“一旦看見(jiàn)就無(wú)法忽視”的風(fēng)險(xiǎn)！高盛交易員：債市正在向股市發(fā)出警報(bào)

7月13日，高盛衍生品交易臺(tái)資深交易員Brian Garrett在其最新一期報(bào)告中發(fā)出警示：當(dāng)前市場(chǎng)的平靜表象之下，債券市場(chǎng)已出現(xiàn)明顯裂縫，而股市的自滿情緒卻達(dá)到了近年罕見(jiàn)的高度。

Garrett在報(bào)告中寫(xiě)道，夏季市場(chǎng)特征已全面顯現(xiàn)：7月以來(lái)現(xiàn)金交易量大幅下滑，波動(dòng)率指數(shù)VIX周五收于14附近，標(biāo)普500距歷史新高不足0.5%，高盛恐慌指標(biāo)更是收于個(gè)位數(shù)——這是“自新冠疫情以來(lái)的最低水平”。

高盛大樓 網(wǎng)絡(luò)圖

他認(rèn)為，市場(chǎng)正在為財(cái)報(bào)季定價(jià)“一帆風(fēng)順”，但“這種好日子通常保質(zhì)期不長(zhǎng)”。當(dāng)下債券市場(chǎng)出現(xiàn)“carnage”（慘烈走勢(shì)），而股市卻渾然不覺(jué)，兩者之間的背離正在加劇。“有時(shí)候該踩油門(mén)，有時(shí)候該踩剎車(chē)。”Garrett的立場(chǎng)是：短期內(nèi)，他傾向于后者。

債市“流血”，股市無(wú)感

Garrett指出，上周是多年來(lái)首次，高盛債券交易員的緊張程度明顯超過(guò)了股票波動(dòng)率交易臺(tái)——他稱(chēng)之為“角色互換到了極致”。

債券交易臺(tái)用來(lái)形容當(dāng)下價(jià)格走勢(shì)的詞，是“carnage”（慘烈）。

原因直接：科技公司密集發(fā)行債券，市場(chǎng)開(kāi)始抵觸，“太多、太快”是最簡(jiǎn)潔的描述。

債券和股票都是企業(yè)的融資工具，但買(mǎi)債券的人通常比買(mǎi)股票的人更謹(jǐn)慎，更早定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)債市投資者開(kāi)始要求更高的回報(bào)率才肯買(mǎi)債，就意味著他們對(duì)這家公司（或這個(gè)行業(yè)）的信心在下降——這本質(zhì)上是一個(gè)早期預(yù)警信號(hào)。

具體體現(xiàn)在：高盛追蹤的超大規(guī)模科技公司債券籃子（GSUCHS30）上周單周信用利差擴(kuò)大22個(gè)基點(diǎn)。Garrett的原話是：“這個(gè)幅度，很大（that's a lot）。”

信用利差，可以理解為“借錢(qián)的額外代價(jià)”——相比無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的美國(guó)國(guó)債，企業(yè)債需要額外支付的利率。這個(gè)數(shù)字越大，說(shuō)明市場(chǎng)認(rèn)為借款人的風(fēng)險(xiǎn)越高，或者債券供給太多、買(mǎi)家不夠。22個(gè)基點(diǎn)在一周內(nèi)擴(kuò)大，對(duì)債市來(lái)說(shuō)是個(gè)明顯的異動(dòng)。

而與此同時(shí)，標(biāo)普500在30個(gè)基點(diǎn)的區(qū)間內(nèi)震蕩，似乎對(duì)此毫無(wú)反應(yīng)。

這不是新鮮事，股市歷來(lái)對(duì)債券市場(chǎng)的信號(hào)置之不理，直到某一刻突然全面反應(yīng)。問(wèn)題只是時(shí)間。他說(shuō)道：

股市會(huì)無(wú)視所有與信用相關(guān)的信號(hào)，直到它突然注意到——然后一切就亂套了。

股市有多不在乎風(fēng)險(xiǎn)？

數(shù)字說(shuō)得很清楚。

VIX（市場(chǎng)恐慌指數(shù)）收于14，處于歷史低位。更極端的是，短期隱含相關(guān)性本周創(chuàng)下歷史最低紀(jì)錄——隱含相關(guān)性衡量的是"個(gè)股會(huì)不會(huì)一起漲跌"，這個(gè)數(shù)字越低，意味著市場(chǎng)認(rèn)為股票之間幾乎不會(huì)出現(xiàn)系統(tǒng)性的聯(lián)動(dòng)崩跌，各自獨(dú)立、互不影響。這是有記錄以來(lái)最低的一次。

對(duì)沖成本也便宜到離譜。標(biāo)普500一周期跨式期權(quán)（同時(shí)買(mǎi)入看漲和看跌，押注任一方向大幅波動(dòng)）目前僅報(bào)100個(gè)基點(diǎn)，相當(dāng)于市場(chǎng)定價(jià)"接下來(lái)一周內(nèi)不會(huì)發(fā)生任何有意義的事件"。

還有一個(gè)細(xì)節(jié)：上周對(duì)沖基金是四周以來(lái)首次凈買(mǎi)入股票，但買(mǎi)的方式是大規(guī)模回補(bǔ)空頭，而非主動(dòng)加倉(cāng)做多。空頭回補(bǔ)與主動(dòng)買(mǎi)入的比例高達(dá)6.5比1。這不是信心回來(lái)了，更像是被迫平倉(cāng)。

個(gè)股期權(quán)偏斜：一張“看見(jiàn)就忘不掉”的圖

Garrett在報(bào)告中寫(xiě)道：“偶爾你會(huì)看到一張圖，一旦看見(jiàn)就無(wú)法忽視，這張圖就是其中之一。”

他指的是個(gè)股平均看漲期權(quán)偏斜與看跌期權(quán)偏斜的對(duì)比圖。

當(dāng)前，個(gè)股平均看漲期權(quán)偏斜幾乎與平值隱含波動(dòng)率持平——換句話說(shuō)，市場(chǎng)對(duì)上漲的期權(quán)溢價(jià)已經(jīng)消失。與此同時(shí)，個(gè)股平均看跌期權(quán)偏斜跌至10年低點(diǎn)

這意味著，個(gè)股層面，不僅基本面要交出好成績(jī)，就連期權(quán)的定價(jià)也已經(jīng)充分反映了樂(lè)觀預(yù)期——容錯(cuò)空間極小。

這背后的驅(qū)動(dòng)力，是資金持續(xù)堆積到大盤(pán)科技股的看漲期權(quán)上，相關(guān)倉(cāng)位已回到歷史高位。

更極端的數(shù)據(jù)是：標(biāo)普500成分股中，單只股票的1個(gè)月25 delta看漲期權(quán)，比對(duì)應(yīng)的指數(shù)期權(quán)貴出整整30個(gè)波動(dòng)率點(diǎn)。這意味著，個(gè)股不僅在基本面上面臨高業(yè)績(jī)門(mén)檻，在期權(quán)定價(jià)上同樣承受著極高的上行預(yù)期壓力。

杠桿ETF規(guī)模膨脹，市場(chǎng)自滿情緒的另一面

Garrett還點(diǎn)名了另一個(gè)值得關(guān)注的結(jié)構(gòu)性變化：全球杠桿ETF的規(guī)模擴(kuò)張。

截至6月底，美國(guó)杠桿ETF的名義敞口已達(dá)到約3萬(wàn)億美元。他預(yù)言，當(dāng)市場(chǎng)人士日后回顧2026年的交易史時(shí)，“杠桿ETF的崛起將獨(dú)占一個(gè)章節(jié)”。

與此同時(shí)，高盛Prime Brokerage數(shù)據(jù)顯示，對(duì)沖基金上周四周來(lái)首次凈買(mǎi)入股票——但買(mǎi)入的驅(qū)動(dòng)力幾乎全部來(lái)自空頭回補(bǔ)，而非主動(dòng)加倉(cāng)。空頭回補(bǔ)與多頭買(mǎi)入的比例高達(dá)6.5比1，并觸發(fā)了逾三個(gè)月來(lái)最大規(guī)模的單股去杠桿。