牧原股份2025：1441億營收下的“規模AB面”與港股破發之問

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3月27日，牧原股份正式發布了其2025年年度報告，在整個行業承壓的背景下，牧原股份這份財報在市場眼中極具抗壓韌性。

（來源：牧原股份2025年年度報告）

2025年，牧原股份實現營收1441.45億元，同比增長4.49%，對外銷售商品豬7798.1萬頭，其行業地位進一步得到鞏固。

牧原股份作為一家集飼料加工、生豬育種、生豬養殖、屠宰加工為一體的企業，除了生豬養殖、育種等核心業務之外，其屠宰肉食業務的營收，在2025年期間更是大漲86.32%，且這一業務板塊已不是首次實現年度盈利，已成為它新的增長引擎。

不過，牧原股份在營收增長的同時，凈利潤卻出現不小幅度的下滑，市場開始關注其“增收不增利”，以及面臨著“成本承壓”與“現金流隱憂”等多層面的挑戰。

NO.01

如何保持盈利端的韌性？

牧原股份的市場份額在2025年雖然仍在擴大中，但是行業大周期對這家企業造成的“沖擊”也不容忽視。特別是凈利潤方面，公司在2025年期間的凈利潤僅為158.11億元，同比下降16.45%。

而且同一年度內，全國活豬均價已下滑至14.44元/公斤，同比下跌9.2%。這意味著在行業大周期中，牧原股份在維持營收增長的同時，其利潤端卻因豬價下跌等問題受到明顯擠壓。

而利潤下滑背后，牧原股份為維持近7800萬頭的年出欄量，采取的是規模優先的戰略選擇，公司在飼料、防疫、人工等環節的剛性支出持續增加，高成本支出遭遇豬價下跌后，便直接擠壓了盈利空間。

它雖然保住了市場份額，保住了營收規模，卻讓公司陷入利潤增長失速的尷尬境地。

2025年國內生豬價格已經創下2019年以來的新低，豬價何時能回升，這一點誰都無法預測。對牧原股份而言，如何在“以量補價”的策略下維持盈利韌性，這是公司管理層需要回應的現實問題。

NO.2

成本端的“平均數”背后

牧原股份比較顯著的優勢，是其“成本控制”的能力，公司宣稱去年已經將生豬養殖成本降到了12元/公斤， 相比于2024年同期降低了2元/公斤。

當然，對于這一“平均數”的內部差異，外界還是存在較大疑慮的。比如，優秀的場線的確可以做到將成本控制在12元/公斤以下，但是另外那部分落后場線呢？還能做到這種“成本控制”嗎？

的確，牧原股份擁有龐大的養殖網絡，本來這就是其規模效應的來源。但是在實際運營中，這種“大規模”卻變成了“散”。因為不同的場線被分散部署在不同地區，導致場線之間在疫病防控、飼料轉化、人員管理等方面的水平會出現一定的區別。

如此看來，牧原股份的成本優勢貌似是建立在部分優秀場線的“單點突破”之上，并非是實現全部場線的整體精細化管理帶來的優勢。這一現象也存在著相對的風險，若行業競爭加劇，那么這種內部的不均衡將成為其最大的軟肋。

就目前而言，牧原股份的生豬養殖成本離散度正在縮小，但落后場線與優秀場線之間仍存在差距，如何通過精細化管理將優秀經驗全面推廣，并持續拉高整體效率的下限，這是管理層接下來的核心任務。

NO.3

重資產模式下的現金流

牧原股份作為一家大型生豬養殖企業，它在重資產擴張模式下的現金流狀況，同樣也是市場關注的焦點。

在2025年，牧原股份的經營性活動現金流凈額為300.56億元。就這一數據，再結合其重資產模式下每年超百億元的固定資產折舊，就更加證明公司真實的現金創造能力實際上強于利潤表所呈現的水平。牧原股份為何能在豬價下行期，仍維持住正向的現金流，這便是其中一個重要因素。

此外，在現金流相對充裕的背景下，公司2025年全年的分紅總額還高達80.85億元，含中期分紅50.02億元+末期分紅預案24.35億元+回購股份20億元。

這一高比例分紅，其發生的背景是基于公司負債總額減少、資產負債率下降等現象之下。公司不僅拿出資金分紅，更果斷回購股份，這一操作除了短期提振公司的股價之外，同時也說明了公司管理層正試圖在“優化財務結構”與“回報股東”之間尋求平衡。

眼下需要注意的，是在生豬行業周期尚未見底，而且行業競爭持續加劇的背景下，大規模的分紅是否會影響公司抗風險能力呢？

來源：牧原股份官網

NO.4

港股上市：高光開場，破發收尾

就在牧原股份發布2025年財報前一個多月，公司在2026年2月6日正式在香港交易所掛牌上市，成為國內第一家“A+H”兩地上市的生豬養殖企業。

上市首日，在摩根士丹利、高盛、中信證券（香港）等機構的聯席保薦下，牧原食品集團H股的股價最高沖至42.55港元，相較于39港元發行價上漲約9%。同時，Charoen Pokphand Foods、豐益、中化香港、香港豫農國際、中國平安、富達基金等十幾家基石投資者陣容豪華，也讓牧原股份這場全球路演顯得星光熠熠。

只不過，牧原股份在港股上市僅一個月后，公司在3月5日卻悄然啟動了“穩定價格行動”。從上市首日的股價高光開場，到出現“護盤”信號，短短一個月的時間，揭示了港股機構投資者對這家重資產周期性企業極為明顯的保守態度。

到3月30日，牧原股份港股股價單日下跌逾6%，盤中一度觸及38.18港元，當日收盤價為38.88港元，正式跌破39港元發行價，上市不足兩個月便宣告破發。值得一提的是，就在其港股股價跌破發行價前一周，中金公司才剛剛給予其“跑贏行業”評級和63港元股價的目標。但沒想到的是，一周后它迎來的不是股價大漲，而是破發，這也暴露出國際資本對這家重資產周期企業的復雜心態。

此次港股上市，牧原共募資約104.7億港元，官方表示資金將用于東南亞市場拓展及提升生產效率。

但是，考慮到牧原股份千億級總負債，雖然它的資產負債率雖有下降，但整體仍處于高位。在這種高負債的背景下，有部分市場人士也提出疑問，牧原股份港股上市融資，它究竟要做進攻性的全球化布局，還是在豬周期下行期尋求更多元化的融資渠道呢？這一問題，牧原股份的管理層目前尚未給出清晰的答案。

牧原股份在港股破發的表現，側面也說明了國際機構和A股市場對牧原估值邏輯是存在較大差異的。兩個問題：牧原股份在豬周期底部未明、A股估值已不低的情況下，它僅靠規模優勢能否支撐雙市場預期，市場對此仍存在不同的看法。另外，秦英林家族對兩家上市公司的持股結構，在行業周期下行階段，到底會成為穩定器還是潛在風險點？這也是機構投資者重點關注的。

NO.5

管理層口中的轉型方向

2025年以來，公司高管公開發言中往往提到“降本”、“現金流”、“精細化”這類詞匯。面向2026年，公司設定了全年平均成本降至11.5元/公斤以下的目標。

這表明，當養殖規模達到近8000萬頭量級后，單純的數量增長已不是衡量發展的唯一維度，公司現在最缺的可能已不是規模，而是如何挖掘每一頭豬的利潤潛力、提升存量資產的管理效率等等。

這也代表了公司在面對行業下行的壓力時，管理層有意推動戰略方向往高質量調整。

對于牧原股份而言，它2025年財報展示的是一家在豬周期壓力下仍保有韌性的行業龍頭，無論是1441億營收、近7800萬頭出欄量，還是超300億經營現金流，共同構成了其抵御周期波動的基本盤。

但與此同時，港股上市雖然為其打開了國際資本市場的大門，但上市不足兩個月股價便破發，這一情況也是在用最直接的方式告訴外界：國際資本對于這家重資產周期企業的估值邏輯，遠比國內市場保守得多。

在港股機構眼中，牧原股份規模上的“大”，并不等同于經營上的“穩”，更不等同于估值上的“高”。它在2025年凈利潤同比下滑16.45%，以及成本離散度依然存在、千億負債壓力短期難以根本性改觀等等因素，與資本市場的預期之間始終存在一道難以彌合的落差。

過去，企業增長依靠的是產能布局的“快”，但未來的生存與發展則更考驗內部管理的“精”。牧原股份能否利用當下的現金流優勢進一步夯實成本地基，將優秀場線的經驗復制到全部場線，同時向港股機構投資者給出一份令人信服的增長敘事。這三道題，或許才是這家行業霸主真正需要回答的時代考卷。

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