東山精密“追光”的這一年

導語：靠16%營收，撐起53%利潤。

2026年的A股算力賽道，最出人意料的黑馬，非東山精密莫屬。

6月4日，東山精密在股價異動公告里，第一次對外披露了一組“顛覆市場認知”的數據。

子公司索爾思光電，2026年一季度營收占合并總營收的16.02%，但利潤占比——52.92%。

16%的營收，撐起了超過一半的利潤。

這組數字的意義，遠不止“光模塊很賺錢”這么簡單。數字的背后，意味著一家公司的估值基礎正在被徹底重寫。

在A股，“增收不增利”是常態，“增利不增收”是例外，“微增收、暴增利”則是商業模式的質變。

而東山精密的故事，遠比一組數字精彩得多。

01 “鐵皮匠”的逆襲

上世紀八十年代，袁富根（東山精密創始人）在蘇州吳中區東山鎮開了一家鈑金沖壓小作坊，靠給電視機廠做天線、五金件謀生。那會兒的東山精密，就是個“鐵皮匠”，賺的是辛苦錢里的辛苦錢。

1998年，袁富根的兩個兒子——21歲的袁永峰和19歲的袁永剛——正式加入公司。哥哥袁永峰扎根車間，管生產、盯工藝、抓交付；弟弟袁永剛負責戰略、跑市場、談國際并購。一個踏實兜底，一個勇敢開路。

2007年，年僅28歲的袁永剛接替父親出任董事長，袁永峰擔任總經理。三年后，東山精密在深交所掛牌上市，募資10.4億元。

上市后的袁永剛，沒有像大多數制造業老板那樣采用穩扎穩打的保守發展思路，而是開啟了一場持續十六年、激進擴張的并購布局：

l2014年，3.13億收購牧東光電，切入觸控面板；

l2016年，砸下6.1億美元（約40億人民幣）私有化收購美國維信電子（MFLEX），一舉拿下蘋果FPC供應鏈的入場券；

l2018年，再掏2.93億美元（約19億人民幣）收購偉創力旗下的超毅電子（Multek），補齊PCB硬板能力；

l2022年，13.83億收購蘇州晶端，布局車載顯示；

l2025年4月，8.14億收購法國GMD，拓展歐洲汽車產業鏈。

但真正讓東山精密脫胎換骨的，是2025年6月那筆交易——59.35億元現金收購索爾思光電100%股權。

當時，市場上質疑聲一片：一家做PCB的制造業企業，跨界收購光模塊公司，懂嗎？溢價3.56倍，59.35億元現金收購，值嗎？

一年后回頭看，這些質疑全被打臉了。

02“大而不強”的舊賬本

在索爾思光電并表之前，東山精密過的是什么日子？

2025年全年，東山精密營收401.25億元，同比增長9.12%，歷史首次突破400億大關。歸母凈利潤13.86億元，同比+27.67%。

看起來不錯？橫向一對比就扎心了。

勝宏科技、滬電股份——兩家PCB同行，營收只有東山精密的一半左右，凈利潤卻是它的兩到三倍。

東山精密做的是“辛苦錢”：傳統FPC、中低端PCB、精密結構件，這些業務的特點是重資產、低毛利、走量換營收。2025年，公司整體毛利率只有14.09%。

還有一個數字更能說明問題：2025年，前五大客戶合計銷售額占年度銷售總額的64.33%。客戶高度集中，意味著你得一直跟著大客戶的節奏跑，不能掉鏈子，也不能隨便漲價。

“大而不強”這是市場給東山精密貼了多年的標簽。但標簽這個東西，一旦貼上去就很難撕下來。

除非，你拿出完全不同的賬本。

03 增量全靠索爾思光電

2026年一季度，東山精密交出了一份讓所有人重新認識它的成績單。

營收131.38億元，同比增長52.72%；歸母凈利潤11.10億元，同比暴增143.47%。單季11個億，已經超過了2025年全年13.86億的八成。

更關鍵的是利潤結構。東山精密在2026年6月4日的股價異動公告中第一次披露了索爾思光電的利潤貢獻：2025年全年（僅并表三個月），索爾思光電收入占合并營收3.58%，利潤占22.69%；2026年一季度，收入占比躍升至16.02%，利潤占比直接飆到52.92%。

16%的營收，貢獻了53%的利潤。這不是“新增了一塊業務”，這是利潤結構的重塑。

為什么索爾思光電這么賺錢？答案是光芯片。

索爾思光電是全球少數采用IDM模式（設計+制造全自研）的光芯片企業，具備從光芯片設計、晶圓外延、芯片封裝到光模塊組裝測試的全鏈條能力。它的200G EML光芯片自給率高達99%以上，外購芯片成本比同行低15%-25%。

反映到毛利率上：光模塊業務2025年四季度并表后，毛利率做到36.74%，而東山精密整體毛利率才14%出頭。光業務每多賺一塊錢，相當于傳統業務兩塊多錢的利潤貢獻。

粗算下，如果沒有索爾思光電，東山精密2026年Q1的凈利潤大概在5億出頭——和2025年Q1的4.56億相比，增長也就20%左右。

所有增量，幾乎全部來自索爾思光電。

04 激進擴張的另一面

業績一路高歌猛進，但袁永剛并未就此止步，而是選擇了繼續加注。

2026年6月16日，東山精密發布公告：子公司索爾思光電擬在常州等地實施光芯片及光模塊擴建項目，總投資額12億美元（約合人民幣81億元），資金全部自籌。

公告里寫得很直白：“索爾思光電現有光芯片及光模塊的產能規模已無法滿足行業及下游客戶需求。”

這不是謙虛，這是事實。

全球EML光芯片供需缺口已從上一季度的25%-30%擴大至超過30%，訂單排滿至2028年。800G光模塊在2026年進入規模化部署，1.6T光模塊開啟商用元年，全球市場規模預計達146億美元。索爾思光電的800G已批量供貨Meta、微軟、亞馬遜，1.6T已通過英偉達驗證，2026年四季度量產。

產能規劃也相當激進：光芯片月產能從2026年Q2的900萬顆，目標在Q4提升至2200萬顆，2027年全年沖刺3億顆，直指全球最大EML芯片廠商。光模塊月產能規劃在50萬只級別，僅Meta一家客戶的框架訂單就超過200萬只。

但坦率講，激進擴張的另一面，是資金壓力。

截至2026年一季度末，東山精密總負債突破400億元，達到401.53億元，資產負債率攀升至63.69%。短期借款接近89億元，應付賬款高達140億元。有息負債約170億元，商譽賬面價值28到32億元。

袁永剛顯然也意識到了這個問題。2026年5月，東山精密在港股招股書失效后迅速重啟申報，持續推進“A+H”雙資本平臺戰略。目的很明確：拓寬融資渠道，降低對債務擴張的依賴。

05 光環下的三道坎

短短一年間，東山精密的市值從700多億飆升到4000億，股價漲了近5倍，公司已經成了A股最炙手可熱的AI算力標的之一，但存在的問題也是顯而易見的。

第一，估值壓力。

按2025年凈利潤13.86億元算，TTM市盈率超過200倍。即便按2026年券商一致預期凈利潤67.18億元算，對應PE也在60倍左右。這個估值已經把未來兩年的高增長完全定價，容錯空間極小。一旦某個季度業績不及預期，調整幅度不會小。

第二，技術路線風險。

索爾思光電的核心壁壘是EML磷化銦光芯片，但硅光技術在800G/1.6T領域的滲透率正在提升。如果CPO（共封裝光學）等新技術路線加速替代傳統EML方案，索爾思光電的IDM優勢可能被削弱。

第三，債務和商譽。

401.53億總負債、63.69%的資產負債率、28-32億的商譽——這幾個數字在行業上行周期不是問題，但一旦AI算力投資節奏放緩，或者大客戶砍單，商譽減值和償債壓力就會同時浮出水面。

說白了，東山精密現在是一臺被AI算力浪潮推著跑的賽車，速度極快，但剎車系統還沒有完全升級到位。

06 尾聲

回過頭看，東山精密從一家鈑金小廠走到今天，最核心的競爭力不是技術，不是產能，而是一種刻在組織基因里的能力——“用并購換時間”。

2016年收購MFLEX，花了40億，換來的是蘋果供應鏈入場券和FPC全球第二的位置；2018年收購Multek，花了19億，換來的是PCB“軟硬通吃”和全球第三的排名；2025年收購索爾思光電，花了59億，換來的是AI算力時代最稀缺的光芯片IDM能力。

三次關鍵并購，合計砸了超過118億元。但如果沒有這三次并購，東山精密今天大概率還是一家年營收幾十億、毛利率十幾個點的傳統鈑金廠，在低端制造的紅海里卷價格。

袁永剛自己說過一句話：“這可能是我這輩子看到的最大的機會。”他指的不是某一個季度的訂單，而是AI算力基礎設施建設這個長周期趨勢，對一家傳統制造企業業務的深度重構。

袁永剛的厲害之處不在于“敢下注”，而在于他每次下注，都能命中產業鏈的關鍵節點。FPC是智能手機的“神經系統”，HDI是AI服務器的“骨架”，光芯片是算力互聯的“心臟”。三次并購，三次卡位，拼出了一張從消費電子到AI算力的完整拼圖。

但接下來的問題是，光芯片擴產能不能如期落地？1.6T光模塊能不能大規模交付？硅光路線會不會釜底抽薪？這些問題，才是決定東山精密能不能從“AI概念股”變成“AI核心資產”的真正考題。

袁永剛下注對了三次，第四次也開局不錯。但牌桌上，贏家永遠只有一種人——在牌還沒翻完之前，手里始終握著籌碼的人。