爺爺?shù)霓r(nóng)場(chǎng)IPO折戟：269個(gè)sku幾乎靠代工，年?duì)I收過(guò)7億，從事制造僅27人

本文來(lái)源：時(shí)代周報(bào) 作者：張釔璟 楊春霞

圖片來(lái)源：圖蟲(chóng)創(chuàng)意

網(wǎng)紅輔食品牌“爺爺?shù)霓r(nóng)場(chǎng)”IPO進(jìn)程按下暫停鍵。

港交所7月6日披露，爺爺?shù)霓r(nóng)場(chǎng)（公司全稱“爺爺?shù)霓r(nóng)場(chǎng)國(guó)際控股有限公司”）的招股書(shū)正式失效。今年1月5日，該公司向港交所遞表，招銀國(guó)際為獨(dú)家保薦人。

根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2024年，按中國(guó)嬰童零輔食商品交易總額（GMV）計(jì)算，爺爺?shù)霓r(nóng)場(chǎng)排名第二，市場(chǎng)份額約為3.3%（排名第一為英氏控股）。

時(shí)代周報(bào)記者查詢招股書(shū)獲悉，過(guò)去幾年間，爺爺?shù)霓r(nóng)場(chǎng)營(yíng)收規(guī)模正在快速增長(zhǎng)。2023年、2024年及2025年前三季度，爺爺?shù)霓r(nóng)場(chǎng)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收6.22億元、8.75億元、7.80億元，2024年?duì)I收同比增長(zhǎng)40.6%，2025年前三季度同比增長(zhǎng)23.2%。

不過(guò)，看似亮眼的增長(zhǎng)背后，全代工生產(chǎn)模式、重營(yíng)銷輕研發(fā)的打法以及頻發(fā)的品控問(wèn)題，或是其資本化路上的重要阻礙。

產(chǎn)品幾乎靠代工，研發(fā)投入不足銷售費(fèi)用十分之一

招股書(shū)顯示，爺爺?shù)霓r(nóng)場(chǎng)成立于2015年，由楊鋼、姜福全、何建農(nóng)、劉海波四人共同創(chuàng)立，合計(jì)持股100%。

2018年，爺爺?shù)霓r(nóng)場(chǎng)推出首款嬰童輔食產(chǎn)品，后于2021年進(jìn)軍家庭食品賽道，形成“嬰童零輔食+家庭食品”兩大核心業(yè)務(wù)板塊。

從營(yíng)收結(jié)構(gòu)來(lái)看，嬰童零輔食是該公司最主要的收入來(lái)源，占總營(yíng)收的比重常年超80%。2023年、2024年及2025年前三季度，該業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收5.79億元、7.70億元、6.27億元。截至2025年9月，爺爺?shù)霓r(nóng)場(chǎng)共有269個(gè)SKU，有195個(gè)SKU為嬰童零輔食產(chǎn)品，涵蓋食用油、調(diào)味品、谷物類輔食、果汁、果泥和果泥酸奶產(chǎn)品以及零食等。

而家庭食品已成為爺爺?shù)霓r(nóng)場(chǎng)收入的第二增長(zhǎng)曲線。數(shù)據(jù)顯示，2023年—2024年，該業(yè)務(wù)營(yíng)收由4291.7萬(wàn)元增至1.05億元，占總營(yíng)收比重由6.9%升至12%。2025年前三季度，家庭食品收入達(dá)1.53億元，同比激增124.9%，增速遠(yuǎn)超整體業(yè)務(wù)水平，占營(yíng)收比重飆升至19.6%，產(chǎn)品矩陣延伸至液態(tài)奶、方便食品、大米、調(diào)味品、食用油等品類。

值得注意的是，據(jù)爺爺?shù)霓r(nóng)場(chǎng)在招股書(shū)中披露，報(bào)告期內(nèi)，公司委托第三方制造商以O(shè)EM模式生產(chǎn)自有品牌的幾乎所有產(chǎn)品。截至2025年9月，公司從62家OEM制造商中采購(gòu)產(chǎn)品，其中49家位于國(guó)內(nèi)。直至2025年10月，爺爺?shù)霓r(nóng)場(chǎng)旗下增城工廠才開(kāi)始小規(guī)模投產(chǎn)。該工廠設(shè)計(jì)年產(chǎn)能僅涵蓋豬肝粉100噸、果汁2400噸、食用油300噸。

相較之下，“行業(yè)一哥”英氏控股的代工比例要低得多。據(jù)英氏控股招股書(shū)披露，公司2024年委托生產(chǎn)采購(gòu)比例達(dá)到55.10%，2025年則下降至47.95%。

爺爺?shù)霓r(nóng)場(chǎng)這種高度依賴代工的生產(chǎn)模式也讓不少消費(fèi)者對(duì)其定價(jià)策略產(chǎn)生質(zhì)疑。

在品牌天貓旗艦店中，爺爺?shù)霓r(nóng)場(chǎng)10袋凈含量85g/袋的寶寶果泥，折扣后價(jià)格約133元，而英氏同類型果泥18袋的折扣售價(jià)約135元。計(jì)算可知，爺爺?shù)霓r(nóng)場(chǎng)寶寶果泥的售價(jià)折合13.3元/袋，而英氏寶寶果泥則為7.5元/袋，相比之下?tīng)敔數(shù)霓r(nóng)場(chǎng)寶寶果泥每袋價(jià)格貴了約77%。

高定價(jià)策略也讓公司的毛利率處于較高水平。2023年、2024年及2025年前三季度，爺爺?shù)霓r(nóng)場(chǎng)毛利率分別為55.5%、58.8%、57.3%。

不過(guò)，高毛利并未轉(zhuǎn)化為高凈利。2023年、2024年及2025年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)分別為7306.60萬(wàn)元、1.02億元、8742.00萬(wàn)元；凈利率持續(xù)走低，分別為12.1%、11.7%、11.2%。

這背后的核心原因在于公司“重營(yíng)銷、輕研發(fā)”的打法。盡管爺爺?shù)霓r(nóng)場(chǎng)強(qiáng)調(diào)配方自研，但實(shí)際上研發(fā)投入并不多。報(bào)告期內(nèi)，其研發(fā)開(kāi)支分別為1769萬(wàn)元、2835萬(wàn)元、1721萬(wàn)元，占當(dāng)期營(yíng)收比重僅為2.8%、3.2%、2.2%。

與之成鮮明對(duì)比的是，爺爺?shù)霓r(nóng)場(chǎng)高企的營(yíng)銷投入。同期，該公司銷售及分銷開(kāi)支分別達(dá)2.01億元、3.06億元、2.83億元，占營(yíng)收比重分別約為32.3%、35%、36.3%。以2024年數(shù)據(jù)計(jì)算，當(dāng)年研發(fā)投入尚不足銷售費(fèi)用的十分之一。

科方得咨詢機(jī)構(gòu)負(fù)責(zé)人張新原接受時(shí)代周報(bào)記者采訪時(shí)指出，嬰幼兒輔食直接關(guān)系到嬰幼兒的健康發(fā)育，食品安全和營(yíng)養(yǎng)成分的科學(xué)配比至關(guān)重要。研發(fā)投入過(guò)低可能導(dǎo)致產(chǎn)品質(zhì)量控制不足、營(yíng)養(yǎng)配方創(chuàng)新滯后，無(wú)法及時(shí)應(yīng)對(duì)消費(fèi)者對(duì)安全性和健康性的更高要求。

監(jiān)管政策趨嚴(yán)，爺爺?shù)霓r(nóng)場(chǎng)何去何從？

全代工模式帶來(lái)的不僅是定價(jià)爭(zhēng)議，更暗藏食品安全與品控風(fēng)險(xiǎn)。

從員工構(gòu)成來(lái)看，截至2025年9月，爺爺?shù)霓r(nóng)場(chǎng)共有640名全職員工，其中從事生產(chǎn)制造的僅27人，占比約4%。這意味著，爺爺?shù)霓r(nóng)場(chǎng)平均每個(gè)制造人員需對(duì)接超2家代工廠、監(jiān)控?cái)?shù)十個(gè)SKU產(chǎn)品。

事實(shí)上，爺爺?shù)霓r(nóng)場(chǎng)此前已多次出現(xiàn)產(chǎn)品合規(guī)問(wèn)題。

據(jù)過(guò)往報(bào)道，自2018年進(jìn)入市場(chǎng)后，其產(chǎn)品數(shù)次出現(xiàn)在國(guó)內(nèi)監(jiān)管部門的“不合格”通告中。

例如，2019年，其嬰幼兒米粉和果泥因鈉、碘含量低于產(chǎn)品標(biāo)簽明示值的80%，被國(guó)家市場(chǎng)監(jiān)管總局通報(bào)；2020年，其中國(guó)經(jīng)銷商艾斯普瑞（廣州）食品有限公司因2批次米粉不合格，被罰沒(méi)29萬(wàn)元；2021年，還有一批次進(jìn)口嬰幼兒大米粉因鈣含量不符合國(guó)標(biāo)，被海關(guān)拒絕入境。

在黑貓投訴平臺(tái)上，亦有不少消費(fèi)者反映爺爺?shù)霓r(nóng)場(chǎng)米粉、水牛奶等產(chǎn)品存在異物或變質(zhì)等問(wèn)題。截至2026年7月8日，該平臺(tái)上關(guān)于爺爺?shù)霓r(nóng)場(chǎng)產(chǎn)品的投訴累計(jì)多達(dá)311條。

圖片來(lái)源：黑貓投訴

對(duì)此，爺爺?shù)霓r(nóng)場(chǎng)在招股書(shū)中強(qiáng)調(diào)，截至目前，公司未曾發(fā)生任何重大產(chǎn)品召回或退貨事件，未曾受到監(jiān)管機(jī)構(gòu)的大額罰款、負(fù)面調(diào)查或其他處罰，也未收到消費(fèi)者針對(duì)產(chǎn)品質(zhì)量的重大投訴或索賠。

值得注意的是，今年以來(lái)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)嬰幼兒輔食產(chǎn)品約束力度正在加碼，爺爺?shù)霓r(nóng)場(chǎng)所依賴的代工模式合規(guī)壓力陡增。

2026年5月21日，國(guó)家市場(chǎng)監(jiān)管總局印發(fā)《嬰幼兒輔助食品安全監(jiān)管“守護(hù)成長(zhǎng)”提升行動(dòng)工作方案》，明確規(guī)范嬰輔標(biāo)簽標(biāo)識(shí)、強(qiáng)化委托生產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)。

2026年7月1日，市場(chǎng)監(jiān)管總局發(fā)布新版《嬰幼兒輔助食品生產(chǎn)許可審查細(xì)則（征求意見(jiàn)稿）》（以下簡(jiǎn)稱“征求意見(jiàn)稿”），這是該細(xì)則自2017年以來(lái)首次系統(tǒng)性修訂。與現(xiàn)行2017年版細(xì)則相比，征求意見(jiàn)稿在委托生產(chǎn)責(zé)任劃分等方面提出了更高的要求。征求意見(jiàn)稿明確：委托方對(duì)委托生產(chǎn)的食品安全負(fù)責(zé)，受托方對(duì)生產(chǎn)行為負(fù)責(zé)。委托雙方須在合同訂立后10個(gè)工作日內(nèi)向各自所在地縣級(jí)市場(chǎng)監(jiān)管部門報(bào)告。同時(shí)，征求意見(jiàn)稿還增加了“不得用同一配方生產(chǎn)不同品牌嬰幼兒輔助食品”的限制性規(guī)定，對(duì)代工模式的合規(guī)要求大幅收緊。

除爺爺?shù)霓r(nóng)場(chǎng)外，“行業(yè)一哥”英氏控股的IPO進(jìn)程也同樣遭遇“卡殼”。早在2025年12月22日，英氏控股便通過(guò)了北交所上市委會(huì)議，審核狀態(tài)于2026年4月29日更改為“提交注冊(cè)”，截至目前證監(jiān)會(huì)注冊(cè)批文仍未落地。

圖片來(lái)源：北交所

張新原分析指出，在監(jiān)管新規(guī)下，爺爺?shù)霓r(nóng)場(chǎng)、英氏控股這類高度依賴代工、自建產(chǎn)能不足的企業(yè)，合規(guī)成本將顯著增加，甚至可能面臨部分代工廠無(wú)法通過(guò)新標(biāo)準(zhǔn)審核而被迫調(diào)整供應(yīng)鏈的風(fēng)險(xiǎn)。

對(duì)同處于IPO進(jìn)程的兩家頭部企業(yè)而言，“嬰童輔食第一股”的最終歸屬，本質(zhì)上是合規(guī)生產(chǎn)和品控能力的比拼。