是，WTI一直停在了100美元/桶附近。

之前這個溫和的高位有三個比較關鍵的解釋，包括：第一，戰前庫存極高。除2020年初疫情爆發外，開戰初期全球石油庫存是歷史最高水平，相當于市場天生就備了一層厚緩沖墊。第二，新增管道輸送能力形成了部分對沖，包括延布、富查伊拉加上美俄，不同程度形成了新的供給替代。第三，需求自己萎縮了。有個很有意思的測算，摩根大通用自家信用卡數據測算發現，美國家庭實際汽油消費同比下降13%。

把這三條因素串起來，看上去似乎是利空油價：庫存夠、有替代、需求弱。如果美伊協議形成，油價需要再降降地緣風險溢價。

但真正殘酷的現實可能恰恰相反——這三道緩沖都不是無限的，且都在隨著時間被消耗。庫存會被一桶桶提走，管道替代量有物理上限，13%的消費下降本身就是季節性消費旺季前的低位讀數。這意味著油價的彈性方向更可能向上而不是向下，即便美伊協議形成，油價地緣風險溢價下去，油價可能都沒有那么容易下到80美元之下。華爾街機構普遍預測2026年底回到90美元/桶，2027年底才到80美元/桶——而這條路徑的前提，是石油生產商到6月底重新開放生產。

油價很可能沒有便宜的回歸。

二、央行轉鷹敘事

油價回不去，是央行最難處理的局面，尤其這種通脹不是需求過熱導致的。

5月20日美聯儲公布的FOMC會議紀要里，最被市場反復引用的一句話是：“多數與會者強調，若通脹持續運行于2%上方，政策收緊可能變得適宜。”注意，這不是按兵不動，而是公開把加息選項擺上桌。

但比這句話更有信號意義的，是會議內部的投票動態。4月會議中，三位有投票權的成員（哈馬克、洛根、卡什卡利）要求刪除聲明里的鴿派暗示——也就是那句“在考慮額外調整的幅度與時機時…”的措辭。而本周，理事沃勒加入了這三位，主張轉向“加息與降息概率均衡”的中性立場。沃勒在美聯儲內部一直被市場視為鴿派代表。最鴿派的人都站到鷹派陣營里去，意味著FOMC內部的天平已經實質性偏轉。疊加沃什主席本周正式宣誓就任，6月會議是他作為新主席主持的第一次政策會議——新主席傾向于減少前瞻指引、強調數據驅動，本身就是鷹派姿態。

美債市場定價層面的反應非常快，美債市場一周內為1年期利率路徑加進了約0.25次加息（7.5個基點），定價已接近30個基點的加息幅度。

跟身邊幾家美元基金交流，得到的體感高度一致：“今年不降息”已經是溫和派的基準，“明年加兩次”是鷹派。但其實這兩種敘事的差別已經不大——它們都建立在美聯儲寬松周期暫停這同一個前提上。

更讓人不安的是，這次轉鷹不是美聯儲一家的事：

• 歐洲央行：市場預計6月、9月各加息一次，但市場已經定價三次或更多；

• 英國央行：上周英國通脹低于預期0.2個百分點，但市場仍定價今年兩次加息，主因是政治不確定性和財政擴張前景（地方選舉后工黨失去近1500個席位）；

• 日本央行：市場預測7月加息25bp，6月也有可能，市場已經定價計入。

四大央行同步轉向，意味著全球久期資產正在被同步抽走估值錨。雖然都還是態度轉鷹，沒有實質性動作，只是敘事，但壓力精準地集中到了一類資產上：遠期現金流最多、估值最貴的資產，也就是AI。

而且AI本身也在助推通脹，也在短期是長端利率被推高的燃料之一。從存儲、PCB、光模塊等緊缺上游漲價幅度來看，AI本身在制造部分領域的價格上漲。但這些產業份額本身體量不大，綜合影響其實還好，更重要的是AI產業鏈拉動并不容小覷的投資需求。據測算，2026年AI領域資本支出7000億美元，2027年幾乎是這個數字的三倍；AI相關投資目前貢獻了美國實際GDP增長的約一半；過去兩年AI相關投資占實際GDP比重已上升超過1.5個百分點。

AI遇上并不容易回落的油價，以及正在發生的央行態度轉向，這對后續市場的啟示，是需要小心擁擠資產的反身性。后續擁擠資產很有可能波動加大，容錯率降低——當前最擁擠的交易，最貴的估值，給到了AI產業的瓶頸領域，這些領域尤其需要小心宏觀逆風的反身性。如果業績稍微有瑕疵，之前發現充分的定價，到時候也會忽視一兩個季度后的業績光明前景，可能會觸發CTA空頭反向平倉、動量策略止損，反向鏈條也會非常劇烈。