中國平安的一紙財報，兩套劇本丨讀財報

文丨呂行編輯丨百進

來源丨正經社（ID：zhengjingshe）

（本文約為2400字）

【正經社“保險之道”觀察之25】

翻開2025年財報，中國平安的業績單可謂亮眼：營業收入突破10505億元，同比增長2.1%；歸母凈利潤高達1347.78億元，增長6.5%；歸母營運利潤高達1344.15億元，躍升10.3%；歸母股東權益首次沖破萬億元大關，站上10004億元的高峰。

然而，當市場關注營運利潤重回兩位數增長、新業務價值猛增29.3%時，一個小細節卻被忽略了。

歸母營運利潤1344億元，歸母凈利潤1348億元，這倆數字僅僅相差不到4億元，但它們的增速卻大不相同，一個是10.3%的雙位數，一個是6.5%的個位數。

圖源：中國平安2025年財報

正經社分析師注意到，同一家公司、同一個報告期，兩個最核心的利潤指標居然講出了南轅北轍的故事。這到底是會計處理上演的技術魔術，還是中國平安在悄悄用兩個“平行宇宙”來詮釋自己的業績？

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兩個利潤，兩種節奏，一份財報能講出兩個故事？

要解開這個謎團，先得搞懂“營運利潤”代表著什么。

從2017年開始，中國平安把“歸母營運利潤”作為更能體現真實營運水準的指標。它能過濾掉短期投資波動和一次性重大項目的干擾，展示核心業務的常態化賺錢能力。歸母凈利潤則是按照會計準則，把所有波動和一次性項目統統計入當期損益。

2025年，中國平安這兩個指標之所以大相徑庭，主要有兩大原因。

一個是短期投資波動。2025年第四季度，資本市場快速回調，短期投資波動相比去年同期銳減94.8億元。這意味著，權益市場的調整讓凈利潤端嚴重虧損，但在營運利潤端卻被過濾掉了。

另一個是一次性重大項目調整。2025年，中國平安把平安健康、平安醫保科技、金融壹賬通合并報表，同時出售了汽車之家。這些并表和出售操作帶來的一次性損益，加上美元、港元可轉換債券轉股權價值重估的損益，合計貢獻了-86.19億元。

圖源：中國平安2025年財報

這些項目在歸母凈利潤里全部都會體現出來，但在營運利潤中卻是隱身狀態。

于是，戲劇性的一幕出現了，2025年，歸母營運利潤1344億元和歸母凈利潤1348億元幾乎肩并肩，但第四季度單季，營運利潤同比增長35.3%，凈利潤卻同比暴跌74.1%。

這透露了什么？意味著中國平安2025年的利潤增長具有很大的波動性，前三季度，凈利潤還算穩健，第四季度，資本市場稍有風吹草動，就足以把凈利潤打回原形。

營運利潤指標則通過“過濾”波動，勾勒出一幅平穩上行、持續向好的發展圖景。

這并不是會計上的技術操作，而是基于不同核算邏輯形成的兩套發展敘事。營運利潤所傳遞的信息是，剔除各類干擾因素后，核心業務始終保持向好的增長態勢；凈利潤則嚴格遵循會計準則要求核算，如實反映出當季確實產生了大幅度的凈虧損。

正經社分析師認為，兩種敘事都是真實可信的，只是二者采用了不同的時間尺度與波動過濾標準，分別呈現出了不同的敘事結果。

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被“過濾”掉的是什么？權益敞口與并表魔術

從事實上來說，營運利潤與凈利潤的差異背后，藏著中國平安2025年兩大關鍵戰略動作，大舉加倉權益資產和復雜的并表操作，而這些正是其業務戰略中最深刻的轉型印記。

先來看權益投資情況。截至2025年末，中國平安保險資金投資組合規模約6.49萬億元，較年初增長13.2%。其中，股票資產賬面價值飆到9580.89億元，較2024年末暴增119.05%；股票資產占投資資產總額比例從7.6%一躍升至14.8%。債券占比則從61.7%下滑到55%，下降了6.7個百分點。

圖源：中國平安2026年一季度財報

權益上的大規模投資是中國平安的重大戰略轉向。

中國平安副首席投資官路昊陽曾在業績發布會上宣稱，中國平安確立了“固收筑牢底、權益提收益”的核心策略。在低利率時代，增配權益資產成了保險資金緩解利差損壓力的必由之路。

但權益資產具有很大的波動性。2025年，中國平安保險資金投資組合實現綜合投資收益率6.3%，創近五年新高。然而，四季度的市場調整卻也讓中國平安的凈利潤遭受了重大虧損。

2026年一季報，延續了虧損態勢，在A股，中國平安公允價值損益達-499.52億元，綜合投資收益率僅0.2%，同比下降1.1個百分點。

圖源：中國平安2026年一季度財報

營運利潤指標把短期投資波動“過濾”掉了，可真實的投資損益并不會憑空消失，這部分損益只是沒有被納入營運利潤的核算范圍。

再看并表操作。2025年，中國平安將平安健康、平安醫保科技、金融壹賬通納入合并報表，同時出售汽車之家。這些操作在凈利潤端產生了-86.19億元的一次性影響。

這些并表行為本身是公司戰略，把科技子公司并入總公司的報表里，有助于中國平安在財報里展現更加完整的“綜合金融+醫療養老”生態圖景。但并表帶來的會計影響錯綜復雜：被并表子公司的歷史業績如何追溯？公允價值怎么重估？

這些技術細節帶來的影響，最終都體現在了凈利潤的波動當中，而在營運利潤中被悄悄“過濾”掉了。

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“過濾”的代價：當兩個指標背道而馳，市場該信誰？

中國平安并不是唯一使用“營運利潤”指標的保險公司。在保險行業，營運利潤是廣受認可的“管理層視角”指標，旨在幫助投資者明晰核心業務的常態化盈利能力。

但中國平安的情況格外特別。當營運利潤同比增長10.3%、凈利潤僅增長6.5%，且第四季度單季凈利潤暴跌74%時，兩個指標之間的差距已從一個“技術細節”膨脹成一道“敘事鴻溝”。

這道鴻溝埋著三個問題。

首先是分紅的錨定之謎。2025年，中國平安每股股息2.70元，同比增長5.9%，基于歸母營運利潤計算的現金分紅比例為36.4%，分紅是和營運利潤掛鉤的，而非凈利潤。

這意味著，即便凈利潤在某個季度大幅下滑，只要營運利潤保持增長，分紅就能繼續攀升。這在一定程度上保持了股東的現金回報，但也暗示分紅的增長并不能反映公司的真實盈利狀況。

其次是業績的可比性迷霧。三個利潤指標，歸母凈利潤+6.5%、扣非凈利潤+22.5%、歸母營運利潤+10.3%，給出了不同的增長敘事。

最后是未來的不確定性問題。2025年末，中國平安的權益資產占比已從7.6%躍至14.8%。在權益投資大幅擴張的背景下，短期投資波動對凈利潤的影響只會越來越強烈。

2026年一季度，歸母凈利潤250.22億元，同比下降7.4%；歸母營運利潤407.80億元，同比增長7.6%，兩個指標再次上演方向性背離。

圖源：中國2026年一季度財報

正經社分析師認為，1344億元的營運利潤與1348億元的凈利潤，如同一枚硬幣的正反兩面：一面是管理層精心打磨、希望市場看到的亮眼業績，一面是會計準則嚴格約束下如實呈現的真實情況。

兩者之間的那道縫隙，恰恰是這家萬億金融巨頭的業績里值得細品的所在。【《正經社》出品】

CEO·首席研究員|曹甲清·責編|唐衛平·編輯|杜海·百進·編務|安安·校對|然然

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