為何本輪牛市還不會結束？

大家周日晚上好，本周末，全球最矚目的當屬在巴基斯坦舉行的美/伊談判，結果也符合大部分人原先的預期——沒談攏。

出了談判過程外，盡量帶大家多聊幾個涉及中長期趨勢的事情吧。

一共四個話題。

第一、伊朗戰(zhàn)爭，烈度下降、期限拉長、邊談邊打是最可能的趨勢？

第二、為何判斷本輪牛市還不會結束？

第三、PPI時隔41個月首次轉正，債市，還沒到反轉的時候？

第四、易中天創(chuàng)新高，全球科技板塊的獨立敘事？

第一、伊朗戰(zhàn)爭，烈度下降、期限拉長、邊談邊打是最可能的趨勢？

其實這次戰(zhàn)爭的核心影響在于，把美/伊/以三方的結構性矛盾，顯性化了。

我舉個不恰當的比方，就是老張家和老王家是鄰居，老張發(fā)現自己的兒子和隔壁老王越長越像，本來大家不挑破就還好，相信后人的智慧，車到山前必有路，但有一天老王的老婆忍不住拿出一張鑒定書，在村委會用擴音喇叭怒斥老張家的兒子就是老王的，“矛盾顯性化”，這就搞得兩家都騎虎難下了，很難找到一條合適的退出路徑。

從本次談判來看，伊朗明確了四點不可退讓的訴求：一是承認伊朗對霍爾木茲的控制權、二是戰(zhàn)爭賠款、三是解凍伊朗的海外資產、四是包括黎巴嫩在內的永久停火（涉及以色列）。

而美國和以色列，有幾點是底線：一是伊朗去核、二是霍爾木茲正常通行、三是永久切斷伊朗對地區(qū)代理人的支持（包括黎巴嫩真主黨）。

這里，戰(zhàn)爭賠款、解凍海外資產，其實都是可以談的，只不過需要一個雙方都有面子的方案或者“幌子”而已。

但正如咱們周四晚上《》里提到的，剩下談不攏的，就是幾塊結構性矛盾，包括保留鈾濃縮能力（核相關）、維持代理人網絡、霍爾木茲海峽（今晚美國也開始封霍爾木茲海峽了，爭奪話事權，你伊朗允許過的船，也別想過了）、以及美國對以色列的約束。

這次牽頭美方談判的是萬斯，其在共和黨團隊內部屬于反戰(zhàn)派，而按照最新Polymarket上的押注，下圖，民主黨在中期選舉中贏得參議院的勝率，在進一步提升，因此，川寶本人，肯定是非常非常非常非常希望達成協議，體面退出伊朗戰(zhàn)爭的，但潘多拉的魔盒一旦被打開，衍生出的影響，已不是他一方就能控制得住的了。

因此，對戰(zhàn)爭而言，烈度下降、期限拉長、邊談邊打，是更有可能的趨勢。

對我們投資而言，在做好“反脆弱”屬性的前提下，反而可以適度看淡這些變化，關注一些中長期趨勢。

第二、為何判斷本輪牛市還不會結束？

上周展望《》的時候，有提到，下圖，場外埋伏的、以及再配置的資金，非常多，對A股的走勢不必悲觀，正好把這個話題了結一下。

咱們在年度展望《》中，下圖，對A股的核心判斷是，要重視股市在大類資產中的相對性價比。

而此前，有人發(fā)過下面這張圖（可能需要放大了看），把2015年的牛市行情（藍線）和本輪2024年開始的行情（紅線）做了個同期對比——想暗示的也比較明顯，就是按照A股牛短熊長的歷史，本輪牛市也快見頂了。

但大家也清楚，對國內權益市場而言，咱們持續(xù)強調的底層邏輯在于——重視前所未有的低利率環(huán)境。

下圖，是2014年以來，30年國債到期收益率 vs 中證紅利股息率，兩者的走勢圖，可以看到，2015年牛市的頂峰，發(fā)生的是股市集體瘋漲后，股債性價比切換的故事——我標注出來的，在15年6月的牛市頂點，中證紅利股息率跌至2.6%，而30年國債收益率高達4.1%，那么，從事后諸葛亮的角度看，彼時“賣股買債”，不是一個太難做出的抉擇吧？

而當下面臨的局面是什么呢？

股市雖然來了一波上行，但債市經歷的是史詩級的下行，截至目前，中證紅利的股息率（4.7%），依然是30年國債（2.32%）的2倍以上。

此前，咱們也提出過一個觀點，在假定目前紅利板塊的股息率不變的情況下，30年地方債的收益率，要到2.6-2.8%或以上，才可能使得股債性價比重新達到適度平衡的狀態(tài)。

但周五又發(fā)生了一個小插曲，由于特別國債發(fā)行期限可能不會太長的小作文發(fā)酵，當日30年超長國債大幅下行，下圖。

因此，暫時尚且無法看到，股債性價比逆轉的跡象。

而地產就更不用說了，大家去看下上周二手房掛牌價的環(huán)比變化就行——這也是咱們所謂的，重視權益資產在大類資產中的相對性價比的對照邏輯之一（而利率、地產，本質上又都和人口周期的拐點相關，按下不表）。

但這里，也建議不要過度樂觀，咱們需要補充三點：

1、雖然股債性價比的視角看，權益依然占優(yōu)，但權益市場并不適合所有人，對無法承擔波動和回撤的投資者來說，再有性價比，都不建議碰。

2、股市整體性價比占優(yōu)，但結構性過熱問題仍然嚴重，比如題材股、小盤股，又比如可轉債，后續(xù)波動率依然會很高，且高估值都是結構性問題帶來的（前兩者是因為轉融通關停，后者是因為供需嚴重錯配等）。

3、在第2點的背景下，在市場中，虧錢的可能仍然會是大多數，咱們依然建議，這一輪擁抱優(yōu)質股權投資大時代的過程中，個人投資者可以優(yōu)先選擇基金投顧、或者多資產FOF的形式參與。

3、PPI時隔41個月首次轉正，債市，還沒到反轉的時候？

上周我們展望的時候，提到，當周的核心事件，是中美兩國要披露的通脹數據——其中，美方看CPI，中方看PPI。

事實證明，這兩份數據，確實亮點很多。

從美國的3月CPI數據來看，3月CPI環(huán)比漲幅0.9%，創(chuàng)近4年最大單月漲幅，其中汽油價格創(chuàng)近60年來最大漲幅，而剔除能源項目后，通脹壓力整體不大。

數據發(fā)布后，美債收益率下行。

但問題是，隨后披露的美國密歇根大學消費者信心指數，跌至歷史最低點，說明美國老百姓對伊朗戰(zhàn)爭導致的通脹的擔憂在大幅上升——因此，市場進一步認為，3月油價上行后，可能對通脹會有二次傳導，不排除4-5月的通脹會開始全面上行。

因此，最終周五美債收益率是上行的。

而咱們這邊，核心是看PPI數據。

下圖，從3月的PPI來看，同比上漲0.5%，算是一個歷史級別的數據——此前，PPI已經連續(xù)41個月同比下降。

但是，咱們說結論，下圖，拆分PPI的細項，可以看到，主要帶動價格上行的，是油氣和有色這兩塊，而真正的制造業(yè)企業(yè)的利潤迎來整體拐點，可能尚需時日。

因此，對債市而言，觀點依然是，“債市不空”（對短端和政策利率而言），疊加“期限利差維持在高位”（但上行空間也有限），這兩個判斷。

而從交易層面來看，依然認為5年以內的短債性價比偏低，具體策略，請見星球里的二季度展望。

第四、易中天創(chuàng)新高，全球科技板塊的獨立敘事？

本周五，A股最熱的板塊還是光模塊，易中天里的“易”和“中”，雙雙創(chuàng)下歷史總市值的新高。

下圖，是2023年AI革命以來，易中天三者的市值變化圖，短端3年多的時間，三者的總市值，從期初的450億左右，飆升至最新的1.6萬億+。

與此同時，要看到的是，在伊朗沖突的背景下，全球的科技板塊，已經走出了一波獨立行情。

下圖，是2月28日沖突爆發(fā)以來，全球個別科技板塊的區(qū)間漲跌。

可以看到。

美股方面。

納指100已經轉漲；

費城半導體指數大漲近10%，連續(xù)刷新歷史新高；

美股的存儲龍頭閃迪，飆漲34%；

近期市占率大有超過OpenAI之勢的Anthropic，亞馬遜是其大股東，因此亞馬遜的股價大漲13%；

美股的光模塊巨頭，Lumentum，和A股光模塊的漲幅基本一致，都在30%左右；

剛剛發(fā)布了超預期財報的臺積電，基本也收復了所有跌幅。

韓國方面，此前暴跌的存儲雙巨頭，跌幅都回到了3-5%。

港股方面，兩家AI大模型，股價一路狂飆。

A股這邊，除了細分的光模塊以外，創(chuàng)業(yè)板整體也在戰(zhàn)爭以來，轉漲為4%以上。

全球科技板塊的獨立敘事，確實都很強，市場事實上是重新把焦點拉回到盈利能見度更高的資產，摩根近期的觀點也提到：油價沖擊之后，市場會更快從“通脹恐慌”轉向“增長篩選”。

我上面提到說是“個別科技板塊”，核心就在于，這輪反彈并不平均，真正被重新定價的是還能繼續(xù)兌現AI資本開支、訂單和利潤的公司，盈利兌現度決定了反彈質量。

微觀層面上看，可以擔心的一點在于——4月20日，閃迪就要被納入納指100的成分股了，而閃迪去年11月底被納入標普500之前，就拉升了一大波，隨后一直震蕩到了1月初。

五、星球周度精選。

貼一下，依然都是干貨。

就聊這么多。

求贊、在看。

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