A股要轉型了

今年上半年所有上市公司里面，發布公告類型最多的應該就是回購，尤其是這段時間，除了業績預告之外，每天都有二三十家公司發布回購公告。

我基本上都會大概瀏覽一下，不管哪個行業，也不管公司規模大小，也不管是民企還是央國企，都有在回購，這是一個很好的事情。

其實股份回購集中高發這個事情不少見，比如最近的2018年和2022年就出現了，當時也是口號震天響，主要目的是拉股價，真正奔著股東回報去的并不多。

不過這次似乎是在高層的指導下，真把回購這個事當成回報股東的正經事了。

以前回購潮之所以喊口號居多，是因為真正做到的并不多，比如2018年的回購整體完成率只有62%。

也就是很多公司發個公告，說要回購多少多少億，實際可能就回購了一點點意思一下，最后回應的時候千篇一律都是情況有變，或者公司有新計劃，其實就是畫餅，這東西反正也不違規，沒人追責。

之所以說今年他們的表現有點不同，是因為我看了一下上半年的數據，回購整體落地率已經到了88%，這算是比較高的，而且我看不少公司的效率都挺高。

比如紫金礦業只用了不到一個月時間就回購了25億，還有藥明康德回購10億速度更快，我記得好像只用了十幾天。

還有前段時間很熱門的京東方，上半年公布了兩個回購計劃，一個是42億已經完成了，還有一個A股和B股回購計劃，正在進行中，正好今天發布了進展公告，A股回購了近5千萬，B股回購了超過3.9億。

還有很多公司在認真高效執行回購計劃，就不一一舉例了，說明回購行為確實在逐漸脫離畫餅，那為什么會有這樣的轉變呢？

原因有很多，講三個重點原因。

第一個是規則門檻降低了，今年4月滬深交易所剛修訂完回購規則，價格上限從之前的30日均價130%提到了150%，回購的觸發條件從跌幅30%降到20%，而且上市滿 6 個月就能回購。

第二個是不認真履行回購計劃的代價提高了，以前畫餅幾乎沒人管，現在是真有影響了，比如之前廣匯物流就是典型案例。

當時廣匯物流說要回購2~4億注銷，結果延期了9個月不說，最后還只買了1.1億，連下限都沒到。

所以結果就是收到了監管警示，而且責令改正，還把這事記入了誠信檔案，連時任董事長都被連帶追責了。

我跟部分上市公司的董秘私下也聊過這個事，他們說以前公司也想過搞個象征性的回購，反正完不成也沒什么損失，大不了發個公告說市場變化，頂多頂多道個歉完事。

現在不一樣了，完不成的話，如果誠信檔案有污點，以后公司融資、并購等等都會受影響，所以都會更慎重，一般都會真的算好賬，并且準備好錢，才敢發公告。

第三個是新國九條的作用，這個主要影響的是央國企，因為市值管理和股東回報納入考核了。

以前央國企回購是不積極的，因為公司不在乎，多一事不如少一事，考核主要是看業績，既然多了一項考核，當然要積極一點。

從近三年的趨勢來看，2024年的時候，國企的擬回購金額占比只有不到12%，2025年升到18%，今年上半年就已經超過了23%。

而民營企業的占比，已經從之前的70%降到了現在的51%。

國企一般體量比較大，財務情況一般也更好，再說融資也更簡單，所以出手都挺大方，幾個億或者十幾個億都是毛毛雨。

其實單純從回報率上來說，央國企的回購性價比是很高的，他們很多公司本來就有錢，把錢存在銀行頂多只有2%左右的利息，然而多數央國企的股息率已經到了4%左右，還不如回購劃算。

當然不少央國企的流通股是有限的，也不能回購太多了，否則上市就沒意義了。

另外最重要的一點是回購也要看之后的操作，主要是回購注銷還是回購不注銷。

回購注銷很簡單，就是總股本永久減少，利好所有股東。

舉個最簡單的例子，一家公司一年賺10億，總股本10億股，那每股收益就是1塊錢，如果他拿10億回購了1億股注銷，總股本變成9億，那同樣是賺10億，每股收益就變成了1.11塊，也就是你手里的股權，等同于收益漲了11%，跟分紅一個道理。

但是這里面的重點是這10個億回購資金是怎么來的，你不能是借錢來回購，要公司真有錢才行，否則借錢把債務留給股東也沒意義。

以前借錢這個現象是很常見的，今年好很多了，90%以上的回購，用的都是自有資金，但是要區分借錢分紅/回購和借錢擴張。

至于回購不注銷，目的有很多，比如常見的用于股權激勵或員工持股計劃，比如用于可轉債轉股、并購支付、配套資本運作，比如維護公司形象，化解質押風險等等，總之目的有很多。

但是總股本并沒有變，只是股份暫時鎖定，主要利好的也只是公司員工，還有交易對手方，對于廣大股東其實關系不大。

放在三年前，你翻10份回購公告，有8份都是用于股權激勵或員工持股計劃，剩下的2份還可能是用于可轉債轉股，真正說要把股份注銷的，鳳毛麟角。

那時候整個市場的注銷式回購占比，連20%都不到，很多時候甚至只有10%。

所以對于回購不注銷的方式，頂多只能說中性，談不上利好，本質上是公司把錢從公司賬上拿出來，從市場上買股票，然后發給員工。

但如果你是股東，公司賬上的錢，也是你的錢，對員工來說是福利，相當于你出錢給員工發了獎金，甚至如果員工行權的時候，還會稀釋你的股份。

之所以是中性，你作為股東，花點錢如果能讓員工創造更多價值，那也是可以的。

不過絕大部分股市投資者，肯定是不關心公司運營的，也從不會想著持有哪家公司，公司的員工就是自己的員工，所以回購還是注銷好一些。

我剛拉了一下今年上半年的回購數據，擬回購金額差不多有1105億，已經實施回購總資金 648億。

但是擬回購金額里面，其中380億是明確要用來注銷，占比只能說一般，所以大家在看待不同回購這件事情的時候，一定要注意區分。

重點要表揚美的集團，計劃回購65億~130億，他回購本來是用來股權激勵的，后面改成注銷了，昨天也發布了進展公告，現在已經回購了67億，已經過了下限，加油，距離上限還有63億。

另外五糧液的回購注銷金額也很大，這是他上市以來第一次表現這么好，但是原因大家都懂。

對于回購這個行為，可能還有人有這個疑問，公司為什么不把錢拿去投資擴產能，反而拿來買自己的股票？

原因很簡單，現在各行各業普遍產能過剩，已經沒有太多擴張意義了，也很難找到有潛力的好項目去投資。

你想想，十年前，家電、食品飲料等等行業，都是高速增長的，那時候公司拿到錢，拿去開新廠、鋪渠道，一年能賺 20% 的回報，那當然要投資。

現在本來就已經飽和了，你再擴張，最后只能打價格戰，不劃算，剛才表揚了美的，他就是典型的出于這個考慮。

還有之前很多公司手里有了閑錢，不去擴張主業，跑去做房地產、做金融、搞多元化等等，最后虧得一塌糊涂，這樣的案例太多了。

所以現在不管回購的目的什么，在當下的經濟環境下，回購總比亂投資好。

最后總結一下，如何去看回購。

第一，要看是不是注銷式的，如果不是注銷，跟你沒太大關系。

第二，要看公司的現金流，如果借錢回購，很可能是為了拉股價解套。

第三，要看之前的完成率，說了什么不重要，做了什么才重要。

從目前的整體情況來看，這輪回購潮，可能真的是 A 股市場的一個轉折點，一個從“融資市”轉為“投資市”的轉折點。

在央國企的帶動下，在民企的努力下，如果真能順利繼續發展下去，這也算是A股一大轉型。

我對優秀公司的看法和平時的深度觀點，放在專欄里，公司估值請參考專欄里的《A+H股核心資產研究匯總》表。

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