瀘州老窖“挺價”背后：一場用短期業績換品牌錨定的豪賭

文 |恒心

來源|博望財經

2025年營收、凈利雙雙下滑近20%，股價距高點回撤三成，庫存堆到154億——瀘州老窖卻在6月底的股東大會上加碼了一句“國窖1573堅決不降價”。

在白酒全行業去庫存、競品暗降讓利的當口，這份“挺價”的執拗，到底是管理層的歷史經驗，還是新一輪周期里的另一次誤判？

01

為什么是“挺價”，而不是“跟降”

把時間撥回2025年，瀘州老窖交出的成績單并不好看。

全年營收257.31億元，同比下降17.52%；歸母凈利潤108.31億元，同比下降19.61%——這是自2015年以來首次年度“雙降”。四季度單季更出現環比暴跌，歸母凈利潤僅0.68億元，較三季度的30.99億元大幅縮水超97%。

進入2026年一季度，下滑并未止步，營收80.25億元，同比下降14.19%、歸母凈利潤37.08億元，同比下降19.25%，降幅雖略收窄，但仍是雙位數下探。

渠道端的壓力同步顯性化。2025年末存貨規模飆到154億元，占總資產約24%，創歷史新高；合同負債從年初39.78億元縮至33.67億元，2026年一季度末進一步回落到27.94億元——經銷商打款意愿在退潮。

批價這邊也守得吃力。52度國窖1573在618期間京東自營一度跌破900元，對比980元的出廠價已形成倒掛，拼多多、淘寶百億補貼更是砸到788-793元；目前的批價約830-840元。

但就是在這樣的數據底下，管理層在6月30日股東大會和隨后的301名機構及股東調研里，把“國窖1573不降價”寫成了長期策略。

理由管理層講得很直白：這一輪不是2013-2014那一輪的短周期波動，而是結構性轉型——政企團購退潮、個人與大眾消費接棒，單純“降價沖量”在舊周期有用，放到新結構里只會透支高端品牌根基。

換句話說，老窖的判斷是：千元價格帶的戰爭，已經從“搶渠道推力”切換到“搶消費者認同”，這時候把價盤砸下去，品牌爬回來的成本比少賺兩年的利潤更高。

同處千元帶的五糧液走了另一條路——出廠價不動、渠道補貼讓利，終端實際成交下探。

兩家份額咬得很緊：普五約占22%，國窖1573約12%-15%，合計吃掉超高端35%的盤子，外加茅臺CR3超94%。五糧液選擇“以價換量”，老窖選擇“控量挺價”，春節那一仗兩套打法的差異已經被市場記下一筆——老窖銷量沒崩，批價也沒崩，數字化掃碼量全年同比增長，周末私聚、家庭小聚這類自主消費上漲。這組數據是管理層敢繼續挺的最大底氣。

02

“挺”不是硬扛，配套牌其實鋪了不少

單看“不降價”三個字，容易被理解成管理層的一句口號。

但把近期動作串起來，老窖的“挺價”更像一套組合拳，而不是單點死守。

第一層是控貨。

2025年老窖干了件近十年沒干過的事——全國全品系暫停接單與發貨。停貨的直接代價是銷售回款全年277.77億元，同比掉超30%，但目的很清楚：把批價從倒掛邊緣拉回，把渠道里那批“低價甩”的貨先消化掉。

第二層是高端天花板的再搭建。

股東大會確認，國窖1573將擇機推10年、15年、20年三個梯度的瓶儲年份酒。這一手對著誰？對著茅臺1935批價已跌到650元、較798元出廠價倒掛超百元的千元帶亂局——老窖想借年份酒把“國窖=千元濃香標桿”的心智釘得更牢，同時給自己留一塊1500元以上的超高端細分。

第三層是低度化的“副牌隔離”。

這一點最見老練。38度國窖1573已經是百億級大單品，但再往下探到28度時，老窖沒把它繼續掛在國窖1573名下，而是歸到“高光”子品牌——28度高光375ml定價128元、50ml mini僅16.9元。

邏輯很清楚：38度守千元帶的基本盤，28度高光去年輕人“一杯奶茶錢嘗鮮”的賽道探路，探成了國窖體系可以跟進，探不成損失的是子品牌試錯成本，不傷及主品牌千元錨定。這種“副牌探路、主牌護航”的隔離術，比直接拿國窖品牌去做低度延伸要穩得多。

第四層是給股東吃分紅定心丸。

2026年保底85億分紅足額落地，中長期分紅比例不低于歸母凈利潤的50%。在業績雙降、股價承壓的節點，這套分紅承諾本質上是用現金流換持倉信心——你能批評它犧牲再投入，但也得承認它兜住了機構的底。

03

挺價的賭注：復蘇時點和庫存結構

挺價這套打法最大的風險，不在品牌邏輯，而在時間。

管理層給的時間表是“2026年6月起白酒市場緩慢復蘇”，沿“消費者—終端—經銷商”三級傳導。

但這個判斷目前還停留在公司口徑，外部驗證點還沒到。

如果復蘇遲到兩個季度，挺價就會從“主動選擇”滑向“被動失血”——批價守不住、經銷商庫存多壓好幾個月，回款繼續縮，高分紅的現金流壓力會放大。

庫存結構也要拆開看。

老窖自己披露的分化是：終端門店、餐飲這些To C渠道周轉順暢，庫存壓力極小；真正的積壓在經銷商環節。這意味著挺價能不能撐住，關鍵不看終端動銷（這塊目前還行），而看經銷商能不能熬到復蘇傳導過來。

這也是為什么2025年那次“全品系停貨”這么重要——先把經銷商手里的老貨清一清，批價才能穩得住。

還有一個繞不開的對照是五糧液。

普五在千元帶是22%對國窖12%-15%，且五糧液用的是“出廠價不動+渠道讓利”的柔性降價，終端實際成交比國窖低一截。

如果下半年消費復蘇力度偏弱，五糧液這套“暗降”會比老窖的“明挺”搶到更多商務宴請和送禮份額——這是老窖挺價策略里最大的變數：品牌錨定守住了，但量的份額可能被五糧液再拉開一點。

04

結論：挺價是姿態，更是路徑選擇

把上面三層疊起來看，瀘州老窖這輪“挺價”不是一句情緒化的“不降價”，而是一套把品牌、產品、渠道、股東回報串起來的路徑選擇。

用控量+停貨修復批價；用年份酒拉高天花板、低度高光副牌探年輕化，避免主品牌下沉；用高分紅兜住資本市場預期；賭的是2026年6月起復蘇兌現，賭輸了就是再多扛兩個季度的業績陣痛。

從財務底子看，瀘州老窖2025年毛利率仍站在86.62%、中高檔酒毛利率90.94%，定價權沒丟。這給了它“挺”的資本。

但154億存貨、合同負債逐季下滑、電商渠道倒掛這些信號也在提醒：挺價是一場和時間賽跑的牌局，籌碼是品牌，賭注是復蘇時點。

對于投資者來說，接下來兩個觀察窗口比較關鍵：一是2026年中秋國慶的動銷數據，看“消費者—終端—經銷商”的傳導是不是真的在走；二是國窖1573批價能不能穩在840元以上、不再出現電商大促的大幅倒掛。

這兩個窗口過了，挺價這套打法才算真正站穩。