【恒瑞醫藥】紅藥水廠里走出的藥王：兩次被逼到墻角，又兩次靠一紙合同翻身

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文/柳輕言

昨天（7月15日）A股的半導體產業鏈集體大跌，錢卻沒走，掉頭涌進了創新藥。醫療服務、CRO、減肥藥、仿制藥一并被點著，醫藥板塊霸榜整個漲幅榜，多股封死漲停。這條主線里坐得最久的那把交椅，屬于恒瑞醫藥，行業里叫它藥王的那家公司。一家靠紅藥水、紫藥水起家的連云港小廠，憑什么熬成了國產藥一哥？它把中國的抗癌藥價格打到進口貨的四分之一，救了無數付不起藥費的病人，自己也賺到了金山銀山，可為什么就在最風光的那一年，市值和創始人的身家雙雙腰斬？它最賺錢的老本行，又是怎么反過來成了拖垮它的那塊石頭？如今它轉身把手里最金貴的幾條管線一張張授權到海外，收外國藥企的錢，這一步是聰明的自救，還是又一次把命運交到了別人手上？故事要從五十多年前那家做紅藥水的小廠說起。

▼1970年，江蘇連云港有了一家制藥廠，最初的產品是紅藥水、紫藥水和幾樣眼藥水，技術含量低到幾乎誰都能做。1990年，三十二歲的孫飄揚接手這家小廠當廠長，賬面利潤只有八萬元，一屋子人等著開飯。他沒有守著紅藥水過日子。1991年前后，他力排眾議，掏出一百二十萬元，從中國醫科院藥物研究所買下抗癌藥異環磷酰胺的專利。那時候一百二十萬幾乎是全廠的家當，把身家壓在一個還沒影子的抗癌針劑上，廠里不少人覺得這個年輕廠長瘋了。這一步棋日后被證明是恒瑞一切的起點。他賭的不是一款藥那么簡單，他是把一家做紅藥水的作坊，硬掰上了自主研發抗癌藥這條最難走、也最值錢的路。

▼1995年，異環磷酰胺獲批上市，還過了美國FDA的認證，連云港這家小廠頭一回有了拿得出手的抗癌藥。1996年，銷售額破億。1997年，工廠改制，掛上了恒瑞醫藥的招牌。孫飄揚沒有停手，接著帶人啃下了抗癌藥奧沙利鉑，把價格壓到進口貨的四分之一。對當時那些盯著進口藥價發愁的癌癥病人來說，這個數字意味著一條本來走不起的活路。2000年，恒瑞在上交所上市，轉頭又重金在上海建起研究院，一門心思往創新藥里扎。這是它第二次把最重的籌碼，押在別人還看不上的地方。

▼2011年，恒瑞第一款完全意義上的創新藥艾瑞昔布上市，頭一年銷售額還不到兩百萬，冷清得像沒上過市。孫飄揚沒慌。此后，恒瑞幾乎年年都有新藥獲批。2014年，抗癌藥阿帕替尼獲批，這是中國人自己做出來、用于晚期胃癌的靶向藥，補上了一塊此前只能靠進口的空白。2019年，PD-1卡瑞利珠單抗獲批，恒瑞的創新藥矩陣徹底立住了。到2020年，公司營收沖到二百七十七億元，坐穩醫藥一哥，市值一路登頂整個行業，孫飄揚和做翰森制藥的妻子鐘慧娟，一度被算作身家近三千億元的醫藥首富夫妻。它救過的那些買不起進口藥的病人，最終把它抬成了藥王。這是它最風光的一年，也是轉折的那一年。

▼就在恒瑞坐上藥王寶座的同時，外面的世界正在變天。國家推行的藥品帶量采購，一輪輪集中砍價把仿制藥價格成批打下來，一款藥動輒降價七成八成。對無數吃藥的人來說，這是天大的好事。對恒瑞來說，麻煩正好戳在最疼的地方。藥王多年的利潤，很大一塊是靠仿制藥和高毛利撐起來的，那些曾經賣得又貴又穩的老品種，正是集采要擠掉水分的對象。2021年，恒瑞交出上市二十一年來的第一份下滑答卷，營收和凈利潤同時掉頭向下，凈利潤一年縮了近三成。市值從高點滑落，孫飄揚夫婦的身家三年里蒸發了一千五百多億元，直接腰斬。它這些年最引以為傲的賺錢本事，成了時代轉彎時甩不掉的包袱。被時代推著走的時候，藥王也沒得選。

▼2021年，孫飄揚重新出任董事長，回來收拾局面。2023年，一場全國范圍的醫藥領域反腐整治鋪開，醫藥股集體承壓，恒瑞在十個交易日里市值蒸發約六百三十億元。也正是從這一年起，恒瑞換了打法。它請來在跨國藥企和本土創新藥企都歷練過的江寧軍操盤對外合作，一頭扎進創新藥授權出海這條路。這一年它談成了五筆對外授權，總金額超過四十億美元，接盤的不乏跨國大廠。老本行兩頭被擠，出海成了它必須押上的新賭注。

▼這一次，恒瑞踩上了一股真正的大潮。2024年前后，中國創新藥整體迎來出海爆發，跨國巨頭排著隊來買中國藥企的管線。恒瑞主動往浪頭上沖。2024年，它把三款GLP-1減肥降糖新藥打包授權給美國一家新成立的公司，潛在總金額超過六十億美元，還順手拿下對方近兩成股權，等于既賣了藥又當上了股東。同年，恒瑞凈利潤創下歷史新高。2025年5月，它在香港交易所掛牌，補上了國際化最缺的那塊資本拼圖。就在同一年7月，它又和英國藥企葛蘭素史克談成一筆潛在總額上百億美元的合作。曾經靠仿制藥掙辛苦錢的藥王，如今靠一紙紙出海合同，重新站回了牌桌中央。

▼2024年到2025年那幾筆大交易的余溫，一直燒到了今天。2026年一季度，恒瑞營收超過八十億元，創新藥收入占了六成以上，出海的錢開始實打實變成利潤。昨天創新藥板塊整體爆發，恒瑞站在這條主線的正中間，市場賭的正是中國創新藥出海這股勢頭還沒到頭。據報道，2026年上半年中國創新藥對外授權交易金額已經沖到約九百九十七億美元，接近兩個2024年全年。機遇明擺著，中國藥企第一次在全球創新藥的牌桌上有了成批的籌碼，恒瑞手里管線厚，出牌的機會多。風險也一樣明擺著。授權出海拿到的多是首付款和里程碑款，一次性的成分重，真金白銀的銷售分成要等海外臨床和上市一關關闖過去；它的PD-1闖美國要過FDA的嚴審，還要正面撞上默沙東這些坐地戶；老本行仿制藥的降價壓力，一天也沒停過。藥王靠一次豪賭起家，又靠一次轉身翻身，接下來真正的考驗，是它能不能把一張張出海合同，熬成海外市場里長出來、真正屬于自己的錢。

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